Category
🗞
NewsTranscription
00:00 Bonjour et bienvenue dans cette nouvelle émission dans laquelle je me pose une question qui
00:15 est est-ce que la bourse doit forcément revenir à sa moyenne long terme ? Alors je sais,
00:22 cette question elle est un petit peu bizarre, c'est réellement une question que je me pose
00:24 très sérieusement depuis plusieurs années. En fait, quand je parle de moyenne à long
00:28 terme c'est sa valorisation moyenne parce qu'effectivement on le sait la bourse est
00:33 croissante depuis des décennies voire même des siècles, on ne sait pas si ça va éternellement
00:38 durer, mais en tout cas la question de la valorisation moyenne c'est vraiment quelque
00:43 chose de clé sur les marchés. Mais pour ne pas vous perdre tout de suite je vais réexpliquer
00:47 un petit peu cette notion de valorisation moyenne. Déjà parlons des résultats des
00:52 entreprises. Les résultats des entreprises c'est une courbe qui est globalement croissante
00:57 à l'exception de quelques phases de récession et cette courbe des profits des entreprises
01:02 elle a bon an mal an une croissance d'environ 6 ou 7%. Là je parle vraiment sur du très
01:07 long terme. Et dans la communauté financière il est admis par à peu près tout le monde
01:13 que la bourse elle suit les bénéfices des entreprises à long terme, à court terme
01:18 il y a plein de choses qui se passent, mais à long terme elle suit cette courbe des bénéfices
01:22 des entreprises. Et en fait la bourse valorise ses bénéfices avec un PER moyen autour de
01:28 15 ou 16. Le PER je vous rappelle c'est le ratio cours sur bénéfices, ça veut dire
01:32 que la bourse vaut à peu près 15 ou 16 fois les bénéfices des entreprises. Si on inverse
01:40 ce ratio cours sur bénéfices, donc cette fois-ci si on prend bénéfices sur cours
01:44 de bourse, c'est tout simplement le rendement des bénéfices qui est en moyenne de 6,5%.
01:49 Voilà donc c'est un chiffre qui est une moyenne depuis des décennies. Et ensuite
01:55 la bourse va fluctuer autour de ce PER moyen en fonction des phases d'euphorie ou de déprime,
02:01 mais on revient globalement toujours à cette moyenne. Mais on peut se poser la question
02:04 est-ce qu'on doit toujours estimer que la bourse quand elle est entre guillemets surévaluée,
02:10 quand elle a un PER de 20, est-ce qu'elle va forcément retourner autour de 15 et si
02:13 elle a un PER de 10 elle va forcément retourner à ce niveau de 15 ou est-ce que ce niveau
02:19 de 15 dans le passé ou dans le futur il peut passer à 10 ou à 20, ce qui changerait totalement
02:24 en fait notre vision de la bourse. Elle ne serait pas surévaluée quand on le pense
02:27 et elle ne serait pas sous-évaluée quand on le pense. Alors en général quand on regarde
02:31 des PER historiques, on les regarde sur 30 ou 40 ans, on les regarde à peu près depuis
02:35 les années 90. Et c'est vrai que comme ça au premier coup d'œil on ne voit pas vraiment
02:38 de tendance. En Europe le PER moyen est de 14,4, aux États-Unis il est de 16,8 et au
02:45 niveau mondial la moyenne est de 16,3. Donc là on est à peu près sur des moyennes sur
02:50 30 ans. Et c'est vrai que quand on regarde ces trois graphiques, Europe, États-Unis,
02:54 monde, on ne distingue pas réellement de tendance, on voit quelque chose qui fluctue
02:58 avec globalement une moyenne qui est stable. Mais si on dézoome un peu ou même beaucoup
03:04 et qu'on regarde le PER américain, parce que c'est là où on a le plus de données,
03:08 le PER américain non plus depuis les années 1990 mais depuis bien plus longtemps, un siècle
03:13 plus tôt, depuis 1880, on s'aperçoit que le PER a eu une moyenne plus faible, une moyenne
03:21 en dessous de 15 pendant toute une période, en gros de 1880 à environ 1995. Et puis il
03:28 y a un changement. Depuis 1995, on a un PER qui est globalement plus élevé, qui passe
03:33 très régulièrement autour des 20, 25, etc. Ce qui n'était pas le cas auparavant.
03:37 Auparavant quand on avait un PER qui arriva à 20 c'était très élevé et 25 c'était
03:41 quasiment impossible, ça ne dépassait jamais les 25. Et là, un PER de 25, c'est quelque
03:45 chose qu'on voit très régulièrement, en moyenne, dans le marché, en tout cas depuis
03:48 cette période de 1995-2000. Et moi, ce qui m'a sauté aux yeux, et je pense que si vous
03:54 avez le graphique sous les yeux c'est la même chose, c'est qu'on voit un clair changement
03:58 de régime. On voit vraiment le siècle de 1880 à 1995 et puis la période de 1995
04:06 à maintenant, donc on va dire globalement une petite trentaine d'années. Donc instinctivement
04:11 je me suis dit que c'est la croissance des résultats des entreprises qui a dû accélérer
04:14 depuis 1995, on a eu le boom internet, etc. Mais en fait, quand on regarde la courbe des
04:20 profits, elle reste toujours à 6-7%, parce qu'on aurait pu se dire "oui, on a une croissance
04:27 admettons de 10% des profits des entreprises depuis 1995 ou 2000, donc c'est normal de
04:32 plus valoriser les résultats actuels". Mais non, on n'a pas de changement depuis 1995,
04:37 on a toujours notre courbe des profits qui continue à croître à un rythme entre 6
04:41 et 7% par an. Donc il n'y a pas de raison de valoriser différemment les entreprises
04:47 avant 1995 et après 1995. Ensuite je me suis dit "bon, la bourse c'est un marché, donc
04:52 comme tout marché, il y a l'offre et la demande et il n'y a pas de raison qu'il n'y ait pas
04:56 eu un changement structurel, soit sur l'offre, soit sur la demande". Donc si je reste deux
05:01 secondes sur l'offre, l'offre en bourse, qu'est-ce que c'est ? C'est les entreprises cotées.
05:05 Combien d'entreprises cotées il y a ? Quelle taille elles font ? Et l'offre en bourse est
05:09 quelque chose de très rigide, de très fixe. Ce n'est pas ça qui va faire fluctuer la
05:13 bourse à un mois, six mois ou deux ans. On le voit d'ailleurs, le nombre d'introductions
05:17 en bourse est très faible, donc c'est quelque chose d'assez figé. D'ailleurs, le nombre
05:22 d'introductions en bourse est faible aussi parce que beaucoup d'entreprises, et parfois
05:26 des très grosses entreprises, ne veulent plus s'introduire en bourse, elles préfèrent
05:29 rester privées, non cotées, avec des fonds de private equity comme actionnaires principaux,
05:35 etc. Parce que c'est beaucoup plus simple que de devoir publier des résultats tous
05:41 les trimestres, de se faire chahuter parce qu'on n'a pas atteint le consensus des analystes,
05:45 etc. Donc voilà, sur la partie offre, on voit que c'est quelque chose de relativement
05:48 rigide. Maintenant, passons à la demande. La demande, qu'est-ce que c'est ? C'est principalement
05:53 l'épargne. Dès qu'on a de l'argent de côté et qu'on veut le placer, on va épargner en
05:58 général soit dans les actions en bourse, soit dans les obligations. Ensuite, entre
06:02 actions et obligations, c'est un peu des vases communiquants. Donc, si je dois vraiment résumer
06:07 ça, quand les taux montent, l'épargne a tendance à basculer de la bourse aux obligations,
06:13 et donc on va se retrouver avec la bourse qui va baisser quand les taux montent, et
06:16 quand les taux baissent, au contraire, l'épargne va avoir tendance à sortir des obligations
06:21 pour aller du côté des actions. Donc voilà, entre bourse et obligation, on a ce jeu de
06:26 vases communiquants en fonction des taux d'intérêt. Mais l'épargne au global, c'est peut-être
06:32 quelque chose qui a changé de manière structurelle, et c'est un peu ce que je me suis dit quand
06:35 je me suis dit "mais pourquoi est-ce que le PER est plus élevé depuis quelques années
06:38 que ce qu'on a connu historiquement en bourse ?" Et là, je ne sais pas si c'est un coup
06:42 de bol ou non, mais en regardant effectivement les données de la Banque mondiale, j'ai vu
06:46 que depuis exactement cette période de 1995-2000, le taux d'épargne avait beaucoup augmenté.
06:53 En fait, on avait un taux d'épargne à nouveau, on voit un espèce de changement de régime.
06:56 On avait dans les années précédentes un taux d'épargne qui était toujours à environ
07:02 24%, on va dire, un petit peu en dessous, un petit peu au-dessus, et puis c'est passé
07:06 de manière plus durable à 26%, et même souvent 27%. Donc ça ne peut paraître rien, mais
07:12 finalement, 3% du PIB, ça commence à être beaucoup. Et ça peut être une des raisons
07:19 qui fait que les bourses sont plus valorisées, parce qu'on a un nombre d'entreprises qui
07:22 est à peu près fixe, et on a beaucoup plus de personnes qui veulent mettre de l'argent
07:25 en bourse. D'ailleurs, c'est quelque chose qu'on voit bien en France, on voit qu'il y
07:28 a beaucoup plus de volonté de mettre de l'épargne en bourse. Pour autant, le nombre d'entreprises
07:33 elle-même, ça ne peut que pousser forcément R liquide, total ou autre, vers le haut, à
07:39 résultat constant. Donc ça ne peut que faire augmenter le PIB. Et puis, je me suis rappelé
07:43 qu'il y avait un autre facteur sur les marchés. Il n'y a pas que l'épargne, on va dire, globalement,
07:48 des gens, des ménages, des entreprises, etc. Il y a autre chose. Depuis 2008, il y a un
07:52 nouvel acteur qui sont les banques centrales, parce qu'avant, les banques centrales n'achetaient
07:56 pas d'obligations sur le marché, elles n'achetaient pas d'actions. Maintenant, il n'y a que quelques
07:59 banques centrales, notamment le Japon et un petit peu la Suisse, je crois, qui rachètent
08:02 des actions sur les marchés. Mais avant, les banques centrales n'avaient pas comme
08:05 mission d'acheter des obligations sur le marché. On sait que depuis 2008, depuis le quantitative
08:10 easing, les banques centrales ont acheté massivement des obligations. Et comme, rappelez-vous,
08:14 il y a ce jeu de vase communiquant entre actions et obligations, forcément, si les banques
08:20 centrales achètent massivement des obligations, font baisser les taux, etc., mécaniquement,
08:24 l'épargne va plutôt se tourner vers ce qui rapporte, elle va se faire éjecter des obligations
08:29 par les banques centrales et va se tourner vers les actions. C'est ce qui s'est passé
08:33 après 2008 et c'est ce qui s'est passé aussi après le Covid. Donc, on a l'épargne, globalement,
08:39 qui est plus élevée et on a l'argent des banques centrales qui intervient et qui pousse
08:44 donc d'un nouveau flux monétaire vers les actions. La question qu'on peut se poser,
08:47 évidemment, c'est ces deux flux. Donc, l'augmentation de l'épargne et un nouvel acteur qui est
08:52 les banques centrales sur les marchés financiers. On peut se demander est-ce que ce sont vraiment
08:55 des facteurs structurels qui sont là pour durer ou est-ce que c'est purement conjoncturel ?
09:00 Il y a eu deux crises sur lesquelles ont fait intervenir les banques centrales et puis le
09:05 taux d'épargne, c'était quelque chose de peu durable. Je ne sais pas exactement comment
09:10 répondre à cette question. Je ne sais pas vraiment si ce sont deux tendances qui vont
09:13 durer, mais en tout cas, le taux d'épargne, on sait qu'il est très lié au vieillissement
09:16 de la population et c'est quelque chose qui est là pour durer. Donc, on peut penser que
09:19 le taux d'épargne va effectivement à un nouveau paradigme. En fait, le taux d'épargne
09:23 va réellement rester plus à des niveaux de 27% que des niveaux de 24%. Et sur les banques
09:28 centrales, on sait que les banques centrales sont en train de faire l'inverse du quantitative
09:32 easing. Elles sont en train de faire du quantitative tightening, c'est-à-dire qu'elles sont en
09:35 train de revendre les obligations, mais n'empêche qu'elles ont toujours énormément d'obligations
09:39 dans leur bilan et que maintenant, c'est rentré dans leur manière de faire de la politique
09:45 monétaire. Elles ont une nouvelle manière d'agir sur l'économie qui est de racheter
09:50 des obligations. Cet arsenal monétaire, elles vont le garder. Donc, lors des prochaines
09:54 crises, on sait très bien qu'elles vont racheter des obligations. Elles ne vont pas sortir toutes
09:57 leurs obligations du portefeuille. Donc, vu que c'est un nouvel outil, c'est quand même
10:01 quelque chose qui est là pour durer. Alors, pas dans les niveaux qu'on a vus il y a un
10:05 an. C'est quelque chose qui est en train de diminuer, mais n'empêche que c'est un nouvel
10:07 acteur. Donc, on peut penser que, si je résume un petit peu, oui, ces deux facteurs-là sont
10:11 censés durer. Donc, effectivement, ça expliquerait, surtout le côté épargne, les banques centrales,
10:15 c'est plus récent, mais ça pourrait expliquer pourquoi, depuis quelques décennies, on a
10:19 des niveaux de PER qui sont plus élevés en bourse que ce qu'on voyait avant. Alors, si
10:23 vous êtes nouvel investisseur, ce n'est pas quelque chose qui vous choque ou même qui
10:27 vous intéresse, mais si vous lisez, si vous êtes un investisseur value, si vous lisez
10:32 par exemple les bouquins de Benjamin Graham, si vous êtes un peu dans ce truc-là de value,
10:37 vous devez savoir que ce que Benjamin Graham nous disait à une certaine époque, les années
10:41 30, 40, 50, c'est différent aujourd'hui. Par exemple, à l'époque de Benjamin Graham,
10:45 on trouvait des net-net, c'est-à-dire des entreprises qui avaient quasiment plus de cash
10:49 dans leur bilan que ce qu'elles valaient en bourse. Donc, forcément, c'était facile
10:55 d'observer ce genre d'anomalie. C'est quelque chose qui a quasiment disparu, à part peut-être
10:59 un petit peu au Japon, mais c'est très difficile de trouver des aberrations aussi marquées
11:03 parce que les bilans des entreprises n'étaient tout simplement pas analysés à l'époque,
11:07 maintenant c'est complètement différent, le marché est beaucoup plus rationnel, beaucoup
11:10 plus efficient. Et de la même manière, le PER maintenant est différent de ce qu'on
11:15 trouvait dans certaines années. Donc, en lisant certains vieux bouquins, on peut se
11:17 dire « Oh là là, mais la bourse a un niveau de 17, 18 de PER, c'est beaucoup trop élevé,
11:23 c'est surévalué », mais il se trouve qu'aujourd'hui, c'est un peu la norme.
11:26 Et apparemment, cette norme, ce n'est pas une aberration vraiment de court terme, c'est
11:30 quelque chose qui est là un petit peu pour durer. Et puis, la question que je me suis
11:34 posée c'est « Bon, ça c'est du passé, ça, quantitative easing, la partie épargne
11:39 qui augmente, c'est le passé », mais la question intéressante c'est « Est-ce qu'il
11:42 n'y aurait pas des paramètres futurs qui vont complètement changer cette moyenne de
11:46 long terme et qui vont la faire soit plus basse, soit plus élevée ? » Et forcément,
11:50 le sujet dont on parle énormément aujourd'hui, c'est le changement climatique, la transition
11:55 énergétique, etc. Et je suis sûr que, vu que vous vous intéressez à la bourse, au
12:00 marché financier, à l'économie, vous êtes comme moi, vous vous demandez forcément,
12:03 le changement climatique, quel impact il va avoir sur l'économie, sur la bourse ? C'est
12:08 quelque chose qui est tellement massif, tellement énorme, tellement au cœur de toutes les
12:11 économies, des consommateurs, des producteurs, etc. que c'est presque trop gros pour essayer
12:15 de l'imaginer. En tout cas, je pense que comme moi, vous voyez en général parmi les commentateurs
12:20 deux scénarios. Il y a deux scénarios complètement différents. Le premier scénario, c'est
12:25 le scénario Jean-Marc Jancovici, pour prendre vraiment la personne qui est le plus souvent
12:28 cité quand on parle de changement climatique. Il y a toute une partie qui est factuelle
12:36 chez Jean-Marc Jancovici, et il y a toute une partie qui est plus idéologique. Donc
12:40 là, je parle de la partie plus idéologique. Lui pense que dans le futur, on va avoir un
12:46 scénario de décroissance inévitable. Et si je l'éloigne, je ne parle pas de Jancovici,
12:50 mais d'autres personnes qui sont un peu dans ce même type de scénario. Il parle en tout
12:53 cas de ralentissement de la croissance avec ce mantra un petit peu qui est "on ne peut
12:58 pas avoir une croissance infinie dans un monde qui a des ressources limitées". Ce qui paraît
13:02 effectivement logique dit comme ça. Alors si ce scénario est avéré, ce sera très
13:07 compliqué économiquement. Mais, donc ça c'est pour la partie économique. Après sur
13:11 la partie boursière, il y aura toujours en bourse des entreprises qui seront les gagnantes
13:15 de la transition. Il y en a qui vont complètement disparaître, sortir du jeu, etc. Mais il y
13:19 aura toujours des entreprises qui vont gagner, qui vont avoir une forte croissance, etc. qui
13:24 vont être au cœur de cette transition énergétique. D'autres même qui ne seront pas touchées.
13:27 Donc, il faut bien dissocier en fait, quand on parle de décroissance, il y a la décroissance
13:33 de l'économie dans son ensemble. Et puis après, il y a la bourse. Bourse qui peut décroître
13:36 dans son ensemble ou pas. Et puis, au sein d'une bourse qui décroît, on aura forcément
13:42 toujours des gagnants qui vont rafler la mise du côté énergétique, du côté des changements
13:47 de consommation des particuliers ou des entreprises, etc. Et puis, il y a un deuxième scénario,
13:53 un scénario que je préfère, qui est le scénario que, c'est juste pour mettre quelqu'un
13:57 en face de Jean-Marc Jancovici, mais le scénario que j'appellerais plutôt Bertrand Piccard,
14:01 vous savez, c'est le créateur de l'avion solar Impulse. Et c'est un scénario dans
14:05 lequel l'homme, l'homme avec un grand H, s'adapte au changement climatique. Alors,
14:10 bien sûr, ça demande énormément d'efforts, ça demande beaucoup d'investissements, ça
14:13 demande beaucoup de recherches pour rejeter moins de carbone, pour trouver des solutions
14:17 durables. Et un scénario qui mise sur l'ingéniosité de l'homme, sur son adaptabilité. Et finalement,
14:22 un scénario qui pourrait presque être étonnamment positif pour la bourse, pour des investissements
14:28 boursiers, bien sûr dépendant des secteurs qui sont choisis, et voire même, pourquoi
14:34 pas, un scénario qui soit positif pour l'économie. Alors, vous allez me dire, oui, c'est mon
14:39 éternel optimisme qui ressort, et c'est probable. Mais en fait, ça me fait un peu penser à
14:43 la reconstruction d'un pays après la guerre. On est dans des domaines qui sont dévastés,
14:49 l'immobilier, les usines, etc. Et c'est souvent dans ces moments-là qui demandent beaucoup
14:53 d'investissements, beaucoup de travail, beaucoup d'ingéniosité, qu'on voit peut-être un
14:57 avenir plus positif que celui qu'on imaginait. Alors, voilà, je vous ai parlé de scénario.
15:02 Je ne sais pas lequel va se dérouler. En fait, la probabilité, c'est sûrement un
15:06 scénario qui est un peu entre les deux, ni un scénario tout rose, ni un scénario tout
15:09 noir. En tout cas, ce qui est sûr, c'est qu'il y a clairement un des deux scénarios
15:12 qui est un scénario que je préfère. Et pour une raison simple, c'est que si on commence
15:17 à croire au scénario Jean-Marc Jancovici, si on commence vraiment à croire à un scénario
15:22 de déclin, un scénario de décroissance, etc., j'ai peur que chez beaucoup de personnes,
15:26 il y ait un découragement qui empêche de faire les actes nécessaires. Et puis, finalement,
15:32 on se dit pourquoi bon changer mon comportement d'entrepreneur, comportement de consommateur,
15:39 puisque de toute manière, c'est cuit. De toute manière, je cite un peu Jancovici,
15:42 mais on va finir en dictature, les libertés vont être fortement réduites, on va être
15:46 en décroissance, etc. Finalement, pourquoi pas profiter de la vie ? Voilà, c'est un
15:51 peu ma crainte. Si on commence à croire à ce scénario pessimiste, si on croit au scénario
15:55 optimiste, au contraire, on continue d'innover, on continue de se bouger, de travailler, d'essayer
16:00 de trouver des solutions. C'est pour ça que je préfère très largement le deuxième
16:03 scénario. Je m'éloigne un petit peu du sujet sur la moyenne de valorisation en bourse,
16:09 mais en tout cas, ça m'intéresse énormément d'avoir votre point de vue sur ces deux scénarios.
16:13 Je suis assez mitigé. Quand j'entends autour de moi, j'ai l'impression que c'est un sujet
16:16 qui est très clivant. Donc, on est soit tout d'un côté, tout de l'autre, scénario tout
16:20 rose ou tout noir. Ou est-ce que vous avez potentiellement d'autres scénarios sur le
16:24 futur, notamment sur la partie changement climatique ? Mettez-moi ça en commentaire.
16:27 C'est principalement sur les vidéos YouTube. On ne peut malheureusement pas mettre de commentaires
16:31 sur les podcasts. Si vous êtes en podcast, bien sûr, mettez-moi toujours votre avis.
16:36 Idéalement, cinq étoiles, ça est toujours bon pour le référencement. Merci encore de
16:40 m'avoir suivi jusqu'au bout et à bientôt pour une prochaine émission.