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00:00 Salut à tous, émission intéressante aujourd'hui puisqu'on va parler des 4 gros géants de la tech.
00:16 Alors pourquoi est-ce que je parle de 4 géants de la tech et pas des 7 géants de la tech ? Tout
00:20 simplement parce que quand on parle des Magnificent 7, on parle d'Apple, on parle de Tesla et de Nvidia
00:26 mais je vais mettre ces 3 là de côté aujourd'hui parce qu'ils sont plutôt vendeurs de produits
00:30 physiques. Apple c'est relativement évident, ils vendent surtout des iPhones, des tablettes même
00:34 s'il y a une petite partie de services. Tesla vend des voitures électriques même s'il y a la partie
00:38 logicielle, il y a toute la patrie quand même, batterie, gigafactory etc. qui est extrêmement
00:43 importante. Et puis Nvidia, ils vont globalement vendre même si c'est vrai qu'ils n'ont pas d'usine,
00:49 ils vont vendre des puces, des serveurs etc. Donc je mets ces 3 là de côté, donc je vais me
00:55 focaliser aujourd'hui sur Meta, maison mère de Facebook, Instagram, sur Microsoft, sur Alphabet
00:59 donc Google, YouTube et puis Amazon bien sûr avec la partie e-commerce et le cloud. Et je vais me
01:05 focaliser pour ces 4 entreprises sur un point bien précis de leurs états financiers qui est le CAPEX.
01:11 C'est vraiment quelque chose que je regarde systématiquement quand j'analyse une boîte.
01:14 CAPEX c'est la contraction de capital expenditure, le plus simple c'est de traduire ça par investissement.
01:20 Donc ce sont les investissements que fait une entreprise. Alors pourquoi une entreprise investit ?
01:24 C'est soit pour maintenir son outil de production, soit pour l'accroître si vous voulez, pour préparer
01:29 sa croissance. Donc ça va être des usines, des machines, ça va être des ordinateurs, ça va être
01:34 acheter des terrains, construire des immeubles etc. Donc voilà ça peut être aussi racheter des
01:39 concurrents. Donc l'investissement c'est quelque chose qui est important dans la vie d'une entreprise.
01:44 Chez les investisseurs, il y a en gros deux écoles. Il y a une école qui considère que des gros
01:49 investissements c'est bien, un CAPEX élevé c'est bien. Dans cette école là, les investisseurs
01:54 pensent que ça permet de mettre à l'écart les concurrents. Si vous avez acheté je sais pas les
01:59 boutiques dans les meilleurs endroits, si vous avez construit des supers usines bien
02:03 modernes etc. ça va être plus difficile pour vos concurrents de se maintenir à votre niveau. Et
02:08 puis un nouvel entrant, pour lui ça va être quasiment impossible parce qu'il faudra dépenser
02:12 des milliards et des milliards avant d'arriver à votre niveau. Moi je fais partie plutôt de la
02:15 deuxième école qui aime les CAPEX light, qui aime les entreprises qui ont peu d'investissements.
02:19 Pourquoi ? Parce qu'une boîte qui a peu d'investissements ça veut dire qu'elle a surtout
02:22 des coûts variables et peu de coûts fixes. Donc ce sont des entreprises qui sont agiles,
02:26 qui peuvent plus facilement encaisser une récession par exemple vu que leurs coûts fixes
02:30 sont faibles. Mais ça veut pas dire qu'il n'y a pas d'investissement. C'est souvent que les
02:34 investissements ont été faits par d'autres. Ça paraît assez fou mais je donne souvent comme
02:38 exemple Airbnb. Airbnb prend un certain pourcentage des locations saisonnières qui passent par leur
02:44 plateforme. Je ne sais plus si c'est 16 ou 17%. Donc c'est une boîte d'immobilier mais ils n'ont
02:48 aucun immobilier. C'est à dire que c'est pas eux qui vont payer pour les ravalements de façade,
02:51 c'est pas eux qui payent les factures d'eau, d'électricité. Et puis en termes d'investissement,
02:55 comme vous le disiez, ils n'ont rien à acheter, ils n'ont absolument pas d'immobilier. Donc je
02:58 vais pas vous surprendre en disant que Airbnb c'est l'une des sociétés avec le plus faible CAPEX
03:03 qu'on peut trouver, avec un CAPEX qui représente 0,4% du chiffre d'affaires. On pourrait évidemment
03:08 dire la même chose d'Uber qui n'a pas à entretenir les véhicules des chauffeurs Uber.
03:13 On pourrait parler de Visa qui n'a pas à maintenir spécialement le réseau, il ne passe pas par des
03:17 câbles Visa spéciaux. Ça fait partie aussi des boîtes de CAPEX Lite. Donc moi j'ai plutôt tendance
03:24 à aimer ces boîtes CAPEX Lite et souvent on pense technologie, logiciel et donc CAPEX Lite parce
03:32 qu'il n'y a pas besoin d'énormes investissements. Et c'est là où on se trompe. Alors on se trompe
03:36 pas pour tous. Je vais prendre le champion français d'AssoSystem. Si vous regardez d'AssoSystem,
03:41 donc qui développe des logiciels, ils ont 145 millions d'euros de CAPEX en 2023, ce qui est
03:47 2,4% du chiffre d'affaires. Donc voilà pour moi c'est typiquement ce qu'on appelle CAPEX Lite.
03:52 Mais tous les fabricants de logiciels, toute la tech n'est pas forcément CAPEX Lite et pourtant
03:57 c'est ancré dans la tête de nombreux investisseurs. Et c'est drôle en préparant cette émission,
04:02 je suis tombé sur un article qui parle des assets Lite, qui va même décrire ce qu'est un CAPEX Lite.
04:08 Donc pour lui, pour la personne qui écrit l'article, c'est une entreprise qui a moins de
04:12 10% de son chiffre d'affaires en CAPEX. Moi je trouve ça encore trop élevé pour moi CAPEX Lite,
04:16 c'est 3, 4, 5% du chiffre d'affaires en investissement. Et dans leur liste,
04:21 ils mettent Meta. Et pourquoi est-ce que c'est drôle ? C'est parce que Meta explose depuis très
04:26 longtemps les 10% du chiffre d'affaires en investissement. Ils sont même plutôt au-delà
04:31 de 20%, on va le voir. Donc voilà, dans l'esprit commun, c'est ancré que tech et surtout la partie
04:37 logicielle de la tech, c'est pour ça que j'ai viré les trois qui vendent des choses physiques,
04:40 ça fait partie des entreprises qui ont besoin de peu investir. Alors je suis allé regarder le CAPEX
04:46 de ces quatre entreprises, donc je raisonne en pourcentage du chiffre d'affaires. Chez Amazon,
04:50 on a un CAPEX entre 8 et 11% du chiffre d'affaires. Pour moi, on commence à être dans du CAPEX Heavy,
04:56 dans du CAPEX élevé. Pour moi, tout ce qui est au-dessus de 7-8%, on commence à être dans du
05:02 lourd et au-dessus de 10%, c'est clairement le cas. Chez Alphabet, on a un CAPEX qui tourne entre
05:07 10 et 15% du chiffre d'affaires, donc on le voit, ça a beau être de la technologie, on a des
05:12 investissements qui sont très très lourds. Pour Microsoft, on est à 12-13% pour 2023, avec des
05:18 estimations à 18% pour 2024. Meta, alors Meta, je vous le disais, on est à plus de 20% du chiffre
05:24 d'affaires en CAPEX, mais c'est pas nouveau. Mark Zuckerberg, il a toujours été partisan de ne pas
05:29 s'endormir sur les lauriers, de ne pas s'endormir juste sur Facebook, etc. Donc il investit massivement,
05:34 on l'a vu faire des rachats massifs, des acquisitions massives de concurrents, on l'a vu investir à coups
05:39 de dizaines de milliards dans le metaverse. Donc chez Meta, c'est historique, il y a cette volonté
05:44 de toujours investir pour rester au top du top, pour essayer d'être le leader du futur truc et
05:50 pas juste de l'actuel, donc typiquement des réseaux sociaux. Donc chez Meta, c'est un peu moins
05:54 surprenant, mais chez tous les noms que je vous ai cités jusqu'ici, on voit bien qu'on a des
06:00 investissements qui sont énormes et ce qui est surprenant, c'est que ces entreprises ont des
06:05 chiffres d'affaires qui sont en forte hausse et on pourrait s'imaginer que les CAPEX montent,
06:09 mais qu'en pourcentage du chiffre d'affaires, ça diminue avec le temps. Plus ces boîtes là
06:13 deviennent des monstres, et on sait que ce sont des monstres, plus le pourcentage du chiffre d'affaires,
06:17 les investissements en pourcentage du chiffre d'affaires diminuent. Et pourtant, c'est pas le
06:20 cas. Donc on a à la fois le chiffre d'affaires qui monte et le pourcentage du chiffre d'affaires
06:24 qui investit qui monte. Donc on arrive sur des montants qui sont complètement délirants. Les
06:29 investissements en 2023, c'était 27 milliards pour Meta, c'était 32 milliards pour Alphabet,
06:33 28 milliards pour Microsoft, 48 milliards pour Amazon, donc 135 milliards. Et quand on regarde
06:39 la même chose, mais pour 2024, on est à 192 milliards, c'est-à-dire une hausse de 42%.
06:45 Alors je suis allé voir s'ils nous donnaient un peu plus d'infos dans les rapports annuels,
06:48 et comme les rapports annuels commencent à être un tout petit peu vieux vu qu'ils ont quelques
06:51 quelques mois, j'ai aussi regardé ce qu'ils disaient sur les CAPEX dans les résultats qui
06:55 ont été publiés récemment du premier trimestre. Chez Alphabet, ils nous expliquent que ces
06:59 investissements sont faits dans ce qu'ils appellent l'infrastructure technique, c'est-à-dire des
07:04 serveurs, du réseau, du stockage, et puis bien sûr tout ça pour l'intelligence artificielle.
07:09 Et ils parlent aussi d'achat de terrain et de construction de data center. Et dans les
07:14 résultats, ils nous expliquent qu'ils vont continuer à augmenter leur CAPEX, toujours
07:17 dans les mêmes choses, serveurs, data center, et notamment pour l'IA. Quand j'ai lu les documents
07:22 chez Meta, c'est exactement la même chose, serveurs, réseau, data center, achat de terrain
07:27 pour faire ces énormes data center. Ce qui est intéressant, c'est qu'en regardant leurs résultats
07:32 pour le premier trimestre, ils ont augmenté leurs anticipations de CAPEX pour 2024, qu'ils
07:37 avaient donné une fourchette avant de 30 à 37 milliards, et ils sont maintenant passés de 35
07:42 à 40 milliards. Et ça paraît fou de se dire qu'en quatre mois, ils ont augmenté leurs anticipations,
07:47 leurs prévisions d'investissement de 4 ou 5 milliards. Voilà, donc ils avaient fait un budget
07:51 2024 et maintenant ils ont rajouté 4 ou 5 milliards de plus. Et si vous vous demandez
07:55 "mais comment on peut dépenser autant d'argent ?" vous pouvez aller voir sur le site de Meta,
07:59 où ils présentent leurs différents data center, combien ils leur ont coûté avec des photos,
08:04 etc. Par exemple, celui d'Irlande, qu'ils l'appellent "Cloney", il a coûté 1,4 milliard d'euros. Vous
08:10 allez voir que chaque data center coûte globalement entre 800 millions et 2 milliards d'euros. Chez
08:14 Microsoft, c'est pareil, on investit dans des serveurs, on investit dans des data centers,
08:18 et eux aussi ils parlent d'augmentation des investissements dans les prochaines années.
08:22 Finalement, ce qui explique le moins, c'est chez Amazon, c'est pas très intéressant,
08:25 ils nous disent que la plupart des investissements sont pour AWS, la division cloud, et pas pour la
08:30 partie e-commerce. Et eux aussi, ils parlent de grosses augmentations de CapEx lors de leur
08:35 dernière présentation de résultats, mais à nouveau pas trop de détails. Donc on s'en doute,
08:39 ces investissements vraiment énormes, je sais pas si vous vous rendez compte, c'est complètement fou.
08:44 Chez Meta, par exemple, on est à un quart du chiffre d'affaires, pas du bénéfice,
08:48 du chiffre d'affaires qui est investi quasiment chaque année, c'est vraiment complètement fou.
08:54 Bien sûr, le but c'est de gagner la guerre de l'IA, c'est d'avoir les serveurs les plus puissants,
08:59 d'avoir de quoi entraîner les modèles, c'est ça qui demande le plus de capacité,
09:03 c'est entraîner les modèles, notamment d'IA générative, mais pas seulement,
09:07 voilà tous leurs modèles d'IA, donc ça demande des investissements vraiment qui se comptent en
09:11 dizaines de milliards. Et si on se demande à qui ça profite, on a tous le nom en tête,
09:15 ça profite à des boîtes comme Nvidia qui vont donc vendre des puces, qui vont vendre des serveurs,
09:20 louer des serveurs, peu importe, à ces boîtes-là. En regardant ces chiffres, ça me fait penser à
09:24 plusieurs choses. En premier, ça vous l'avez bien compris, ces boîtes ne sont plus du tout,
09:29 comme elles l'étaient potentiellement avant, des gros éditeurs de logiciels qui ont très
09:34 peu d'investissements, comme Dassault Systèmes que je vous montrais avec un peu plus de 2%
09:38 d'investissement. Ça c'était avant, si je prends la plus ancienne, Microsoft, ça nous permet d'avoir
09:43 un peu de recul. En 2014, le CapEx représentait 6% du CA et encore, enfin du chiffre d'affaires,
09:48 et encore c'était gros par rapport à avant. Donc 6% du chiffre d'affaires, on est monté à 13% en
09:52 2023, 18% pour 2024, on voit qu'on n'est vraiment plus dans le même monde, ces boîtes sont vraiment
09:58 en train de se transformer. Ce qui est drôle, c'est qu'on passait, si je prends l'exemple de
10:03 Microsoft, avant c'était vraiment un éditeur de logiciels, de systèmes d'exploitation avec
10:08 Office, avec Windows, etc. Ils basculent dans le cloud et on voit qu'en basculant dans le cloud,
10:13 et encore plus dans l'intelligence artificielle, on redevient une boîte physique. Ça redevient
10:18 une boîte qui, alors c'est pas des usines, c'est des data centers, mais avec vraiment quelque chose
10:22 de physique, à devoir acheter des choses physiques, acheter du terrain, construire des data centers,
10:27 mettre des serveurs dedans, faire du stockage, faire du calcul, etc. Donc c'est marrant, ces
10:31 boîtes qui avaient un côté virtuel, elles deviennent de plus en plus physiques en fait. Et pour que vous
10:34 compreniez mieux les niveaux d'investissement, Apple, qui vend pourtant des produits physiques,
10:39 a un CAPEX de moins de 3% du chiffre d'affaires. Même Tesla, avec ses usines, ses Gigafactory,
10:45 etc. est à 9% de CAPEX, donc elle est vraiment au minimum des quatre dont je vous ai parlé,
10:51 et elle investit deux fois moins que Meta. Nvidia est à 1,8% de CAPEX par rapport à son chiffre
10:58 d'affaires. C'est vraiment, donc je vous rappelle, Microsoft est à 18%, donc Microsoft investit 10
11:04 fois plus que Nvidia, à chiffre d'affaires équivalent. On est à 14% pour Alphabet,
11:10 on est à 24% pour Meta, donc c'est fou. On s'attendrait à ce que les boîtes physiques,
11:15 avec des usines potentiellement, même si évidemment il y a de la sous-traitance,
11:18 c'est pour ça qu'Apple a un CAPEX aussi petit, c'est qu'ils vont énormément sous-traiter,
11:23 donc ils font investir par d'autres. C'est ça souvent le secret, comme je vous l'expliquais
11:27 au début, des boîtes qui ont des CAPEX Lite et c'est ce qui me fait bien les aimer, mais on voit
11:31 que c'est fou. Finalement, les boîtes qui ont les produits les plus physiques sont celles qui ont
11:36 le moins d'investissement, ce qui est complètement contre-intuitif. C'est vraiment important de se
11:40 rendre compte du niveau du pari qui est fait par ces boîtes-là. On n'est plus comme avant,
11:44 je sais pas, Google qui pariait sur des lunettes connectées ou bien Apple qui fait des essais sur
11:51 la voiture, essais qu'ils ont abandonné récemment. On n'est plus du tout sur ce genre de pari où on
11:56 met quelques millions, dizaines de millions, centaines de millions et puis on regarde ce qui
11:59 se passe, on parie des gros pourcentages du chiffre d'affaires. C'est vraiment massif et ça, ça me
12:05 fait penser à deux points. Le premier point qui va toucher le compte de résultats dans les prochaines
12:10 années, c'est que tous ces investissements de plusieurs dizaines de milliards de dollars,
12:14 il va falloir les déprécier, il va falloir les amortir. Pourquoi ? Parce que vous savez comment
12:19 marche la comptabilité, quand on fait des gros investissements comme ça, qui sont mis au bilan
12:23 de la société, on les amortit sur plusieurs années. J'ai regardé vite fait chez Meta,
12:27 les serveurs, tout ce qui est réseau, etc. sont amortis sur quatre ou cinq ans. Ça veut dire que
12:31 quand ils investissent pour un milliard, alors évidemment toute la partie bâtiment est amortie
12:36 sur beaucoup, beaucoup plus longtemps, enfin les constructions je ne les ai plus à l'écran,
12:39 mais on est sur du 20-30 ans, mais pour la partie serveurs, réseau, on est sur des amortissements
12:45 de quatre ou cinq ans. Donc ça veut dire que ces milliards qui sont investis actuellement vont
12:49 être passés en charge dans les prochaines années et ça va faire très mal aux bénéfices. Ça c'est
12:54 la partie qu'on connaît. Maintenant la partie qu'on ne connaît pas, c'est quel va être le
12:57 retour sur investissement de ces milliards. Et là ça va évidemment venir en produit,
13:01 ça va venir en plus dans le compte de résultats et c'est là où on aura la grosse surprise.
13:05 Alors est-ce que ça change ma manière d'investir sur ces boîtes-là, sachant que je suis historiquement
13:09 investi depuis plusieurs années dans ces quatre entreprises, alors un peu moins sur Amazon que
13:14 sur les autres, mais une boîte comme Microsoft, enfin les boîtes type Microsoft Alphabet font
13:18 quand même partie de mon cœur de portefeuille. Pas vraiment, en fait je continue à penser que
13:22 ce sont des boîtes qui sont extrêmement bien gérées et qui en ramènent énormément de cash.
13:26 J'ai tendance à penser que l'intelligence artificielle est une vague inarrêtable et donc
13:33 qu'il vaut mieux être très très bien placé dans ce secteur-là pour s'en sortir dans ce domaine-là.
13:37 Donc je pense que les entreprises vont avoir un retour sur investissement. Est-ce qu'il sera au
13:42 niveau de ce qu'attendent les investisseurs, les analystes, etc. Je ne sais pas. En tout cas,
13:47 ma conclusion est simple, c'est que ces boîtes-là avant étaient considérées,
13:50 enfin par moi en tout cas, comme des boîtes relativement safe, relativement peu risquées.
13:54 Je reviens sur Microsoft, Meta était déjà dans ce type de boîtes, énorme investissement avec gros
14:00 paris, donc Meta était déjà là-dedans. Amazon d'un certain côté un petit peu aussi, alors que
14:05 Microsoft et Alphabet étaient pour moi des gros paquebots assez qualitatifs et qui ne posaient
14:11 pas de problème. Et ça redevient des paris un peu risqués. Voilà, pour moi, c'est ma conclusion,
14:16 c'est que ces boîtes-là vont redevenir un peu risquées et notamment peut-être devenir un petit
14:20 peu comme Meta, c'est-à-dire Meta avec Zuckerberg qui avait fait son pari sur le metaverse, ça a
14:24 raté, maintenant il fait un nouveau pari sur l'intelligence artificielle. On a vu ce que ça a
14:28 donné sur Meta, ça a donné des 60% de baisse, des 300% de gain, etc. Donc des variations complètement
14:36 folles. Je pense qu'on peut se retrouver dans les prochaines années avec un petit peu ce type de
14:39 profil sur Microsoft et Alphabet en fonction de la réussite du pari sur l'intelligence artificielle.
14:46 Ce qui est marrant quand on regarde les résultats de ces boîtes, c'est qu'il y en a qui sont beaucoup
14:49 plus prudentes que d'autres sur les mentions d'intelligence artificielle. Il y en a qui sont
14:53 très prudentes et d'autres qui mettent ça à toutes les sauces. En tout cas, je continue à
14:57 suivre ces quatre boîtes-là, je continue à bien les aimer, mais voilà, profil plus risqué qu'avant,
15:02 c'est un peu ma conclusion. Dites-moi ce que vous en pensez, évidemment, en commentaire,
15:05 en tout cas ceux qui me regardent en vidéo sur YouTube. Je sais que malheureusement,
15:08 c'est difficile de mettre des commentaires sur les podcasts, mais vous arrivez à me mettre des notes.
15:13 Je reçois beaucoup de cinq étoiles sur le podcast, ça me fait super plaisir. Donc voilà,
15:17 si vous avez un petit peu de temps sur Spotify, sur Apple Podcasts, pour me mettre un petit
15:21 commentaire, c'est super sympa. En tout cas, merci à tous. Si vous avez des idées de vidéos,
15:25 bien sûr, n'hésitez pas à me les mettre aussi en commentaire et moi, je vous dis à bientôt.