Mardi 1 avril 2025, retrouvez Enguerrand Artaz (Gérant, La Financière de l'Echiquier), Vincent Chaigneau (Directeur de la recherche, Generali Investments) et François Chaulet (Président, Montségur Finance) dans SMART BOURSE, une émission présentée par Grégoire Favet.
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00:003 invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:13Angueran Arthas nous accompagne, stratégiste macro à la financière de l'échiquier.
00:17Bonsoir Angueran.
00:18Bonsoir Nicolas.
00:19Merci d'être là.
00:20Merci à François Cholet d'être à nos côtés également, le président de Montségur Finance.
00:23Bonsoir François.
00:24Bonsoir, bonsoir messieurs.
00:25Et merci à Vincent Chéniaud de nous accompagner, directeur de la recherche de General Investments.
00:28Bonsoir Vincent.
00:30Une des questions qu'on peut se poser à la veille de ce jour de libération tel qu'il
00:34a été défini par Donald Trump, Vincent, c'est de savoir est-ce que ce jour de la
00:39libération marquera le franchissement d'un pic d'incertitude pour les investisseurs,
00:44pour les agents économiques ? On a beaucoup expliqué ces derniers temps que l'incertitude
00:48en tant que telle générait des dommages sur la confiance, sur l'économie également.
00:56La question étant, est-ce qu'on va y gagner en visibilité demain ou est-ce qu'il y a
01:01également une autre façon de voir les choses, de se dire qu'on pourrait avoir les tarifs
01:06sans beaucoup plus de visibilité sur le cadre des tarifs qui pourraient rester également
01:11très mouvants encore même une fois annoncés demain ?
01:14Oui.
01:15Je ne pense pas que ce soit la fin de l'incertitude, un pic d'incertitude peut-être parce qu'effectivement
01:20c'est une date qui est crainte et très attendue mais on sait que les annonces de
01:28demain ouvriront la voie à des négociations et donc la question n'est pas seulement
01:33celle de la sévérité des droits de douane, du niveau de droits de douane et de quel secteur
01:42et pays ils toucheront mais aussi leur durabilité et en l'occurrence est-ce que les négociations
01:49conduiront à ce que rapidement ces droits de douane soient diminués ou pas ?
01:54Donc on passe effectivement une date très importante mais ce ne sera pas la fin de l'histoire,
02:02loin sans faux.
02:03Ce qui est certain c'est qu'il y a une vraie conviction au sein de cette administration
02:08pour rééquilibrer les échanges internationaux via les droits de douane, cela implique des
02:15risques pour l'économie, des risques d'inflation, des risques de récession.
02:18La grande question c'est jusqu'à quel moment le président Trump existe que les
02:25dégâts sont trop importants ou les risques politiques sont trop importants.
02:29Trump nous dit être concentré sur le moyen terme, le long terme, il veut véritablement
02:34changer l'ordre mondial au niveau des échanges et de la défense, le problème c'est que
02:40le temps politique est beaucoup plus court et en l'occurrence très rapidement vont
02:43se profiler les élections de mi-mandat à l'automne 2026 et un choc starkflationniste
02:50avec notamment un ralentissement sensible de l'économie qu'on voit poindre déjà
02:56à l'horizon pourrait très fortement pénaliser les républicains et d'ici là engendrer
03:03un changement de cap de l'administration Trump.
03:08La question c'est de savoir jusqu'où cette administration peut tenir ses convictions
03:14face à des marchés ou une économie même qui deviendrait vacillante.
03:19Exactement et Trump nous dit être concentré sur Main Street donc sur les ménages plutôt
03:24que Wall Street plutôt que les marchés, en réalité les deux sont quand même intimement
03:30liés.
03:31En l'occurrence si on regarde les enquêtes auprès des consommateurs aussi bien l'enquête
03:36du Michigan que l'enquête du Conference Board elle envoie des signaux quand même
03:40assez alarmants notamment au regard de la confiance sur le marché de l'emploi également
03:45des perspectives de revenus qui se dégradent très fortement.
03:49Y compris pour des électeurs républicains, on sait que c'est l'intérêt de ces enquêtes
03:52c'est qu'elles sont alors très polarisées mais qu'on a le détail effectivement du
03:55sentiment par appartenance politique si je puis dire.
03:59Elles sont très polarisées et c'est clair que le pessimisme est beaucoup plus grand
04:02auprès des électeurs démocrates mais il n'empêche qu'en moyenne dans l'ensemble
04:06le sentiment se dégrade dans un environnement où déjà la croissance au premier trimestre
04:12va être très molle probablement marginalement positive donc un ralentissement brutal qui
04:18probablement a peu à voir avec Trump lui-même mais il n'empêche que la dégradation de
04:23la confiance du consommateur mais également des entreprises si on regarde l'indice de
04:28confiance des CEOs en particulier qui s'est effondré et ça c'est très clairement lié
04:32à cette question de droit de douane on peut quand même s'inquiéter et je pense qu'assez
04:39rapidement les républicains devront faire face à un choc de réalité qui est celui
04:44des élections de 2026.
04:45En guerre en quai, comment on fait des hypothèses ? D'ailleurs quand on suit le discours, les
04:53paroles des gens qui comptent dans l'administration américaine, qu'on a identifié comme étant
04:57les gens qui pouvaient compter, influer, emporter des décisions auprès de Donald Trump, à quoi
05:04est-ce qu'on s'attend demain ?
05:05Objectivement par rapport aux personnes qu'on puisse exprimer ou au bruit de couloir qu'on
05:10a pu avoir, on a à peu près tous les scénarios sur la table aujourd'hui, il n'y a pas vraiment
05:13quelque chose qui prend le lead, on sait quelles sont les questions, c'est est-ce qu'on s'alignera
05:19vraiment sur les taux pratiqués par chaque pays, est-ce que ce sera un taux un peu planché
05:25pour différentes catégories de pays ?
05:26Je précise juste, le commissaire européen au commerce, Steve Kovic, la semaine dernière
05:31il a fait une tournée US, je crois qu'il était en Chine également, il est revenu des
05:34Etats-Unis en assumant l'hypothèse qu'il y aurait 20% de tarifs supplémentaires sur
05:38les produits européens importés, c'est ce qu'il a ramené de Washington.
05:41Ce qui pour le coup n'irait pas spécialement dans le sens de tarifs réciproques, ce n'est
05:46pas du tout le taux qui est pratiqué par l'Europe sur les importations américaines.
05:51C'est quoi nous, de l'ordre de 2,5 ? C'est ça en moyenne ?
05:53Ce n'est pas ça, autour de 3, ce n'est pas très éloigné, le gros sujet c'est qu'en fait si les Etats-Unis s'alignent
06:00juste sur ce qui est pratiqué par les autres pays, c'est un peu embêtant pour certains
06:03émergents, plutôt des taux autour de 10, pour les pays développés en réalité en
06:07moyenne ça ne change quasiment rien.
06:09Est-ce qu'on sera sur ça ou quel cas c'est un peu bénin ou est-ce qu'on sera justement
06:12sur des paliers un peu supérieurs ? Est-ce qu'on prendra en compte la TVA ou pas ? C'est
06:16quand même ça la grosse question, parce qu'en fait c'est ça qui pourrait expliquer les
06:1920% aux Etats-Unis, c'est qu'on prenne en compte intégralement la TVA.
06:22Mais qui n'est pas un problème concurrentiel, que ça touche également les produits européens.
06:28Et puis après ça sera évidemment comme c'était rappelé avant, la durabilité, est-ce qu'il
06:33y aura des marges de négociation ou pas ? Aujourd'hui j'ai l'impression que tous les scénarios
06:37sont sur la table, ce qui est sûr en revanche, et là je pense qu'on est tous d'accord sur
06:40ça, c'est qu'une chose qui se dégage c'est qu'il y a une vraie volonté d'imposer ces
06:45tarifs, éventuellement négocier après, mais de négocier avec des tarifs qui sont
06:50en place, et parce qu'il y a une conviction, au moins dans une partie de l'administration
06:55Trump, que c'est la voie un peu sacrée pour ramener de l'argent dans les caisses du trésor
07:01américain, et que c'est ça qui permettra de financer des baisses de taxes sur les entreprises,
07:07poursuivre des baisses de taxes sur les ménages, etc.
07:09Donc ce qui me semble en tout cas certain, même si c'est le détail, on verra ce qui
07:13sera annoncé, c'est qu'il y aura quelque chose de mis en place, et qu'à mon avis
07:17ce sera relévé.
07:18Qu'il en restera quelque chose.
07:19Mais comme finalement il en reste quelque chose du Mexique et du Canada, il y a eu des
07:23choses qui ont été postponées, qui ont été plus ou moins négociées, mais il y a quand
07:27même 50% à peu près du volume d'importation du Mexique, et grosso modo deux tiers pour
07:34le Canada, où les droits de douane ils sont en place.
07:37Même en intégrant les produits exemptés qui font partie de l'accord de négociations
07:41nord-américain.
07:42Les 20% sur la Chine ils sont encore là, donc c'est un peu ça d'ailleurs qui est nouveau
07:46à Trump, c'est que là c'est pas juste on met en place, on négocie puis on enlève,
07:50c'est on met en place, on postpone, mais il y a une partie qui reste.
07:53Et je pense que ce sera exactement la même chose avec ce qui sera annoncé demain.
07:56Et ça peut marcher ? On peut trouver un équilibre pour financer ne serait-ce que la prolongation
08:03des baisses d'impôts, j'entends, qui sera l'autre grand sujet sans doute avant les élections
08:08de mi-mandat.
08:09Ce sera peut-être le sweetener, l'adoucisseur que Trump veut réussir à mettre en place
08:12avant les élections de mi-mandat.
08:14Ça peut coïncider, correspondre ou on est loin en termes d'ordre de grandeur ?
08:18Théoriquement, à volume constant, en prenant en compte la pression et tout, on peut dire
08:24que théoriquement ça peut presque un peu matcher, presque, parce qu'en réalité ça
08:28ne matcherait pas complètement.
08:29Mais ça peut presque un peu matcher, sauf que si les tarifs sont en place, ça ne sera
08:33pas à volume constant, c'est évidemment pas possible.
08:36Donc ça affectera la demande, on en parlera probablement sur le consommateur, ça peut
08:42signifier pour la demande des ménages.
08:43Il y aura de la perte en ligne au fur et à mesure.
08:44Il y aura de toute façon de la perte en volume, en plus il y aura des choses qui seront compensées
08:48peut-être par des effets de l'ISO, donc en réalité non, ça ne peut pas être la
08:53source de financement de baisse de taxes massives.
08:56Le problème c'est que ça semble être une croyance très ancrée dans une partie de
08:58l'administration américaine.
08:59Ils ont la conviction, effectivement, comme ils ont la conviction que les tarifs sont
09:03payés par les entreprises qui exportent vers les Etats-Unis.
09:06Alors, elles peuvent prendre sur leur marge, ce sera une des questions aussi de voir comment
09:09les entreprises réagissent face à ces barrières tarifaires.
09:13Ce qui est de ces entreprises, ce sont les entreprises américaines.
09:15François, la question des tarifs, effectivement, on aura peut-être des éclaircissements demain.
09:22Le marché s'est préparé, un peu, beaucoup, un choc important, minime ?
09:28Il y a beaucoup de signaux pour dire que le marché s'est préparé.
09:31Il suffit de regarder ce qui s'est passé au cours du mois dernier.
09:33C'est vrai que sur les tarifs, je vois, ma vision a totalement changé en l'espace
09:38d'un mois et demi.
09:39Au moment de l'élection, on se dit qu'on va utiliser les tarifs pour avoir des négociations
09:43géopolitiques, pour avoir de l'influence, pour essayer d'obtenir des deals à la manière
09:49de Donald Trump.
09:50Et après, quand on se penche sur l'accord de gouvernement auprès des Républicains,
09:53on a un package avec de la croissance économique qui, sur 10 ans, devrait amener à peu près
09:582600 milliards.
09:59On a des économies, celles qui sont mises entre les mains de notre Elon Musk, True
10:07Vision si il en est, à hauteur d'à peu près 2000 milliards.
10:11Ça fait un pacte d'économies de 2700 milliards.
10:14C'est l'objectif.
10:15Et en face de ça, vous avez des promesses de baisse d'impôts qui sont difficilement
10:19tenables et donc qui rendent obligatoire, en fait, pour Trump, l'idée de collecter
10:25à peu près 200 milliards par an de tarifs.
10:28Et ça, c'est quelque chose que je n'avais pas mesuré dans sa pleine mesure parce que
10:34tout simplement, on était habitué à la version 1 de Trump à l'époque dans Twitter
10:40et on a une deuxième version qui a changé quand même de braquer sur ces sujets-là.
10:44Et je partage l'idée qu'on atteint, je pense, en cette veille du Liberation Day, le pic
10:52des incertitudes.
10:53Et je pense, en tout cas, j'espère qu'on aura un petit soulagement tout simplement
10:58parce que j'ose espérer que ces tarifs ne soient pas déraisonnables en termes de niveau
11:04vis-à-vis des partenaires, notamment européens.
11:06Un point qui a été relevé, je le cite, par un de vos confrères, Gilles Moix, chef
11:12économiste d'AXA, qui s'exprimait notamment après le papier de Stephen Myron, la doctrine
11:16Myron, etc.
11:17Avant même de parler du fond, il constate le changement d'état d'esprit des personnes
11:24qui entourent Trump.
11:25Par rapport à la version 1, on avait Steve Mnuchin, Gary Cohn, qui étaient des banquiers
11:30bon teint, Goldman Sachs, on est là pour faire des deals, on est là pour faire du
11:34M&A.
11:35Là, c'est des gérants de Hedge Fund, Scott Besson, Stephen Myron, ils sont passés par
11:39la gestion de Hedge Fund avec des succès dans leur carrière.
11:42Un gérant de Hedge Fund, vous le savez aussi bien que moi, il prend beaucoup de risques,
11:46il peut sauter, évidemment, facilement à la fin de la journée, mais c'est aussi quelqu'un
11:49qui est convaincu qu'il peut gagner de l'argent contre le marché.
11:52C'est Soros, la Banque d'Angleterre, etc.
11:55Et qu'avec des convictions fortes, on peut aussi gagner beaucoup si on est capable de
12:01tenir des positions dans un marché qui ne serait pas forcément dans votre sens.
12:07Donc, ça marche un temps, mais ces gens-là ont gagné beaucoup d'argent en tenant des
12:12positions contrariantes et en ayant des convictions contrariantes face au marché et face à l'ensemble
12:16des investisseurs.
12:17On est assez habitué à prendre quelques positions contrariantes contre les investisseurs.
12:21Oui, j'entends.
12:22Ce que je veux dire qui a intéressant, c'est qu'on a un retour quand même de la part des
12:28pays qui font l'objet de ces tarifs, d'une violence que je n'imaginais même pas.
12:34On a entendu le Premier ministre canadien s'exprimer, c'est un changement de paradigme
12:38là aussi dans la façon de répondre.
12:42Ah ben, c'est un vrai coup de canif dans la relation, oui, ça, c'est sûr.
12:44On a changé de braquer, ce n'est plus une discussion commerciale et on a vraiment changé
12:49de braquer dans les relations.
12:51Est-ce que c'est une élastique qui peut continuer à se tendre ?
12:55Avec des phénomènes de boycott aussi, des Canadiens, moins de vols du Canada vers les
13:00Etats-Unis.
13:01Dans les supermarchés américains, on met bien en avant que c'est du made in America
13:05et qu'il y a du made in Canada.
13:07En Europe, vous voyez aujourd'hui, par exemple, des alternatives à Microsoft Office qui ont
13:13un succès qu'ils n'ont jamais connu jusque-là et c'est des téléchargements qui se multiplient
13:17par milliers et par milliers alors que c'était des choses qui étaient plutôt confidentielles
13:21jusqu'alors.
13:22Ça veut dire que ces réactions-là, elles arrivent peu ou prou dans tous les pays qui
13:26sont aujourd'hui sous le feu des critiques de l'administration Trump.
13:30Clairement, je pense, en tout cas j'espère, pour terminer là-dessus, que demain on verra
13:35en fait le chiffre et que ce chiffre sera plutôt de nature à nous soulager par rapport
13:40à ces craintes qui sont un peu irrationnelles.
13:43Le marché ne déteste rien moins que l'incertitude et là, on est en plein dedans.
13:47Effectivement.
13:48Est-ce qu'on dépasse un pic d'incertitude quand même de ce point de vue-là ?
13:51Donald Trump, il y a une semaine, je crois, avait eu cette déclaration sur l'idée d'une
13:55forme d'indulgence.
13:56Vous verrez, les tarifs réciproques seront plus indulgents que ce que vous imaginez.
14:01Les impacts boursiers, lorsqu'on les regarde, ils sont quand même d'une ampleur absolument
14:04historique sur des segments, j'ai quelques idées comme ça qui viennent en tête sur
14:09les valeurs françaises mais on parlait des vins espiritueux, si vous regardez le parcours
14:13boursier de Pernod Ricard depuis un an, on a un titre qui a été plus que divisé par
14:17deux sous l'anticipation de ces menaces essentiellement.
14:23Vincent, il y a aussi la grande interrogation, la grande incertitude sur la manière dont
14:30les partenaires ou ennemis commerciaux vont réagir.
14:33Ursula von der Leyen dit aujourd'hui l'Europe négociera dans une position de force face
14:39aux Américains.
14:41Mario Draghi, il y a quelques jours, posait ouvertement la question, il faut vraiment
14:44se demander, est-ce qu'on répond ou pas ? C'est une vraie question, c'est un vrai sujet
14:54et quelle est la meilleure manière de répondre ? Je crois que c'est compliqué, j'imagine,
14:59Vincent.
15:00Je crois que l'Europe reprend le modèle, le template de 2018.
15:06Là, c'est plus grave, plus sérieux, mais effectivement, il y a pas mal de débats,
15:14de discussions sur la stratégie, sur la réponse avec certains désaccords au sein de l'Union
15:20européenne.
15:21L'Allemagne qui manifestement est une grande puissance exportatrice, plutôt favorable
15:28à une réponse mesurée, pour ne pas entrer dans une escalade qui serait très coûteuse.
15:35La France est un peu plus dure, je crois que l'Europe se prépare.
15:39Madame Lagarde a témoigné devant le Parlement, elle disait que des tarifs des droits de douane
15:45de 25% impliqueraient un choc négatif de croissance de 0,3 points de PIB, mais avec
15:53une réponse dure de l'Europe, ça pourrait être 0,5 points.
15:57Je pense que ces estimations sont assez conservatrices, parce qu'il y a également un choc de confiance
16:02qui est très négatif, donc le risque sur la croissance est clairement très significatif.
16:07Je pense que l'Europe a des leviers, mais entend utiliser ces leviers pour négocier.
16:12En l'occurrence, ces leviers, c'est d'abord les achats d'armement, parce que même si
16:17on veut construire une défense plus souveraine, plus autonome, plus indépendante, à court
16:21terme, on va devoir acheter américain.
16:24Il y a également l'énergie, avec le gaz liquéfié en particulier.
16:29On a également tout ce qui est digital, les services digitales, la banque, donc là je
16:37pense que...
16:38Ou les Etats-Unis sont très excédentaires vis-à-vis de l'Europe.
16:41Voilà, on a des secteurs sur lesquels les Américains sont clairement très dominants,
16:46avec notamment au niveau des banques, une situation oligopolistique aux Etats-Unis qui
16:51confèrent des marges très importantes et qui leur permettent d'attaquer le marché
16:54européen.
16:55Donc là, il y a une possibilité de réponse.
17:00Et puis plus généralement, l'Europe peut également se repositionner dans le concert
17:08international et essayer de développer des relations commerciales avec d'autres pays.
17:12Là, on parle du Mercosur, on parle de la Suisse.
17:16Trump va accélérer ce mouvement de reprise, on l'a vu là aussi en Asie, spectaculaire.
17:23Chine, Japon, Corée, Australie sont prêts à réactiver des programmes de libre-échange,
17:28etc.
17:29Ça, ça va être une réponse du monde face à Trump, ça ?
17:32Manifestement, une diversification des débouchés commerciaux.
17:37On sait que le marché américain est très important, mais il va falloir trouver des
17:42alternatives.
17:44Le risque pour les Etats-Unis, c'est quand même d'être moins dominant dans ce concert
17:49international et de laisser les autres développer des relations.
17:52Donc je pense que l'Europe a des armes à faire valoir, pourra négocier.
17:58Je crains que l'annonce de demain soit quand même assez douloureuse.
18:04Je pense qu'ils vont essayer de taper assez fort.
18:06Mais cela ouvrira encore une fois la voie à des négociations.
18:11Les nouvelles ne seront pas bonnes, mais quand même, on aura passé ce pic d'incertitude
18:15et on entrera dans une période de négociations.
18:17Avec de bonnes surprises à l'issue de ces négociations.
18:22Sur le plan des banques centrales, qu'est-ce que tout ça peut impliquer ?
18:27Il y a évidemment la partie tarifaire et puis il y a la course de l'économie telle
18:32qu'on la mesure aujourd'hui sur l'économie américaine.
18:38Le coup de balancier est quand même très très violent, ne serait-ce que dans les enquêtes,
18:43dans les enquêtes de sentiments, de morale.
18:46Je pense que beaucoup de gens sont pris à revers par la conduite de la politique par
18:50Trump depuis 70 jours maintenant.
18:52Est-ce que ça met en péril la réalité de l'économie américaine ?
18:57La réalité de l'économie américaine, probablement.
19:01On a une économie américaine qui a été depuis deux ans un petit peu stratosphérique,
19:07en apesanteur, liée d'une part à la consommation, d'autre part à la dépense publique,
19:11pour ne pas l'oublier quand même.
19:13Là, cette année, la dépense publique, il ne faut pas trop anticiper ce que peut faire
19:18Moscou.
19:19En réalité, je pense qu'en économie budgétaire, ce ne sera pas si fort que ça, mais l'impulsion
19:21budgétaire risque d'être marginalement négative et surtout la consommation risque d'être affectée.
19:27On a parlé des enquêtes de sentiments des consommateurs du Michigan, du Confluence Board.
19:31C'est quand même très mal orienté, avec deux craintes principales, une crainte sur
19:36l'emploi, qui est très claire, on commence à voir quand même des chiffres d'emploi
19:40qui à nouveau se dégradent, on avait eu un petit soulagement sur novembre-décembre
19:44avec un petit peu d'amélioration du marché du travail, puis là on voit qu'on repart
19:47sur des tendances un peu plus mauvaises, on verra le rapport emploi vendredi, et puis
19:51une deuxième inquiétude qui est très claire sur l'inflation.
19:54Donc moins d'emploi, plus d'inflation, c'est un peu ça le schéma auquel on se prépare.
19:58Oui, et en tout cas, plutôt que plus d'inflation, je parlerais plutôt de prix plus élevés,
20:05parce qu'en fait, je pense que le sujet il est là, et d'ailleurs, c'est un peu ça
20:08qu'a voulu dire la Fed quand Jean Poel nous a dit, a repris ce terme de transitoire,
20:13qui n'a pas vraiment porté chance à la Fed la dernière fois qu'il l'a utilisé,
20:16mais on comprend l'idée, et ce qui est assez logique, parce qu'en fait une hausse de tarifs,
20:22presque assimilable à une hausse de taxes ou à une hausse de TVA, ça a un effet haussier
20:26directement sur les prix, en tout cas s'ils sont passés aux consommateurs, mais ça a
20:30priori, pas d'effet d'entraînement, parce que ça ne vient pas d'un déséquilibre
20:33offre-demande, c'est un changement de taxes, simplement, donc c'est par nature normalement
20:39pas durable.
20:40Et le problème qu'on a en face, c'est qu'on a un consommateur dont le moral a énormément
20:46baissé, qui en termes de réserve d'épargne, mis à part le top décide de la population,
20:51n'a plus rien, grosso modo, il y avait une enquête de la Fed de New York il y a deux
20:54semaines, parmi toutes les questions qui sont posées, il y a la question de savoir si les
20:59ménages sont capables de faire face demain à une dépense imprévue de 2 000 $, on est
21:03au plus bas niveau depuis le début de l'enquête, donc en fait il n'y a plus de réserve chez
21:07les ménages, il y a une inquiétude sur l'emploi, donc sur les revenus du travail, si à ça
21:12on ajoute un choc haussier sur les prix, la mécanique elle est simple, ça va casser
21:16la demande, donc casser la croissance américaine, et ceci dit, par ricochet, casser aussi un
21:21peu le risque de spirale inflationniste, parce que si on a une hausse des prix et que ça
21:24casse la demande, généralement ce n'est pas comme ça que se met en place une boucle
21:28inflationniste, donc je ne suis pas très inquiet sur la partie inflation, beaucoup
21:32plus sur la partie croissance, et en tout cas dans ce qui est ressorti des derniers
21:36discours de la Fed, en tout cas de Jérôme Powell, je pense que c'est un peu l'inquiétude
21:40qu'a aussi la Fed.
21:41Et le marché reprise d'ailleurs un peu quelques baisses de taux ?
21:43On est un peu au-dessus de 3 d'ici la fin de l'année, donc on partait de 1 et quelques
21:50au début de l'année, on est entre 1 et 2 et on est plutôt entre 2 et 3.
21:56Ce qui est un chiffre, à mon avis, encore un peu entre 2, parce que soit tout se passera
22:02bien, on aura 2 baisses de taux, soit tout ne se passera pas bien du tout et on aura
22:05à mon avis plus que 3.
22:07Mais en tout cas on voit qu'on se concentre beaucoup plus sur ce côté croissance que
22:12sur ce côté inflation, d'ailleurs les publications du Michigan ou autres ne font plus du tout
22:16réagir les taux à la hausse, la composante prix payé de l'ISM n'a pas du tout fait
22:21réagir à la hausse, l'inquiétude est sur la croissance, sur la consommation.
22:25On verra, ce sera intéressant de voir le comportement des entreprises américaines
22:29dans les secteurs concernés par les tarifs, je crois que c'est la fête de Richmond qui
22:32demande aux entreprises, qu'est-ce que vous faites si demain les prix entrants augmentent,
22:38est-ce que vous répercutez un peu, beaucoup, pas du tout ? Il y a quand même une bonne
22:41majorité d'entreprises qui disent, moi j'essaie de tout passer, on est encore dans cette logique
22:46de se dire, je vais essayer de tout passer comme on l'a fait pendant le premier choc
22:50inflationniste. Elles ont encore ce pouvoir d'indication des prix, les entreprises, là aujourd'hui ou pas ?
22:55Peut-être pas toutes, les secteurs sont indiscriminés et je dois dire qu'on voit en tout cas se creuser
23:03un certain nombre d'écarts dans les valorisations depuis maintenant un mois, on tient compte
23:08du fait je pense que la possibilité de passer des hausses de prix ne sera pas uniforme en
23:14fonction des différents types de dépenses dont on parle pour les ménages.
23:19Après, je trouve qu'on est encore une fois très enclin à anticiper la 128e récession des Etats-Unis en 2025.
23:31La 128e récession annoncée depuis maintenant 2020, à part depuis bien longtemps.
23:36Oui, je suis d'accord avec vous, mais ça fait quand même très longtemps qu'il n'y a pas eu de récession aux Etats-Unis.
23:41Entendons-nous, je ne veux pas dire qu'il n'y ait pas de respiration, je dis simplement qu'on est en train là de constater
23:47simplement un ralentissement fort et puissant pour plein de raisons qui peuvent être et techniques de stockage
23:52et liées à ces élections et à cette perte de visibilité pour les agents économiques,
23:58qu'il s'agisse des ménages d'ailleurs ou des entreprises, pas toutes les entreprises,
24:02on a des plans d'investissement qui sont quand même encore extrêmement massifs dans la tech.
24:06Oui, mais même dans la tech, on est plus aussi, enfin je veux dire, on contient les ambitions.
24:14Microsoft va faire ses 80 milliards de capex cette année, mais Microsoft nous dit « je ne ferai pas autant l'an prochain, ce sera peut-être le pic ».
24:20Oui, écoutez, c'est une bonne idée de s'exprimer comme ça, ça nous permet à nous de nous renforcer à nos comptes sur un truc qui me paraît revenu à des valeurs raisonnables.
24:28Donc, l'idée est de dire simplement que je ne suis pas dans un scénario pour 2025 qui intègre une récession économique américaine,
24:38c'est-à-dire plus d'un trimestre de repli de l'activité économique, je pense qu'il y a encore.
24:43On a peut-être perdu le « put » de Trump sur le marché, mais je crois qu'il y a encore Powell qui attend son heure pour, je pense, agir et communiquer au marché.
24:54On a un marché du travail qui, effectivement, s'est un petit peu rééquilibré.
24:58Enfin, on rêverait tous d'avoir les chiffres d'emploi qui sont connus aux États-Unis avec les statistiques de salaire qu'ils ont pu avoir depuis quelques années.
25:07Donc, il faut remettre les choses aussi un peu au milieu. L'Europe, en face de cela, est en train, économiquement en tout cas, de surprendre un peu favorablement.
25:16— Ça, ça peut continuer ? — On peut l'espérer, en tout cas.
25:19— Cette idée-là que le monde réaccélère quand les États-Unis ralentissent, c'est une idée qui est valable encore ?
25:25— Oui. Et puis vous savez, quand on rentre dans une économie de guerre où on commence à faire des plans d'investissement, etc.,
25:29on a quand même le sentiment qu'arrive un effet multiplicateur dans l'économie qui va jouer favorablement, en tout cas pour une économie qui était plutôt à l'arrêt.
25:37Ça redonne un peu de visibilité et de confiance s'il en manquait. Et puis on a le sentiment aussi que d'autres zones commencent à contribuer favorablement.
25:48Je pense à la Chine, par exemple, qui est plutôt dans une tendance de reprise. Ça fait maintenant un an du point de vue des marchés financiers.
25:56Ça fait d'un point de vue de l'économie un peu moins longtemps. Mais en tout cas, c'est devenu quelque chose qui contribue favorablement à la croissance économique mondiale.
26:03Et donc je trouve qu'on est dans un contexte 2025 où, certes, on va pouvoir réviser peut-être un peu à la baisse la croissance mondiale en dessous de 3%,
26:12mais on n'est pas dans un scénario pour l'instant d'un atterrissage brutal des économies développées et des économies émergentes en 2025.
26:19Ça tient ce schéma, ce narratif, comme on dit, Vincent, d'un monde qui a décéléré pendant deux ans,
26:26quand les États-Unis, portés par cet exceptionalisme, croissaient au-delà de leur potentiel.
26:32Et c'est vrai que 2025 était annoncé comme l'année d'une forme de rééquilibrage.
26:35On attendait déjà un ralentissement quand même de l'économie américaine.
26:39Est-ce qu'il peut être plus brutal et jusqu'où ? Et est-ce que l'idée d'une reprise cyclique du reste du monde reste valable ?
26:46Je crois qu'en effet, on assiste à la fin, en tout cas à la pause, de l'exceptionalisme américain.
26:53Ça oui, donc une forme de reconvergence.
26:55Par contre, l'économie mondiale a toujours besoin du moteur américain pour poursuivre son rythme de croisière.
27:02C'est vrai qu'on a des nouvelles un peu meilleures en zone euro et en Chine.
27:06Ce qui me semble particulièrement encourageant en zone euro, c'est notamment le cycle du crédit qui semble repartir, crédit bancaire en particulier.
27:15C'est plutôt un indicateur précurseur qui suggère une amélioration de la conjoncture.
27:21Ceci dit, on a une croissance qui reste faible en zone euro et si on avait à subir un choc tarifaire commercial important,
27:31je pense que le choc de confiance serait quand même important.
27:34Donc oui, des nouvelles un peu meilleures, mais on a toujours besoin du moteur américain.
27:39Même chose en Chine où on voit qu'effectivement la réponse politique est un peu plus forte,
27:44notamment vis-à-vis du consommateur pour soutenir la consommation, vis-à-vis du secteur privé et notamment du secteur de la tech, de l'innovation.
27:52Donc ça c'est très encourageant.
27:53Mais voilà, là par contre, si on regarde l'impulsion de crédit, elle reste très faible, la masse monétaire également très déprimée.
28:01Ce sont quand même des indices qui nous disent que la reprise en Chine, si elle s'opère, va être très modérée.
28:09Donc on a besoin du moteur américain pour l'instant en termes de fonction de réaction des banques centrales.
28:18Les marchés sont très clairs.
28:19Le marché intègre un ralentissement global, notamment américain, mais un ralentissement global alors qu'il voit l'inflation comme étant transitoire, y compris sur le marché de l'inflation.
28:29Vous voyez aux Etats-Unis par exemple les points morts d'inflation court terme qui sont tendus.
28:35Mais par contre, les points morts longs qui avaient beaucoup monté à l'automne, c'était le fameux trade Trump, depuis se stabilisent, voire reculent un peu.
28:44Donc les inquiétudes de moyen long terme sur l'inflation ne sont pas en train d'augmenter.
28:48Donc le marché conclut que ce serait un choc d'offres temporaires, transitoires.
28:52Et dans ce cadre-là, la Fed n'hésiterait pas à baisser ses taux.
28:56Et c'est pour ça que le marché commence à intégrer davantage de baisses des taux de la part de la Fed, donc désormais 3 cette année.
29:03Et puis pour la BCE, la confiance augmente également puisque le marché intègre maintenant plus de 2 baisses supplémentaires d'ici la fin de l'année.
29:10Donc la réaction du marché, la lécure du marché là-dessus est assez claire.
29:15Un choc commercial serait un choc d'offres impliquant une inflation temporaire et un choc négatif de croissance qui appellerait à une réaction des banques centrales.
29:27Le package allemand, combien il pèse dans cette histoire, Vincent ?
29:34Alors on a compris que les effets d'une relance par les infrastructures, par les dépenses militaires, ça prendra peut-être du temps pour se voir dans les chiffres.
29:42Mais il y a eu quand même un effet signal déjà.
29:44Et puis l'Allemagne va travailler à son prochain budget.
29:48Il peut y avoir aussi peut-être un peu d'accommodation budgétaire supplémentaire pour, je ne sais pas, le consommateur allemand par exemple.
29:57Ça compte beaucoup dans la résilience de l'Europe puisque c'est un concept qui nous intéresse beaucoup aujourd'hui.
30:07Oui, je disais que le choc commercial pouvait coûter 0,5 points de PIB.
30:11Mais c'est vrai que ça peut être compensé par le tournant historique qu'on a en Allemagne sur la politique budgétaire.
30:18L'impact en 2025 pourrait être assez limité, probablement plus fort en 2026-2027.
30:25Mais oui, on estime que pour l'Allemagne, qui représente environ un tiers de l'économie de la zone euro,
30:32ça peut représenter un surplus de croissance de l'ordre de 1,5 point en cumulé sur 2025-2026-2027, voire plus.
30:42Donc c'est quand même un facteur positif, un facteur de soutien.
30:47Mais voilà, je dirais que ça amortirait un peu un choc commercial violent.
30:53Mais pour autant, ça nous maintiendrait dans un mode de croissance plutôt modéré, plutôt assez mou.
31:00Si on regarde les choses du point de vue des marchés, avec les enseignements du premier trimestre en guérant,
31:08on a compris que beaucoup d'investisseurs, pour plein de raisons,
31:11il y avait Trump, mais avant Trump, il y avait déjà des valorisations élevées sur un marché américain
31:16très concentré autour de la performance des Mac 7.
31:20Et donc sans doute le besoin de dérisquer un peu les portefeuilles de la part des investisseurs globaux.
31:25Trump a sans doute été un accélérateur de tout ça, c'est le moins qu'on puisse dire.
31:29Mais bref, il y a eu quand même une recherche de diversification en dehors des États-Unis.
31:35Alors ça, c'est vu dans les performances.
31:37Je crois qu'on a 17 points d'écart en dollars entre le S&P 500 et le stock 600 sur un trimestre, ce qui est exceptionnel.
31:43La Chine a très bien fait également.
31:45Et puis il y a eu des flux.
31:46Il y a eu quand même un début de rotation de flux assez intense qui a accompagné ce mouvement-là.
31:53Dans quelles mesures est-ce que ces tendances-là peuvent se prolonger avec tout ce qu'on a dit autour ?
31:58Il y a deux choses.
32:00Il y a le relatif et l'absolu.
32:02Déjà sur les flux, en réalité, ça c'est un argument plutôt en faveur notamment de l'Europe,
32:07c'est qu'il y a un petit peu de redémarrage des flux.
32:09Un poulet, quoi.
32:09Quand on regarde ce qu'on a décolleté depuis 2021, il y a beaucoup de place.
32:13Et notamment, c'est quelque chose qui est quand même assez intéressant,
32:16c'est que bien sûr on peut se dire les Américains vont racheter un peu d'Europe, bon peut-être,
32:21mais surtout les Européens pourraient racheter de l'Europe.
32:23La décollecte sur l'Europe, elle vient notamment des Européens ces dernières années.
32:29Qui ont acheté les US.
32:29Qui ont acheté les US et qui ont vendu l'Europe.
32:31Donc ça, cette rotation-là, je pense qu'elle peut se poursuivre.
32:35Après, évidemment, si on a un scénario vraiment adverse,
32:38que les marchés américains continuent de baisser fortement,
32:41le découplage qu'on a eu en début d'année, on ne l'aura pas.
32:44Pour moi, il est terminé.
32:45On peut avoir un peu de surperformance dans la baisse, j'y crois assez,
32:49notamment peut-être avec un dollar qui continuera en plus un peu à s'affaiblir
32:53sur un choc vraiment domestique américain.
32:56Ça, ça me paraît très possible.
32:57En revanche, donc la surperformance, elle peut continuer.
33:01Après, vraiment le découpling, ça, je ne le vois pas.
33:04Et la performance positive des actions européennes
33:06dans un contexte adverse où les actions américaines baisseraient,
33:10ça, ça me semble un problème.
33:12Mais la surperformance peut continuer sur l'Europe,
33:15sans doute un peu sur la Chine également,
33:17aussi parce que ça rejoint l'idée des flux.
33:21Mais globalement, que ce soit les valorisations ou le positionnement,
33:24oui, on a recorrigé, mais on est toujours très, très loin d'être à des niveaux
33:28où les marchés actions américains sont ne serait-ce que médiants
33:32et où le positionnement s'est rééquilibré au niveau des investisseurs globaux
33:36entre États-Unis et le reste du monde.
33:39Et notamment, en fait, sur tous les investisseurs hors États-Unis,
33:43parce que c'est ce que je disais en Europe,
33:44c'est vrai aussi pour les investisseurs asiatiques,
33:46notamment, on avait un exemple récent au Corée,
33:49jamais les Coréens ont eu autant d'actions américaines en portefeuille.
33:51Je pense que c'est à peu près vrai pour toutes les zones géographiques.
33:54Et donc, je pense que...
33:55C'est déjà un mouvement de rapatriement de capitaux, quoi, d'une certaine manière.
33:57Oui, de rapatriement ou au moins de réorientation.
33:59Alors qu'un investisseur non américain a a priori un petit peu moins d'affect
34:04à dire, là, il y a trop d'incertitudes aux États-Unis,
34:08on rapatrie un peu ailleurs.
34:10Donc là, je pense que la surperformance,
34:12elle peut continuer des autres zones par rapport aux États-Unis.
34:18Après, la direction des marchés, ça, ça dépendra énormément
34:21à la fois des annonces de Trump et puis de ce qui se passera après,
34:25parce qu'il y a le 2 avril, mais il peut y avoir plein d'autres choses.
34:29On a eu un nouveau concept ces derniers jours,
34:31qu'elles sont les tarifs secondaires comme menace à ceux qui importent
34:35des choses venant de pays qui ne sont pas liées à...
34:38C'est géopolitique, là, cette fois.
34:39Voilà, donc il peut se passer encore pas beaucoup de choses.
34:42Et puis après, il y aura les conséquences de tout ça.
34:44On a commencé à en parler sur l'économie américaine.
34:47Est-ce qu'on aura simplement un petit ralentissement ou quelqu'un ?
34:50C'est pas forcément très grave.
34:51Ou est-ce qu'on aura quelque chose de plus sérieux ?
34:53Quelqu'un, même si à la limite, on n'a pas quelque chose de vraiment
34:56très méchant sur la croissance, compte tenu des valorisations
34:59qu'on a encore aujourd'hui, il y a de la place pour du directing
35:02encore supplémentaire.
35:03J'entends.
35:04Bon, est-ce qu'on peut poursuivre sur la lignée du 1er trimestre, François ?
35:09Sur les marchés, j'ai deux zones qui me paraissent intéressantes,
35:13ou deux constats.
35:14On se creusait un peu la tête en fin d'année dernière pour garder
35:18des actions américaines avec les niveaux de valorisation
35:20qu'on avait atteints.
35:21Et on avait un peu d'ETF en portefeuille pour avoir un peu de gestion passive.
35:26C'est quelque chose qui est beaucoup regardé aujourd'hui par les clients
35:29quand ils regardent les frais de la gestion.
35:32On a utilisé un instrument qui est écouipondéré, le S&P 500
35:35écouipondéré.
35:36On a été impressionnés de l'écart de performance que cet instrument a apporté.
35:40La résilience que ça apportait dans un portefeuille US.
35:42Bien sûr, il y a eu 10 points d'écart.
35:43C'est intéressant parce que ça montre bien que la correction s'est faite
35:46par les excès.
35:48Et ça, c'est plutôt rassurant.
35:50Les Max Evans sont à moins 20.
35:52C'est vraiment un marché qui appure une situation qui était
35:55à mon sens d'exception.
35:58Pour la petite histoire, on a fait le chemin inverse il y a quelques jours.
36:01C'est juste pour dire qu'on est revenu sur le S&P et sur les investissements.
36:06Déjà un point d'entrée ?
36:08En cours, c'est normalisé.
36:09Pour nous, on reprend le TF normal et on encaisse ces 10 points d'écart
36:14avec plutôt de la satisfaction.
36:17Le deuxième point, c'est que quand on regarde côté européen,
36:19la disparité de performance, elle est incroyable.
36:23On a dans notre maison, historiquement, une gestion plutôt dividend value
36:27qui caracole avec des performances à deux chiffres au-dessus.
36:30Et des gérants qui sourient tous les matins quand ils arrivent au travail.
36:33Merci les banques.
36:34Merci les banques, merci l'énergie.
36:37On a des choses qui fonctionnent pas mal.
36:39L'autre point, c'est qu'on a des gérants croissance, des vrais,
36:43qui cherchent vraiment des entreprises capables de générer de la croissance
36:47à deux chiffres, deux bénéfices et deux chiffres d'affaires chaque année,
36:50indépendamment du cycle.
36:51Et là, on a un marché européen qui sanctionne d'une manière incroyable
36:57peut-être la hausse des taux que nous avons connue
36:59avec la marge d'escalier liée aux annonces allemandes.
37:02Mais globalement, on a vraiment, pour moi,
37:05quelque chose qui vient d'effacer plusieurs années de performance.
37:09C'est les ASML, les nouveaux nordiques, etc.
37:12Qui étaient des darlings il y a encore 6-9 mois.
37:15Il se pose la question de revenir gentiment sur des valeurs comme ça.
37:19En l'occurrence, j'avais un comité d'investissement ce matin.
37:22Plutôt que d'aller renforcer aveuglément des indices
37:27pour remettre nos allocations à l'équerre de ce que l'on souhaitait,
37:30on est allé chercher des fonds de croissance.
37:32Et donc, on a fait un investissement par style pour simplement montrer
37:36qu'on trouvait que les valorisations en multiples sont toujours élevées.
37:40Le PER des valeurs de croissance restera élevé.
37:43Mais si on le corrige de la croissance embarquée, de la visibilité,
37:46ce n'est pas toujours des niveaux qui sont insoutenables.
37:47Alors, je parlais de Microsoft aux Etats-Unis,
37:49mais on a de très belles valeurs européennes
37:52qui ont corrigé alors qu'elles sont sur des tendances de fonds extrêmement porteuses.
37:56Et même si les multiples restent élevées,
37:58je pense que ce sont des points qui peuvent être intéressants à regarder.
37:59Novo, ça a dû perdre 50% effectivement par rapport au pic de l'été.
38:03Et c'est ça, avec des perspectives qui ont peut-être évolué,
38:06mais à la marge, les perspectives de croissance de bénéfices chez Novo
38:12ont peut-être été un peu réajustées à la baisse,
38:14mais elles n'ont pas fondamentalement changé non plus.
38:16Il y a toujours 1 milliard 200 millions d'obèses
38:18qui vont avoir besoin de molécules pour se traiter en fin de vie.
38:20Vincent, stratégie d'investissement pour entamer ce nouveau trimestre
38:24avec encore une fois les enseignements du premier trimestre derrière nous ?
38:27Alors, dans la correction récente, on n'a pas non plus vu de panique,
38:30même si on a vu un assainissement très clair
38:33du positionnement des investisseurs et des valorisations.
38:38Mais on commence à voir quand même là qu'on est rentré,
38:42si on regarde les corrélations actions-obligations,
38:44on a une corrélation négative entre les prix des obligations et des actions
38:48qui nous dit quand même qu'on est clairement rentré dans un mode « risk-off, risk-on ».
38:52Donc le marché traite beaucoup sur les questions de confiance.
38:58Nous, on a tendance à penser qu'effectivement, demain, c'est un pic d'incertitude
39:02et que le repli des actions représentera une opportunité d'achat,
39:07avec toujours à court terme une préférence pour l'Europe vis-à-vis des États-Unis.
39:12Mais c'est vrai qu'on est inquiet parce que notre hypothèse centrale,
39:15selon laquelle Trump ne peut pas taper trop fort sur les chocs d'offres négatifs,
39:20cette hypothèse est quand même mise en question.
39:24Sur l'obligataire, les rendements américains reculent,
39:28ça c'est quelque chose qu'on a plutôt bien vu.
39:30Je pense qu'il y a encore un peu de place à la baisse,
39:33en tout cas tant que les inquiétudes sur la croissance subsistent.
39:36Au-delà, je pense qu'un autre thème plus tard cette année,
39:40mais ça va venir assez vite, ce sera la politique budgétaire américaine,
39:44et notamment ces baisses d'impôts qui aujourd'hui ne sont pas financées.
39:47Malgré tout ce qu'on entend sur DOJ et les baisses de dépenses,
39:52la réalité est que pour l'instant le succès de cette opération est quand même très mitigé
39:58et que les baisses d'impôts ne sont pas financées,
40:01et elles ne seront pas financées par les tarifs douaniers.
40:06Donc des inquiétudes quand même à moyen terme sur la trajectoire du déficit et de la dette américaine
40:11qui vont limiter la baisse des rendements.
40:15Je pense que pour l'instant ce qui domine c'est les inquiétudes sur la croissance
40:17et qu'il y a encore un peu de place à la baisse,
40:19mais cette trajectoire budgétaire et de la dette va mettre un plancher sur ces programmes américains.
40:29Sur ce sujet-là, avec une majorité très fine, on le rappelle pour Les Républicains,
40:33la Chambre et deux sièges de représentants qui sont en jeu aujourd'hui en Floride,
40:37et ce sont des élections importantes pour la suite et notamment les questions fiscales et budgétaires.
40:43Merci beaucoup messieurs, merci d'avoir été avec nous dans Planète Marché ce soir.
40:46Vincent Chegneau, directeur de la recherche de General Investments,
40:48François Chollet, président de Montségur Finance et Enguerrand Arthas,
40:51stratégiste macro à la financière de l'échiquier.