SMART BOURSE - L'emploi US comme juge de paix
Vendredi 4 octobre 2024, SMART BOURSE reçoit Arnaud Morel (Gérant de portefeuille et Directeur de la Gestion Sous Mandat, Promepar AM) , Olivier de Berranger (Directeur Général, La Financière de l'Echiquier) et Olivier Raingeard (Directeur des investissements, Neuflize OBC)
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00:003 invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
00:13Olivier de Bérenger est à nos côtés, le directeur général de la financière de l'échiquier.
00:17Bonsoir Olivier.
00:18Bonsoir Grégoire.
00:19Arnaud Morel nous accompagne également, le directeur de la gestion sous-mandat de Promepart
00:22Asset Management.
00:23Bonsoir Arnaud.
00:24Bonsoir Grégoire.
00:25Et Olivier Ringard, le directeur des investissements de Neuflys OBC.
00:27Bonsoir Olivier.
00:28Bonsoir Grégoire.
00:30Olivier Ringard, je commence par vous.
00:32Jérôme Poel ne voulait pas voir le marché du travail américain refroidir au-delà des
00:38niveaux qui avaient été atteints précédemment.
00:41Son vœu semble-t-il a déjà été exaucé.
00:43Il est effectivement servi, puisque les chiffres de l'emploi sont très forts et traduisent
00:50même potentiellement un marché de l'emploi américain qui est en train de réaccélérer.
00:54Ce qui est contraire à ce que l'on observe quand on regarde les enquêtes menées auprès
01:01des chefs d'entreprise qui nous indiquent, dans le secteur manufacturier, un niveau très
01:05détérioré, dans le secteur des services, un niveau qui était plutôt en train de se
01:09détériorer et du côté des petites et moyennes entreprises, une volonté de celles-ci de réduire
01:14leurs embauches.
01:15Et résultat, un chiffre de l'emploi somme toute assez spectaculaire.
01:20Qui souffrira des révisions.
01:23D'ailleurs, je note au passage que les chiffres des deux mois précédents ont été révisés
01:26à la hausse.
01:27Pour une fois.
01:2872 000 cumulés en plus création d'emplois sur les deux mois précédents.
01:31Pas pour une fois, mais généralement, on a eu plutôt tendance à avoir des révisions
01:34à la baisse au cours de ces derniers trimestres et cette fois-ci on a une révision à la
01:39hausse.
01:40Donc ça trouble un peu, de nouveau, la lecture de l'état de cette économie américaine
01:48et potentiellement la lecture de la trajectoire de l'assouplissement monétaire que la Banque
01:55centrale américaine va opérer au cours de ces prochains mois.
01:59On pourrait même se demander si la semaine prochaine on ne se retrouve pas avec un chiffre
02:03de l'emploi un peu trop solide.
02:06On ne relance pas le débat autour du no lending.
02:09On n'en est pas là.
02:10Le marché aujourd'hui réagit en se disant que la Banque centrale américaine va tout
02:14de même baisser ses taux directeurs de l'ordre de 25 points de base sur les deux prochaines
02:19séances.
02:20On abandonne définitivement la possibilité d'avoir une baisse de 50 points de base supplémentaires
02:28en une fois.
02:29Et évidemment, ça rassure également les investisseurs sur les actifs risqués.
02:35En particulier les marchés européens qui faisaient un peu mieux tout à l'heure que
02:41les marchés américains.
02:43L'Europe a plus à gagner d'une économie américaine qui attirerait vraiment très
02:48doucement, voire qui n'attirerait pas ?
02:50Très probablement.
02:51Et compte tenu du fait qu'il y a un différentiel de valorisation assez important entre les
02:58deux marchés, l'Europe pourrait être le bénéficiaire de cette situation.
03:04Attention, c'est un point de donnée dans la tendance sur l'emploi.
03:09Mais vous dites oui, on n'en est pas encore à se dire que la Fed a fait une erreur en
03:14septembre en entamant son cycle de baisse de taux.
03:16Non, il est trop tôt pour le reste du débat.
03:18On en reparlera au début de l'année prochaine, mais pour l'instant il est beaucoup trop tôt.
03:22Bon, je crois que d'ailleurs la Fed projette 4,5% de taux de chômage à la fin de l'année.
03:27Bon, là on est à 4,1%.
03:29Je ne dis pas que c'est inatteignable, enfin inatteignable en tout cas, je ne dis pas qu'on
03:32ne sera pas à 4,5% de taux de chômage à un moment aux Etats-Unis, mais en tout cas
03:36cet horizon semble peut-être décalé dans le temps par rapport à ce que la Fed projetait
03:40même encore en septembre dernier, Olivier.
03:42Je crois que ce que vous venez de dire tous les deux est absolument exact.
03:45Le chiffre du chômage américain, c'est le chiffre le plus regardé de la planète marché,
03:48mais c'est aussi le chiffre le plus révisé de l'économie américaine, donc il est encore
03:52un peu tôt pour en tirer de grandes leçons.
03:55Moi ça me fait plutôt penser que, vous savez, il y avait eu un gros débat sur cette baisse
03:59de 50 BP, sur le fameux « la Fed doit connaître quelque chose que nous ne connaissons pas,
04:04la Fed doit avoir des indicateurs propriétaires qui se dégradent que nous ne voyons pas »,
04:09je reste toujours dans ma conviction de la baisse de 50 BP, c'est que le prochain meeting
04:15de la Fed, c'est le 6 novembre, autre dire, c'est le lendemain des élections américaines
04:20et le chômage c'est le lendemain, donc bon, il n'y avait pas un boulevard pour
04:25rebaisser les taux à nouveau cette semaine-là, sauf catastrophe économique, donc je crois
04:30qu'ils ont bien fait de baisser de 50 BP, ils vont faire comme nous et comme le suggérait
04:34Olivier, on va attendre de voir une série au moins de trois chiffres consécutifs et
04:39avec les révisions qui vont avec, c'est sûr que l'atterrissage à 4,5 quand on
04:42est à 4,1 en septembre, il faudrait quand même qu'il se passe quelque chose de...
04:48Sacrément mauvais, oui.
04:49Mais vous savez que le taux de chômage et les non-farm payrolls ne viennent pas des
04:54mêmes enquêtes, donc c'est pas les mêmes sources, c'est pas les mêmes datas, c'est
04:59pas croisé, donc je pense qu'il faut être, comme tout le monde, on va un petit peu attendre
05:03mais c'est vrai que nous on est plutôt dans un scénario de soft lending toujours
05:07pour les US, ça nous renforce dans cette idée qu'il n'y a pas une dégradation brutale
05:12de l'activité américaine au Q3, ce ne sera pas spectaculaire mais ce ne sera pas non
05:18plus dramatique et qu'on est toujours vers une croissance qui se dirige vers le potentiel.
05:25Là où je rejoins Olivier, c'est qu'il ne faudrait pas qu'il y ait un mauvais chiffre
05:27du CPI la semaine prochaine, ça c'est sûr.
05:30Trop élevé ?
05:31Oui, trop élevé.
05:32Et partant de l'idée que le scénario de soft lending peut-être se consolide encore
05:39un peu plus aujourd'hui avec ces chiffres, est-ce que ça veut dire que le marché jusqu'à
05:43aujourd'hui attendait quand même trop de baisses de taux de la part de la réserve
05:46fédérale américaine ? On est toujours dans ce débat entre ce qu'on peut attendre de
05:50la Fed, est-ce que la Fed finira par délivrer réellement ?
05:53On a un marché qui est toujours un peu hystérique sur les prévisions des banques centrales.
05:58Rappelez-vous qu'en début d'année, on attendait 7 baisses de taux entre la semaine de Noël
06:02et le 1er de l'an, puis 0 à peu près fin mai, début juin et puis finalement, moi je
06:09pense qu'on va avoir 3 à 4 baisses de taux, donc 75 à 100 points de base, ce qui était
06:13exactement la prévision des DOTS de la Fed au début de l'année 2024, donc je pense
06:17qu'ils ont plutôt des bons outils à leur disposition.
06:20Après, il ne faut pas exclure non plus un choc exogène, évidemment, soit de la géopolitique
06:25soit quelque chose d'autre qui ferait que l'économie américaine dérape, mais pour
06:31l'instant, franchement, il n'y a pas de quoi trop s'inquiéter.
06:33Les bonnes nouvelles sont des bonnes nouvelles, est-ce que c'est comme ça qu'il faut le
06:36prendre Arnaud ? Je regarde encore au moment où on se parle, parce que oui, les cours,
06:43les indices américains peuvent voir la deuxième partie de séance être différente, mais pour
06:49l'instant, c'est encore du vert sur le S&P 500 à la suite de ce rapport, qui a recalibré
06:55un peu la pente de la courbe de taux américaine, plus 15 points de base sur le 2 ans, plus
06:5910 points de base sur le 10 ans, alors on s'habitue à ces mouvements, mais là, il
07:02y a eu un petit choc quand même sur le marché obligataire, pour les marchés actions, c'est
07:06un choc positif.
07:07Exactement, comme on l'a dit tout à l'heure, c'est vraiment la reprise du marché européen
07:12sur la séance, sur la publication des chiffres cet après-midi, ce que disait Olivier tout
07:16à l'heure.
07:17C'est nous qui en profitons le plus.
07:18Le point important, on a une économie qui est quand même très internationale, et surtout,
07:22c'est quand on regarde un petit peu aussi le plan de relance qui a été mis par la
07:25Chine aujourd'hui, la partie américaine, une économie qui semble atterrir sur un scénario
07:30de soft landing, et des valorisations qui sont plus qu'attractives en zone économique
07:34européenne.
07:35Et surtout, ce gros mouvement de rotation sectorielle qui a été mis en place, avec
07:38des cycliques qui ont pêché sur la séquence, on va dire, juin, mi-septembre, et on pourra
07:43avoir un relais de croissance avec des niveaux de valorisation sur les cycliques et des révisions
07:47de BPA qui ont été faites quand même assez drastiques au cours de cette période, qui
07:50pourraient redonner le là et repartir en avance sur la zone économique européenne
07:54en termes de performances.
07:55On a purgé un peu les attentes, là, vous dites, sur les croissances bénéficiaires ?
07:59Il y a eu quand même un gros travail qui a été fait.
08:01Quand on regarde un petit peu toutes les avancées qui ont été dites sur la partie économique,
08:07avec des PMI manufacturés qui sont quand même fortement contractés sur la période,
08:10on a eu des révisions de bénéfices par action européens.
08:13On est passé, en début d'année, on attendait 8% de croissance de BPA.
08:16Là, on est aujourd'hui à zéro, voire moins 1 sur le stock 600.
08:19On finira l'année à moins 0,5, ou 0, quoi.
08:23Et après, on a les projections sur l'année 2025, on y reviendra après, mais c'est vraiment
08:27le travail qui a été fait sur la partie cyclique.
08:29On a le secteur automobiles qui a fortement révisé, moins 14 sur la séquence quand même
08:33des trois derniers mois.
08:34Le secteur discrétionnaire également qui a fortement révisé à la baisse.
08:36Les anticipations, on va dire, de baisse de taux ont été profitables pour les secteurs
08:40défensifs qui ont performé, ont pris le là sur la période estivale.
08:43Quand on regarde un petit peu, projections sur 25, c'est plus 10 en termes de bénéfices
08:47d'actions en zone économique européenne.
08:48Après, attention quand même sur 2025, vous avez SML et SAP qui révisent pratiquement
08:5380% des bénéfices par action.
08:54Donc, il faut faire aussi attention, c'est peut-être l'arbre qui cache la forêt sur
08:58les révisions et les projections et les rapports d'estimation de bénéfices par action pour
09:02la zone Europe.
09:03Mais ce qui est intéressant, c'est que vous dites, on commençait du point de vue des
09:06attentes du marché pour les bénéfices des entreprises en Europe, on commençait l'année
09:10à plus 8, on va arriver au final à zéro, pas de croissance bénéficiaire sur 12 mois,
09:16on est à un marché action qui aura pris quand même 15%.
09:18Exactement, c'est ça vraiment les anticipations sur la partie 25 et surtout après la poursuite
09:24aussi des marchés américains, une corrélation des écarts de valorisation, de performance
09:28qui sont on va dire quand même importantes.
09:31Tiens, parlons un peu de la micro, ça va revenir, mais terminant l'année à zéro
09:35croissance de bénéfices en Europe, on peut légitimement se dire qu'en 2025, on aura
09:39plus 10 ?
09:40Moi, ça me paraît un peu ambitieux, ça me paraît un petit peu ambitieux à la fois
09:43en Europe et aux Etats-Unis.
09:45Plus 15 ?
09:46On est à plus 15 sur la croissance des bénéfices de 2025, plus 10 en Europe, si on s'attend
09:52comme la Banque Centrale Européenne à une croissance autour de 0,8% cette année et
09:58à peine 1% l'année prochaine, avec une inflation qui baisse plus vite que prévu,
10:02et ça je vous rappelle quand même toujours la même chose, c'est que la croissance
10:05nominale, donc croissance réelle plus inflation, c'est le meilleur explicatif des BPA sur
10:10long terme.
10:11Ça va être difficile de faire plus 10 en Europe et plus 15 aux Etats-Unis, donc on
10:16attend les publications du Q3 avec assez de prudence, essentiellement parce qu'en fait
10:23on est dans la queue de comète, si je puis dire, de l'effet de ciseau, du hausse des
10:28coûts des matières premières et des salaires, et que le pricing power, c'est fini, plus
10:33personne ne peut monter ses prix de manière forte et nette pour récupérer les coûts.
10:40Vous avez quand même embarqué un stock de salaire qui est plus élevé, vous avez
10:43une base de coût, même si ça commence à rebaisser, mais c'est toujours des contrats
10:46à long terme, il y a quand même une incertitude sur le prix de l'énergie avec ce qui se
10:50passe au Moyen-Orient, donc je crois que moi je serais un peu plus prudent que ce qu'attendent
10:55les marchés.
10:56Je ne suis pas catastrophiste, loin de là, mais plus 10 en Europe, plus 15 aux Etats-Unis,
11:02ça me paraît ambitieux.
11:03Et dans le plus 10, vous me corrigez si je me trompe, plus 10 moyens en Europe, on attend
11:08plus 10 pour les défensives, mais plus 15 pour les cycliques, c'est-à-dire que l'idée,
11:13c'est cohérent d'ailleurs, si l'idée d'une reprise européenne, en tout cas d'une croissance
11:19aussi médiocre que soit-elle, c'est quand même sur les cycliques qu'on a le plus d'attentes
11:22aujourd'hui.
11:23Donc ça me paraît un peu optimiste, bon après c'est toujours les attentes de début
11:26d'année qui sont toujours corrigées au mois de juin, c'est généralement le creux du
11:30pessimisme, et puis après on remonte gentiment en fin d'année sur l'efficacité opérationnelle
11:35des entreprises qui finalement arrivent toujours à se débrouiller un peu mieux que ceux à
11:39quoi on s'entendait, elles ont vécu tellement de bouleversements et tellement de changements
11:44dans leur structure de coûts et dans leur structure de profitabilité qu'elles résistent
11:48plutôt bien.
11:49N'oubliez pas aussi que les hausses d'impôts prévues en France auront un impact non négligeable
11:56sur les BPA quand même, si vous avez fait de l'équité 100% en France, c'est 11% de
12:01moins de BPA.
12:02Si vous êtes par exemple comme Carrefour, qui est essentiellement français, avec une
12:06main d'oeuvre abondante et qu'on commence à toucher sur les seuils de réduction de
12:11charges, ça va être un peu plus compliqué, donc attendons de voir les mesures exactes
12:16que vont délivrer le gouvernement français, mais même si le CAC 40 est un indice régional
12:22comme on a l'habitude de le dire, c'est quand même pas neutre dans l'euro stock 50 ou stock 600.
12:27Cette tentation fiscale existe en France, mais pas qu'en France, au Royaume-Uni, peut-être
12:33même pourquoi pas aux Etats-Unis si c'est une mandature Kamala Harris, il pourrait y
12:37avoir aussi peut-être un peu de tentation de seconde manière.
12:40Il y a une énorme différence aux Etats-Unis, c'est qu'on part d'une base d'impôts qui
12:43est beaucoup plus faible.
12:44Comment vous voyez l'équilibre entre, l'idée quand même de quelques baisses de taux qui
12:50doivent permettre peut-être de soutenir les valorisations d'actifs risqués, est-ce
12:54qu'on est dans ce schéma où ce sont de bonnes baisses de taux pour les actifs risqués,
12:58si on regarde un peu devant nous Olivier Ringard, et puis l'idée que peut-être sur les bénéfices
13:03par action, il y en aura peut-être un peu moins que ce qu'on anticipe ou ce que les
13:07analystes anticipent aujourd'hui pour 2025 ?
13:09Je pense que quand on regarde l'histoire financière, ce qu'on peut retenir c'est que les baisses
13:17de taux sur un horizon moyen terme, 2 ans, sont généralement positives pour la majorité
13:25des classes d'actifs.
13:26Un an par contre, c'est plus discutable.
13:30Prenons le cas du marché américain, 12 mois après la première baisse des taux de la
13:36Banque Centrale Américaine, en milieu de cycle 1995, on avait eu une progression du
13:41marché américain qui approchait les 20%.
13:44En 2001, 12 mois après cette première baisse de taux, on avait une performance du marché
13:49américain qui était plutôt autour de moins 15%, ce qui dicte la dynamique des marchés
13:55à court terme.
13:56Ce n'est pas que la dynamique de taux d'intérêt, c'est évidemment la dynamique du cycle économique.
14:01C'est le premier élément.
14:04Dès lors qu'on est dans un scénario de soft lending, que nous partageons également,
14:09on se dit que le cycle va être porteur pour un très grand nombre de classes d'actifs
14:15et en particulier pour la classe d'actifs actions, même si les croissances bénéficiaires
14:21sont révisées à la baisse au cours des prochains mois, ce qui est probable puisque les anticipations
14:27sont sans doute trop élevées par rapport aux croissances nominales que nous aurons.
14:32Pour notre part, par exemple, on est en train de réviser à la baisse les attentes de croissance
14:36sur l'économie européenne.
14:37On était plutôt sur l'idée que l'année prochaine, on serait autour de 1,5, maintenant
14:41on est plutôt sur l'idée qu'on va être légèrement au-dessus de 1, ce qui justifie
14:46qu'on va revoir à la baisse nos anticipations de croissance bénéficiaires sur cette économie
14:51européenne.
14:52Mais tant qu'on ne se retrouve pas dans la situation où on a un environnement récessif
14:57qui génère une contraction des bénéfices, on est dans un environnement qui reste positif
15:03pour les actifs risqués et pour les actions en particulier.
15:05Et dans cet environnement, est-ce qu'il y a des choix de style à faire ? C'est vrai
15:10que, Arnaud le disait, on a vu quand même des changements de hiérarchie sectorielle
15:16au cours de l'été avec des défensives revenues sur le devant de la scène et des
15:20cycliques qui ont rendu quand même pas mal de performances.
15:23C'est une tendance qui est en train de se mettre en place ?
15:26Déjà, ce n'est pas la première fois qu'on a des rotations sectorielles.
15:31Pour notre part, la manière dont on envisage les choses, c'est que quand on regarde ce
15:36qui s'est passé cet été, la rotation sectorielle s'est faite tout de même sur l'idée qu'on
15:41avait potentiellement une récession qui était en train d'arriver en particulier aux Etats-Unis.
15:47Les mauvais chiffres au cœur de l'été, fin juillet, début août, c'est ça, des
15:54petites alertes sur les chiffres américains, des statistiques de révision à la baisse
16:00sur le marché de l'emploi américain et on a basculé dans un narratif où le risque
16:05de récession revenait sur le devant de la scène et dans une situation où ce risque
16:11de récession qui était pressé à 0% tout d'un coup était repressé autour de 20-30%.
16:18Si les statistiques que nous avons au cours des prochains mois aux Etats-Unis confirment
16:23cette stabilisation sur un rythme assez soutenu dans l'emploi américain, il est très probable
16:28que de nouveau on assiste à une rotation sectorielle et reviendra vite selon nous
16:35au cyclique, encore plus dans un mouvement où les taux s'ajustent gratuellement à
16:39la baisse.
16:40C'est la raison pour laquelle, pour notre part, on essaie d'avoir notre scénario central
16:44qui est celui du soft lending, on essaie de ne pas avoir trop de pari sectoriel pour l'instant
16:48puisque l'on considère que les marchés sont susceptibles de basculer très rapidement
16:54d'un scénario à un autre.
16:56L'indice de surprise économique aux Etats-Unis revient là en territoire positif aujourd'hui.
17:00Arnaud ?
17:01Exactement.
17:02C'est un contrario de la zone économique européenne.
17:03Oui, parlons de l'Europe, enfin continuons de parler de l'Europe mais parlons des bons
17:07élèves.
17:08Parlons de l'Espagne.
17:09Oui.
17:10On parlera des autres après mais vous aimez bien l'Espagne ?
17:14On aime bien parce que c'est un ovni quand même.
17:16Racontez-moi l'Espagne.
17:17C'est une zone qui s'est reprise sur les deux dernières années, c'est sa meilleure
17:21séquence boursière depuis 2004-2006, il y avait eu la bulle immobilière qui avait
17:25entraîné tout cela.
17:26Mais c'est aujourd'hui la composition de l'indice qui aide aussi à avoir cette très
17:29bonne performance.
17:30Pratiquement un tiers de l'indice, c'est des banques à l'intérieur qui ont profité
17:34des taux variables.
17:35Vous avez un momentum économique aussi qui est très bon avec un manufacturier pour le
17:39coup.
17:40Il y a un PMI composite qui est en territoire positif à contrario de l'ensemble des autres
17:43zones de la géographique européenne.
17:45L'écart entre le PMI espagnol et allemand n'a jamais été aussi large qu'aujourd'hui.
17:50Tout à fait.
17:51Et vous avez des bénéfices pour actions qui sont au rendez-vous pour le coup.
17:55On est pratiquement à 14% de croissance de BPA, 4% l'année prochaine, drivé principalement
18:00par les banques.
18:01Bien sûr, il y a également Inditex qui participe amplement à ces 30% de la performance, 30%
18:07des bénéfices par action.
18:08Une régularité de métronome le cours de bourse d'Inditex.
18:11Et on le voit aussi auprès des investisseurs, notamment obligataires, on le voit aujourd'hui,
18:15ça fait depuis 2007, on a on va dire une dette espagnole qui est passée en rendement
18:21supérieur à la dette française.
18:23Donc aussi, c'est un gage de sécurité et tout ça, ça a été fait par le travail
18:26des dix dernières années en termes d'économie.
18:27Et on voit le tourisme qui marche très bien, on voit une société comme AENA qui fait
18:31un parcours boursier quand on fait le comparable par rapport à ADP, c'est totalement impressionnant.
18:35Vous avez un rattrapage aussi en termes de valorisation.
18:39Toujours, on est marché européen à 13,5, la valorisation de l'Ibex, on est à 11,5,
18:44donc on a eu des cotes de quasi 20%.
18:46Et c'est le seul indice européen qui n'est pas repassé, on va dire, sur ses plus hauts
18:49qu'il avait connus en 2007.
18:50Donc il y a toujours cette histoire de rattrapage, la valorisation qui est en retard, le momentum
18:54économique et le momentum de bénéfice par action.
18:56Vous allez me dire, le risque peut-être aujourd'hui avec la baisse des taux directeurs et la partie
19:02taux variable.
19:03Je rappelle qu'à l'intérieur, et au contraire de ce qui est dit, on a 20% des services en
19:06collectivité qui est présent, représenté par Ibard Roland.
19:08C'est de se dire à l'intérieur que ça peut être la force de rappel pour les prochaines
19:13années qui peut permettre ce rattrapage et la poursuite de cette surperformance.
19:16C'est pourquoi on aime beaucoup et on est exposé à cette zone géographique européenne.
19:20C'est même une alternative, par exemple, à des investisseurs qui auraient pu être
19:25investis sur des actions françaises par exemple.
19:27Est-ce que dans le jeu un peu de beauty contest, concours de beauté des marchés, est-ce qu'on
19:32peut voir que l'Espagne profite peut-être ?
19:35C'est exactement ce que je disais, c'est l'effet miroir et donc vous avez des flux.
19:40La même chose, vous comparez deux sociétés qui sont en termes de valeurs, en termes de
19:43perspectives, ADP et ANA, vous les mettez en face, vous mettez Ibard Roland, vous mettez
19:46Engie.
19:47Ce n'est pas totalement le même métier, mais on appartient aux services de la collectivité.
19:51Clairement, vous n'avez plus envie d'aller mettre cette partie-là sur la partie espagnole
19:54aujourd'hui.
19:55Vous avez des flux en France certainement, potentiellement, suite à la dissolution de
19:58l'Assemblée nationale.
19:59C'est un peu le même effet que ce qu'on voit actuellement à un degré certes moindre,
20:02mais où vous avez des sorties, une contre-performance du marché indien.
20:05Il n'y a pas non plus une baisse très importante, mais un retour de flux sur la Chine engendrant
20:11des baisses et des momentums moins importants sur ces zones-là.
20:15Olivier de Bérenger, on a toujours beaucoup parlé des banques, d'où les deux ? Est-ce
20:19que l'environnement en zone euro reste favorable au secteur bancaire sur le plan boursier ? Il
20:24y a en plus l'idée de grandes manœuvres aujourd'hui ? Ça m'intéressait d'avoir
20:29votre avis là-dessus.
20:30Oui, c'est un secteur qui est intéressant, mais c'est surtout un secteur de rendement.
20:35Effectivement, la nouveauté, c'est est-ce qu'il y a des primes de changement de contrôle,
20:37ce qui serait vraiment une nouveauté importante.
20:41On voit la tentative d'unicredit sur Commerzbank, pour l'instant, c'est la seule chose dont
20:48on entend parler.
20:49Le serpent de mer de consolidation en France ou européenne n'est pas encore tout à fait
20:55sur le plan.
20:56J'imagine qu'une grande opération emblématique peut tout de suite catalyser d'autres mouvements.
21:02Il faudrait qu'elle aille jusqu'au bout, peut-être, mais je pense que c'est du 50-50.
21:08Je pense que le veto a priori des Allemands n'est pas aussi solide que ça.
21:12Non, je ne crois pas.
21:13Tout le monde leur dit qu'ils ont tort de s'y opposer.
21:16On va pouvoir le contourner.
21:17Tout le monde sait qu'unicredit a déjà une expérience en Allemagne avec le rachat d'HVB
21:21il y a quelques années.
21:23Au début des années 2000, c'est ça.
21:25C'est possible.
21:26Après, est-ce que ça peut provoquer un re-rating long du secteur ? Je pense que ce qu'il faudrait
21:33quand même, c'est qu'on ait une apparence ou un arrêt de la surréglementation du secteur
21:41en Europe.
21:42Alors, on entend, il y a des petites musiques tout à l'heure.
21:44Mais c'est fini, les spécialistes d'Axiom, ils m'ont dit, le choc réglementaire, la
21:47BAC 4, ça a été voté au Parlement, ça y est, enfin, pour une fois, il y a de l'assurété.
21:51Je suis assez d'accord.
21:52Il y a d'autres secteurs qui sont en train d'être plus régulés, mais qui ne sont pas
21:55forcément bancaires.
21:57Et donc, je pense que si on avait la conviction que le choc réglementaire était vraiment
22:02derrière nous, là, il y a des upsides de 30 ou 40 %, puisque la moyenne du secteur
22:07bancaire, ça dépend des pays, mais tourne entre 0,8 et une fois la boucle en Europe,
22:12alors qu'aux Etats-Unis, on est autour de 1,5, 2 selon les secteurs.
22:17Il y a plus de croissance aux Etats-Unis, les taux sont plus élevés, c'est normal
22:22que les banques soient mieux valorisées.
22:24Mais pour revenir sur les régions européennes, moi, je suis plus inquiet sur l'Europe en
22:29général que sur certains pays qui peuvent faire un peu mieux, mais c'est un peu mieux
22:34dans un environnement qui est quand même assez terne.
22:36Et moi, ce qui m'inquiète plus sur le soft landing ou le no landing américain, c'est
22:40que ça pourrait freiner la BCE dans ses baisses de taux, alors que s'il y a bien une zone
22:44économique qui a des taux astronomiques, des taux réels astronomiques, c'est bien
22:48l'Europe.
22:49Donc, on a vraiment tout ce qu'il ne faut pas.
22:50Je rappelle que le prix de l'électricité en Europe est environ 2,4 fois plus cher qu'aux
22:54Etats-Unis.
22:55Je vous rappelle que notre premier partenaire commercial, la Chine, alors, je suis plutôt
23:00positif pour la Chine pour une fois, Grégoire, donc peut-être qu'il y a un coup de trailing
23:04à faire, mais et pas en bonne santé.
23:06Le coffier au Moyen-Orient, s'il y a un problème sur le prix du pétrole, les Etats-Unis, ils
23:10s'en moquent puisqu'ils sont exportateurs nets, donc les premiers exportateurs mondiaux
23:15de l'ING.
23:16Je vous rappelle que dans le détroit d'Ormuz, il y a le pétrole qui passe, mais aussi 20%
23:18de la production mondiale de l'ING.
23:20Donc, tout ça fait qu'une fois de plus, on a l'impression qu'on est le continent et la
23:25zone géographique qui, de toute façon, subit le plus de chocs exogènes.
23:29Et il ne peut pas y avoir trop de baisse de taux d'écart entre la Fed et la BCE ?
23:33Alors, moi, j'ai pris comme un signal ultra positif que Madame Lagarde se permette de
23:39baisser les taux avant la Fed.
23:41C'était incroyable.
23:42Je crois que j'avais cité cette phrase du président de la Banque centrale hollandaise
23:46qui avait dit « ça ne se fait pas de baisser les taux avant la Fed ». Une espèce de politesse,
23:52d'habitude qui n'a vraiment pas de sens.
23:54Un peu désuète, quoi.
23:55Un peu désuète, qui n'a pas de sens.
23:58Donc, le risque le plus grand pour moi, c'est ça, c'est que ça freine la BCE dans sa baisse
24:02de taux.
24:03On a une inflation qui va être à 1,5 très vite.
24:06On a une croissance, comme le disait Olivier, qui est à 1% au mieux, donc ça nous fait
24:11une croissance nominale à 2,5, mais qu'est-ce qu'on fait avec des taux à 3,65 au moment
24:16où notre zone économique n'a jamais été aussi endettée ? C'est-à-dire que c'est
24:19une aberration, vraiment une aberration économique, d'avoir des taux réels aussi positifs alors
24:25que nous sommes l'un des continents les plus endettés.
24:28Excusez-moi pour le…
24:29Non, non, mais on va voir.
24:30Mais c'est vraiment important.
24:31On verra, déjà, la BCE va baisser ses taux le 17 octobre, ce qui n'était pas gagné
24:34il y a encore deux ou trois semaines, et c'est vrai que le dernier rapport sur l'inflation
24:39va quand même dans le sens d'une amélioration de l'équilibre des risques pour ceux qui
24:45pensent que le risque inflationniste, à travers les salaires, est encore important en Europe.
24:48Donc on verra les résultats le 17 octobre prochain.
24:52Pourquoi pas un pas de 50 ? Enfin, je veux dire, on a vu tellement de choses dans la
24:56montée des taux que, bon, je me dis que tout peut être possible de ce point de vue-là.
25:01Sur l'Europe, oui, la BCE, et puis, un mot quand même de la position de la France dans
25:08tout ça, ou plutôt, je me place à nouveau du point de vue des marchés et des créanciers,
25:13est-ce que la France parle correctement à ses créanciers aujourd'hui, par exemple ?
25:17Olivier Runger.
25:18Alors, sur la BCE, je rejoins ce qui a été dit, elle est en retard, elle doit aller vite,
25:23elle doit qu'elle baisse, mais elle ne baissera pas de 50 points de base.
25:26Je serais très surpris qu'elle baisse de 50 points de base, mais à suivre.
25:29Sur la situation de la France, une situation, somme toute, assez complexe, mais une situation
25:38qui devrait se gérer.
25:40Ça peut passer ?
25:41Ça devrait passer.
25:43Ça devrait passer ?
25:44Ça devrait passer, c'est-à-dire, ça devrait passer puisqu'aujourd'hui, le nouveau gouvernement
25:51est en train de travailler sur un scénario de consolidation budgétaire, donc on n'est
25:57pas dans l'idée aujourd'hui de vouloir creuser davantage le déficit, contrairement
26:03par exemple à ce qu'avait fait l'Angleterre il y a quelques trimestres.
26:08Donc ça, c'est une première idée, c'est qu'on ne dit pas au marché que l'on va creuser
26:13nos déficits, on dit au marché que l'on va essayer de stabiliser et de réduire notre
26:19déficit pour les prochains mois.
26:22Alors évidemment, on va sans doute avoir deux débats.
26:26D'abord le débat sur la faisabilité de ce budget, donc sa capacité à être validée
26:34par le Parlement, et le deuxième débat sera sur les conséquences sur la croissance économique
26:42française.
26:43Mais on n'est pas particulièrement impliqués pour notre part sur ces débats-là, d'abord
26:49parce qu'il n'est pas dans l'intérêt de l'Assemblée probablement de créer une crise
26:57politique importante, je pense que tout le monde a à l'esprit ce qui s'est passé par
27:02exemple au Royaume-Uni, et l'impact sur la croissance, il va falloir bien apprécier
27:07ce que seront les mesures in fine décidées par le gouvernement et par l'Assemblée pour
27:14avoir une idée assez précise de cette croissance française.
27:17Mais quand on regarde la croissance française, on est dans le scénario où cette croissance
27:22française est entre l'Espagne qui se porte très bien et l'Allemagne qui se porte très
27:27mal.
27:28Donc on est entre les deux, on est dans la moyenne européenne.
27:30Finalement on reste à peu près à notre place de ce point de vue-là.
27:34On est dans la moyenne.
27:35Oui, ça a toujours été la moyenne, le pays moyen.
27:39Oui, je rebondis là-dessus aussi, vous parliez de l'Espagne tout à l'heure Arnaud, mais
27:44en miroir, en creux, ça veut dire que quand on gère des actions françaises, forcément,
27:50quand on est une société de gestion en France, on a forcément des actions françaises pour
27:53le compte des clients.
27:55Il y a beaucoup plus de prudence, beaucoup plus de sélectivité, dans quelle mesure on
27:59prend en compte la situation politique, la tentation fiscale, quand on fait de l'investissement
28:07et de la gestion de valeurs mobilières françaises.
28:10Clairement, c'est un exercice plus délicat, puisqu'on a une empreinte plus marquée dans
28:15les portefeuilles de cette société française.
28:16Donc ce qu'on a commencé à faire, c'est de désensibiliser cette partie-là et de la
28:20reporter et c'est pourquoi le travail est intéressant sur d'autres pays.
28:24Aujourd'hui, aller sur tout ce qui est réglementé est quand même très difficile.
28:28D'aller sur les banques françaises, ça paraît également délicat.
28:32On rappelle que vous avez des sociétés de rating qui vont faire le travail en dernière
28:35semaine d'octobre.
28:36Donc ça aussi, ça peut être difficile en termes d'allocation.
28:39Donc ça, c'est les points importants.
28:41Aujourd'hui, il n'y a pas de très bon investissement à faire sur la zone française, même s'il
28:48y a beaucoup d'opportunités.
28:50On a un secteur du luxe qui est quand même en délicatesse avec des croissances organisées,
28:53des top lines qui vont continuer encore à contracter, malgré le stimulus.
28:57Le rebond de la semaine dernière, on a vu Chine et Luxe, Wookit, c'est passé.
29:03Quand on voit la croissance de BPA de l'année prochaine de 5-6 %, et on a du mal à voir
29:08aussi en quoi ça va stimuler la consommation, même si les 50 BP sur les crédits acquis
29:14aujourd'hui pour le consommateur chinois.
29:16Aujourd'hui, la France, ce n'est pas la zone à privilégier en zone économique européenne.
29:21Le premier travail, c'est de regarder un petit peu les attraits et les points faibles des
29:25sociétés qui sont présentes en portefeuille, de faire les arbritages et de les reporter,
29:28maintenir une exposition-action comme nous le souhaitons, d'arbitre au sein de cette zone.
29:34Qu'est-ce qui fait que vous êtes positif sur la Chine aujourd'hui, Olivier ?
29:37Je rebondis.
29:38Une fois, oui.
29:39Ça fait 4 ans que je viens ici.
29:40Parce que des paquets, le relance, il y en a eu d'autres, mais visiblement, il y a quelque
29:43chose de nouveau là.
29:44Je n'irais pas jusqu'à dire que la Chine est investissable, mais en tout cas, je pense
29:50qu'on peut faire un coup de trading sur les actions chinoises, parce que quand même,
29:54le plan, il est sérieux là.
29:56Ce n'est pas 2008-2009, ce n'est pas un plan aussi violent que la sortie de crise financière,
30:02mais ce n'est pas les mesurettes auxquelles on a assisté depuis la crise Covid.
30:08Il y a un volant monétaire avec des baisses des taux, après surtout les taux chinois
30:13que vous pouvez imaginer.
30:15Il y a une aide au système bancaire, il y a une récapitalisation de l'ordre de 150
30:20milliards de dollars.
30:21Si vous faites un multiple de 3-4 pour une banque commerciale, c'est quasiment 500 milliards
30:25de crédits qui peuvent arriver dans le système.
30:29Il y a des aides sur l'immobilier, diverses et variées.
30:33Il y a un soutien budgétaire, il y a des versements qui vont être faits aux plus démunis
30:39avec en plus un encouragement pour les villes et pour les collectivités locales à faire
30:46la même chose.
30:47Et puis enfin, il y a même une aide sur les marchés actions avec des lignes de swap
30:52et la possibilité de trouver de la liquidité.
30:56J'ai dit ça d'autant plus que mon actionnaire a la chance d'avoir un partenariat avec une
31:04société de gestion chinoise, j'étais à Shanghai il y a trois semaines et nous sommes
31:08revenus avec le gérant qui gère une de nos stratégies, qui est une stratégie sur
31:12la Chine, en disant je pense qu'on n'a jamais vu des gens aussi dépressifs, jamais, même
31:16les Européens à un côté sont plus joyeux.
31:20Les investisseurs chinois, même devant des membres du Parti communiste, disaient que
31:26la croissance n'était pas 5%, mais c'était au maximum 2%.
31:29Ils disaient tous qu'ils connaissaient au moins deux ou trois amis qui étaient au chômage.
31:34Ils disaient tous que les prix de l'alimentation baissent, je crois que c'était pour le 18ème
31:38mois consécutif.
31:39Quand les prix de l'alimentation baissent consécutivement, c'est qu'il y a un vrai,
31:42vrai, vrai sujet.
31:44Ils disaient tous que toute leur famille était collée sur l'immobilier sur plusieurs générations,
31:49puisqu'il y a des familles qui ont acheté des appartements sur...
31:51C'est 70% de leur patrimoine.
31:52C'est 70% de l'épargne.
31:54Il y a un taux d'épargne qui est énorme et donc tout l'enjeu de ces cinq, j'ai tenté
32:01de dire les cinq flèches pour reprendre les abénomics, c'est de redonner du pouvoir
32:05d'achat aux Chinois et surtout qu'ils aient confiance dans l'avenir.
32:09C'est anecdotique, mais depuis ce plan, les ventes d'appartements de luxe à Shanghai
32:14ont explosé.
32:15C'est à l'arrêt, ça a explosé.
32:17Je pense que ça peut durer un peu plus longtemps que les précédentes mesurettes.
32:22Est-ce qu'à moyen terme, on peut toujours décemment investir en Chine ? C'est encore
32:27trop tôt pour le dire puisqu'il ne faudrait pas que ce soit un coup d'une fois et qu'après
32:32ça retourne.
32:33Mais je crois qu'il y a vraiment une prise de conscience du gouvernement et de l'État
32:38central qu'ils étaient allés trop loin dans beaucoup de choses et que si ça continuait
32:42avec une démographie déclinante, ils allaient mourir riches, mais plus vite que prévu
32:48et avec un taux d'épargne au plafond.
32:50Le timing des annonces, comment vous le comprenez ? À un mois de l'élection présidentielle
32:56américaine ? Parce qu'évidemment, ils ont réfléchi aussi à ce timing-là.
33:01Ou est-ce qu'il y avait une urgence telle qu'il fallait presque en mode panique délivrer
33:07un package crédible, comme vous dites ?
33:09Je pense que c'est un peu tout.
33:10Il y a les 75 ans de la fondation du Parti Communiste, l'anniversaire.
33:17Je pense que l'urgence était quand même réelle.
33:20C'est frappant les tours qui sont arrêtées, même dans le centre-ville.
33:25Et puis, c'est sûr que c'est pour montrer aux Américains qu'il y a de la dry power.
33:32S'il faut soutenir et qu'il y a une bataille commerciale, on sait et on peut faire des
33:36choses.
33:37C'est une bonne nouvelle pour la Chine, mais pour nous aussi, le soutien qui est apporté
33:43et les promesses de soutien qui sont apportées, avec peut-être d'ailleurs une porte ouverte
33:47pour en remettre plus dans les prochains mois ou trimestres ?
33:51Pour la Chine, c'est une bonne nouvelle, mais je rejoins ce que disait Olivier.
33:55On ne résout pas nécessairement les difficultés structurelles.
33:58On en voit pour notre part trois.
34:00La première, c'est le fait qu'on a une économie qui repose encore trop sur l'investissement
34:03et pas suffisamment sur la consommation.
34:05La deuxième difficulté, c'est la décroissance de sa population active qui pèse sur la croissance
34:10potentielle.
34:11Et la dernière difficulté, c'est l'excès d'endettement accumulé au cours de ces dernières
34:15années, qui est matérialisé par exemple par une dette des entreprises en pourcentage
34:19du PIB autour de 220% et qui nécessiterait d'être restructurée.
34:23Donc le sujet à moyen terme, la discussion sur la Chine reste selon nous ouverte sur
34:31un horizon à cinq ans.
34:33C'est une bonne nouvelle pour l'économie mondiale parce que ça empêche cette économie
34:38chinoise de dériver vers la récession, voire la déflation.
34:44Mais ce n'est pas nécessairement un facteur de soutien très fort pour le reste du monde
34:51et en particulier pour l'économie européenne parce que ce boost potentiel de la consommation
35:01va principalement probablement rester de la consommation intérieure, de la consommation
35:07chinoise et pas nécessairement se déverser sur les produits occidentaux, premier élément.
35:14Et deuxième élément, on sait qu'aujourd'hui l'économie chinoise, si elle a besoin de
35:19croître, a besoin également de concurrencer les produits occidentaux et la compétition
35:26auquel se livre l'économie chinoise avec le reste du monde va rester là et va continuer
35:31de peser sur un certain nombre de secteurs européens en particulier.
35:34Donc ce n'est pas nécessairement une très bonne nouvelle pour l'économie mondiale,
35:38c'est une bonne nouvelle au sens où on met de côté le risque récessif chinois.
35:43Un mot de la logique d'investissement, petit tour de table pour finir en commençant par vous
35:48Olivier Ringard, dans un portefeuille un peu global, multi-actifs, qu'est-ce qui prévaut chez vous ?
35:56Scénario de self-lending, on aime à la fois les actions et les obligations et on
36:02privilégie toujours légèrement les Etats-Unis qui restent le marché le plus résilient dans ce cycle.
36:11Et on n'a pas envie aujourd'hui de faire de mouvements spectaculaires dans notre allocation d'actifs,
36:16ce qui nous inciterait à faire évoluer notre allocation d'actifs, c'est soit le scénario
36:23de no lending qui ressort et qui pourrait nous pousser à réduire la partie obligataire.
36:30Et pour les actions, ce serait quoi ? Ce serait très bon ?
36:32Et ce serait plutôt bon pour les actions, on considérait que good news is good news,
36:38même s'il y aurait probablement au niveau sectoriel des différences assez spectaculaires.
36:45Et a contrario, si le scénario de récession revenait sur le devant de la scène,
36:48on aurait plutôt tendance à réduire la partie actions.
36:50Donc pour l'instant, self-lending, on se tient au scénario central.
36:56Et on surpend d'ailleurs les deux principales classes d'actifs que sont les actions et les obligations.
37:00Les chiffres de l'emploi du jour, en tout cas, donnent l'idée, une cémentation encore un peu plus forte
37:05de ce scénario, de cette perception, de cette idée de scénario de self-lending.
37:10Qu'est-ce qui vous intéresse effectivement chez les premiers Paraset Management,
37:13pour le compte des clients, là aujourd'hui, Arnaud ?
37:15C'est-à-dire que dans ce cycle de baisse de taux directeur, de self-lending, on le reprend tous.
37:22Un niveau de neutralité, on va dire, sur la partie actions,
37:25parce qu'on a quand même des niveaux de valorisation qui sont assez excessifs, assez élevés, pardon,
37:30sur la partie américaine et abordables en zone économique européenne.
37:33Donc il faut naviguer entre ces deux mondes.
37:35Donc c'est d'en mettre un petit peu partout sur la partie américaine et sur la partie européenne
37:39et de le diversifier dans ce sens-là.
37:41Sur la partie Chine, au sein des gestions sous mandat, en tout cas, on n'investisse pas,
37:44on considère que c'est non-investissable aujourd'hui, à l'heure actuelle.
37:47Après, dans la partie gestion collective, comme ce qui a été dit précédemment,
37:50c'est quelque chose peut-être à jouer sur du court terme.
37:52Sur la partie obligataire, on maintient un biais, on va dire, de surpondération sur l'investissement de grade
37:57et on a réduit, on va dire, la voilure sur la partie haut rendement et en armée.
38:01On a toujours une pondération, une diversification sur un portefeuille équilibré
38:04de l'ordre de 5% sur la dette émergente, notamment en devise locale.
38:08Donc on maintient, donc on n'a pas de signe d'alerte sur la partie américaine.
38:11Voilà un taux d'investissement important au sein des portefeuilles.
38:15Olivier de Béranger ?
38:17J'ai bien envie de continuer ce qui s'est passé au mois de septembre où, en gros,
38:20on a un Nasdaq qui est négatif, on a un S&P qui est légèrement positif
38:23et on a Russell 2000 qui est quasiment 5%.
38:26Donc l'élargissement, je pense que c'est quelque chose qui est intéressant.
38:30C'est fondamental.
38:32Plus de small and mid-cap, plus de valeur décotée, probablement un peu plus de défensif
38:37malgré les doutes avec ce chiffre de l'emploi sur le landing, sur l'atterrissage américain.
38:44Et puis je pense que ça remarche enfin le 60-40 et le 40-60.
38:49Pourquoi je dis 60-40 ? Le 60-40 c'est à l'américaine, c'est 60% d'action, 40% d'obligation.
38:55Et le 40-60 c'est à l'européenne, c'est 40% d'action et 60% d'obligation.
39:00On retrouve une bonne balance avec ces portefeuilles historiques traditionnels.
39:04Avec ces portefeuilles historiques, on a un accident industriel en 2022
39:07mais qui depuis retrouve du poil de la bête.
39:12Merci beaucoup messieurs, merci d'avoir été les invités de Planète Marché ce soir.
39:15Olivier de Bérenger, le directeur général de la financière de l'échiquier.
39:18Arnaud Morel, directeur de la gestion sous-mandat de Promépar Asset Management.
39:21Et Olivier Ringard, directeur des investissements de Neuflis OBC.