Lundi 16 septembre 2024, SMART BOURSE reçoit Gilles Etcheberrigaray (Cofondateur, président et directeur des investissements, Elkano Asset management) , Roni Michaly (Président Directeur Général, Galilée AM) , Philippe Uzan (Directeur général adjoint et Directeur des gestions, IM Global Partner) et Geoffroy Lenoir (Codirecteur des gestions OPC, Ofi Invest Asset Management)
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00:00Bienvenue dans Smart Bourse, votre émission quotidienne pour rester à l'écoute des
00:11marchés sur Bsmart4Chain, chaque jour à 17h si vous nous suivez en direct à la télévision
00:16via vos box, émission que vous retrouvez chaque soir en replay sur bsmart.fr ou encore
00:21à l'heure qu'il vous plaira en podcast sur l'ensemble de vos plateformes préférées.
00:25Au sommaire de cette édition ce soir, une semaine qui démarre et qui sera marquée
00:29évidemment par de nouvelles décisions de politique monétaire, en l'occurrence celle
00:32très attendue de la réserve fédérale américaine qui va entrer dans le jeu des baisses de
00:36taux.
00:37De quelle manière la Fed va-t-elle entrer dans le jeu des baisses de taux ? C'est toute
00:41la question qui se pose aujourd'hui alors que le marché a toujours des attentes très
00:46ambitieuses, agressives peut-être, en matière de réglage des politiques monétaires.
00:52On notera que le dollar a continué de s'affaiblir un petit peu contre le yen, avec un dollar
00:57moyen qui a cassé le niveau de 140 ces dernières heures et puis côté macro, la réserve fédérale
01:04américaine, les investisseurs auront préconnaissance encore de quelques données lourdes avant
01:09la décision de mercredi soir avec en l'occurrence la publication attendue demain des ventes
01:13au détail, le consommateur américain aux Etats-Unis ainsi que de la production industrielle
01:18américaine.
01:19Voilà donc pour le programme de cette semaine sur les marchés qui sera également une semaine
01:23technique avec une échéance trimestrielle qui nous attend ce vendredi, l'expiration
01:28de différents produits dérivés sur indices entre autres avec un mois de septembre toujours
01:36pénalisé par une saisonnalité dite négative et un marché qui reste quand même un peu
01:41stressé, moins que ce qu'on a vu début août bien sûr mais qui reste quand même
01:47relativement fébrile y compris sur les marchés actions avec des phénomènes de yo-yo, on
01:52a vu la semaine dernière la tech américaine se reprendre vivement alors qu'elle était
01:57un peu moins en grâce les semaines précédentes, l'Europe également a signé une semaine
02:01positive mais reste hors tard par rapport au rattrapage des actions mondiales ou des
02:06actions américaines, quel est l'état des lieux qu'on peut dresser de ces marchés,
02:09nous en parlerons bien sûr avec nos invités dans quelques instants et puis dans le dernier
02:12quart d'heure de Smart Bourse, focus thématique ce soir sur le thème du bien-être animal,
02:17c'est Rony Michaly le président de Galilée Asset Management qui sera avec nous en plateau
02:21à partir de 17h45 pour revenir sur ce thème d'investissement.
02:36Avant d'écrire nos invités, le point sûr, les enjeux du moment et ses tendances mon
02:41ami, chaque soir en ouverture de Smart Bourse avec Pauline Grattel, bonsoir Pauline, on
02:45vous retrouve donc pour nous livrer les infos clés du jour sur les marchés, tendance prudente,
02:50tendance indécise, un peu de fébrilité peut-être chez les investisseurs avant une
02:54semaine importante.
02:55Oui, les bourses européennes évoluent en ordre dispersé, les investisseurs ont les
02:59yeux rivés sur la réunion de la réserve fédérale qui commencera demain et surtout
03:04sur la décision monétaire qui interviendra mercredi, en attendant, l'heure est à la
03:08prudence.
03:09Peu de mouvements sur les indices actions, peu de mouvements a priori également sur
03:13les marchés obligataires, Pauline ?
03:14Oui, le rendement de l'obligation américaine à 10 ans est stable autour de 3,65%, le
03:20rendement de l'obligation allemande à 10 ans se situe entre 2,10% et 2,15% aujourd'hui.
03:25A noter, sur le marché d'échanges, le Yen continue de s'apprécier avec une parité
03:30dollar-yen qui est passée sous la barre des 140 pour la première fois depuis juillet
03:342023.
03:35Au-delà de la fête, la Banque du Japon se réunit également en fin de semaine.
03:39A ce stade, le marché n'attend pas de nouvelle hausse des taux pour cette réunion.
03:43On aura également la Banque d'Angleterre, là aussi, des paris un peu partagés mais
03:47le consensus semble nous dire que la Banque d'Angleterre pourrait marquer une pause à
03:51l'occasion de cette réunion ce mois-ci pour signaler de futures baisses de taux lors des
03:56prochaines réunions.
03:57Tout ça sera confirmé évidemment tout au long de la semaine.
04:00Côté macro, l'agenda était assez léger, Pauline, mais les investisseurs ont quand même
04:04pu jeter un oeil sur l'indice Empire State de la fête de New York.
04:07L'activité manufacturière de la région de New York a bondi et c'était inattendu
04:12pour le mois de septembre.
04:13L'indice manufacturier ressort à 11,5, nettement supérieur à celui du mois précédent et
04:18au-delà des attentes des analystes.
04:20La forte hausse du jour sur le marché parisien est à mettre au crédit du titre Rexel.
04:24Le fournisseur de matériel électrique est leader du SBF 120 et du SRD.
04:29Le titre gagne 10% après avoir rejeté une offre non sollicitée du groupe américain
04:34QXO de près de 8,5 milliards d'euros.
04:38Rexel estime que la proposition sous-valorise le groupe.
04:41En conséquence, le conseil d'administration décide de ne pas donner suite à l'unanimité.
04:46Derrière Rexel, on trouve Virbac qui a publié aujourd'hui ses résultats du premier semestre.
04:50Des résultats salués par le marché puisque le titre gagne plus de 6% aujourd'hui.
04:55Le groupe pharmaceutique dédié à la santé animale fait état d'une marge record au
04:59premier semestre de 21,5%.
05:02Dans le même temps, Virbac confirme ses objectifs financiers annuels avec une croissance de
05:07son chiffre d'affaires entre 7 et 9%.
05:10Et puis de l'autre côté du spectre, le plongeon de Worldline se poursuit encore aujourd'hui.
05:15Oui, le prestataire de paiement annoncé vendredi le départ de son directeur général et
05:20abaissé ses objectifs financiers annuels.
05:23Le titre plongeait de 20% avant le week-end et continue sa chute aujourd'hui de plus
05:28de 12% au cours de la séance au plus bas historique.
05:31Quels vont être les temps forts de la semaine sur les marchés Pauline ?
05:33Cette semaine est une semaine d'échéance sur les marchés avec l'arrivée à expiration
05:36de plusieurs produits dérivés vendredi.
05:39Demain, les investisseurs prendront connaissance de l'indice zou du moral des investisseurs
05:43allemands du mois de septembre.
05:44Aux Etats-Unis, la production industrielle et les ventes au détail du mois d'août
05:48seront publiées.
05:49Côté micro, les résultats de Vinci sont attendus.
05:51Merci beaucoup Pauline.
05:53Pauline Grattel avec nous chaque soir en ouverture de Smart Bourse pour vous apporter les infos
05:57clés du jour sur les marchés.
06:09Trois invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché.
06:12Gilles Etcheberry-Garay est avec nous, président et directeur des investissements d'Elcano
06:16Asset Management.
06:17Bonsoir Gilles.
06:18Merci d'être là.
06:19Geoffroy Lenoir nous accompagne également.
06:20Bonsoir Geoffroy.
06:21Vous êtes co-directeur des gestions OPC, DoFi, Invest, Asset Management et Philippe
06:26Usant à nos côtés également.
06:27Bonsoir Philippe.
06:28Ravi de vous retrouver.
06:29Vous êtes directeur général adjoint et directeur des gestions d'IM Global Partner.
06:34Quel cycle de baisse de taux devant nous Philippe ?
06:38Avec la question de savoir comment est-ce que la Fed peut entamer de la meilleure manière
06:42possible son cycle de baisse et rejoindre ainsi d'autres banques centrales qui ont
06:46déjà commencé à baisser les taux.
06:48Mais avant cela, à quoi le marché se prépare à ce stade Philippe ?
06:53Alors commençons effectivement par les marchés.
06:56Les marchés sont partagés.
06:57Quand vous regardez la probabilité, on est quasiment à 50-50 entre une baisse de 25
07:02mois.
07:03Donc la baisse elle est acquise, elle est téléguidée.
07:05Une baisse de 25 et une baisse de 50.
07:08Le point important aussi c'est que ça ne s'arrête pas là.
07:11Le marché price quasiment 120 points de base de baisse de taux d'ici la fin de l'année.
07:16250 points de base de baisse de taux d'ici à l'été prochain.
07:20Donc c'est un...
07:22En un an, 250 points de base attendus du côté de la Fed.
07:26Un assouplissement très significatif et un assouplissement rapide.
07:30Puisque comme vous le rappeliez, la Fed serait la dernière on va dire dans les grandes banques
07:37où le Japon est à part à entamer son cycle de baisse de taux.
07:40Mais la BCE qui a déjà baissé deux fois mais c'était une fois par trimestre et de
07:4525 points de base seulement.
07:46La Banque du Canada les a baissés de mémoire consécutive 3 fois.
07:50De 25 points de base.
07:51La Banque d'Angleterre on va voir cette semaine si elle fait 25 à chaque meeting ou 25 une
07:55fois tous les deux meetings.
07:57Mais le marché est parti sur un assouplissement rapide alors que la croissance aux Etats-Unis
08:04est quand même bien au-dessus de celle des autres pays développés.
08:08Que certes l'inflation diminue, ça on ne va pas le nier, mais elle reste quand même
08:13au-dessus des cibles de la Fed.
08:15Et les derniers chiffres montrent quand même que certes, comme on dit toujours, le dernier
08:21kilomètre, le dernier mile pour les Américains est quand même long.
08:25Le seul élément, parce qu'effectivement il y a quand même un élément derrière,
08:29c'est la dégradation très progressive du marché du travail.
08:35Vous vous souvenez, tout ça c'est parti début août de la fameuse activation de la règle
08:39de Sam.
08:40Même si, et ce n'est pas moi qui le dis seulement, c'est Mme Sam, c'est une règle empirique,
08:47que l'on pourrait aussi penser que le marché du travail américain aujourd'hui il est structurellement
08:53plus tendu et que les chefs d'entreprises américains seront peut-être moins prontes
08:58à licencier qu'ils ne l'ont été dans les trente dernières années.
09:00Donc une baisse de taux, oui, une baisse de taux aussi rapide, en tout cas cinquante
09:07points de base pour démarrer, moi je n'y crois pas forcément.
09:11Le deuxième point c'est qu'il faut aussi regarder l'histoire, et effectivement on
09:16a eu deux types d'assouplissement, des assouplissements qui ont démarré avec 50, moi j'en ai trouvé
09:22deux en fait, 2001 et 2007.
09:26On n'est pas tout à fait dans la même...
09:28Des exemples d'intervention en urgence, on peut le dire comme ça ?
09:31Alors 2000 ans ça a même démarré avec un inter-meeting qui était le premier jour ou
09:34le deuxième jour de l'année, 2007 ça a démarré en septembre, donc après quand même la crise,
09:39le BNP qui...
09:40Bien sûr, le gel des fonds monétaires pendant l'été 2007, on a vu le rachat de Berstern
09:44aussi je crois en début d'année, il y avait déjà des craquements avant la grande faillite
09:49de l'Eman un an après.
09:51Donc ça c'est les dossiers qui démarrent avec 50 points de base, il y a bien une récession
09:55derrière, je mets de côté les années 2020 parce que l'assouplissement démarre en fait
10:00en 2019.
10:012019 c'est 25 points de base, 95 le fameux dernier soft lending, c'est 25 points de base,
10:0898 quand il y a la crise russe, il y a trois baisses de taux, 25 points de base la première,
10:1387, le krach de 87, 25 points de base.
10:16Donc 50 points de base c'est quand même un signe...
10:20Historiquement ça reste un signal négatif.
10:22Donc moi je souhaite bon courage, je ne dis pas qu'elle ne le fera pas puisque manifestement
10:27l'article du Wall Street Journal de vendredi dernier...
10:29A fait tourner un peu les choses.
10:30A fait tourner les choses et laisse penser que le débat en tout cas est plus ouvert
10:34qu'il ne semble.
10:35La question étant, est-ce qu'il y a une bonne manière de présenter une baisse de 50 points
10:38de base dans le monde de 2024 ?
10:41En tout cas ça ne me paraît pas facile de dire qu'on est tellement confus dans notre
10:46scénario de soft lending qu'on commence par 50 points de base.
10:49Comment vous expliquez Geoffroy que le marché soit aussi partagé, aussi indécis sur une
10:55décision de politique monétaire ? On parle de la Fed, on parle de banquiers centraux
10:59qui ont quand même tout le loisir de s'exprimer autant qu'ils veulent généralement en dehors
11:04des quelques jours précédant le meeting.
11:07Et pour autant, on ne sait pas ce que mercredi soir sera décidé par la Réserve fédérale américaine.
11:13Oui c'est vrai que c'est assez étonnant d'être aussi proche d'une réunion importante
11:15comme ça de la Réserve fédérale américaine et d'avoir autant d'incertitudes.
11:18Je crois que c'est encore plus que 55 ans, je crois que le marché anticipe 60% une baisse
11:25de 50 points de base.
11:26Les 50 BPs ont pris la corde et la fredne n'a jamais fait l'inverse de ce qui était
11:31prévu depuis 2015, la seule dernière fois où ça s'est mal passé.
11:34A deux jours d'un meeting, si le marché donne une probabilité, la Fed ne va jamais contre ?
11:38Jamais.
11:39Elle a fait en 2015 la dernière fois, ça s'est mal passé, depuis elle n'a plus jamais refait.
11:43Aujourd'hui le marché est dans le camp des 50 points de base, c'est ça qu'il faut avoir en tête.
11:47Et si la Fed est dans le camp des marchés, elle fera 50 points de base.
11:52On verra, on verra mercredi soir.
11:54Je rejoins ce qui a été dit, c'est vrai que c'est assez étonnant de se dire que la
11:57Réserve fédérale va baisser ou risque de baisser de 50 points de base vu les conditions
12:02économiques, le niveau de croissance aux Etats-Unis, le marché de l'emploi.
12:06On pouvait s'alarmer sur le marché de l'emploi mais c'est vrai qu'on est à 4,2% de taux
12:10de chômage, les chiffres ne sont pas catastrophiques.
12:13Et si on regarde plus en détail ces chiffres-là, on voit que le nombre de licenciements n'augmente
12:17pas en fait.
12:18C'est vraiment la partie émigration et nouveaux entrants sur le marché du travail qui fait
12:22que ce taux de chômage augmente.
12:23C'est l'offre, c'est un problème d'offre.
12:25C'est vrai que vu comme ça, on se dit mais il n'y a pas de péril dans la demeure.
12:29Certes, il va falloir ajuster ces taux directeurs et retourner sur les taux plus neutres, peut-être
12:35autour de 3% horizon 2025, fin 2025 ou mi-2025.
12:40Mais on se dit qu'il n'y a pas urgence à baisser très rapidement les taux ou alors
12:44c'est qu'il y a quelque chose que voit la Réserve fédérale que les investisseurs
12:48ne voient pas.
12:49Mais c'est vrai qu'à ce niveau-là…
12:50J'ai deux remarques par rapport à ça mais qui sont des remarques d'un observateur
12:54de marché qui suit l'avis des marchés depuis une bonne quinzaine d'années maintenant.
12:57J'entends souvent l'argument si la Fed nous surprend c'est que la Fed a vu quelque
13:00chose qu'on ne voyait pas.
13:02Bon, il y a quand même beaucoup d'institutions bancaires ou autres qui ont, peut-être qu'elles
13:06n'ont pas la finesse d'analyse de données que peut avoir le staff de la Réserve fédérale
13:11américaine.
13:12Mais quand même, j'ai quand même l'impression que beaucoup de gens se penchent sur tous
13:16ces indicateurs économiques du marché du travail de manière aussi pointue, aguerrie
13:20que peuvent le faire des économistes de la Réserve fédérale américaine.
13:24J'entends les perspectives historiques que nous rappelait Philippe Huzon.
13:27Quand on a démarré avec 50 points de base, ce n'était jamais dans des conditions très
13:32positives, très favorables.
13:34Néanmoins, on a quand même des taux directeurs réels qui sont élevés, encore très élevés
13:40aujourd'hui, dans une économie qui se porte bien mais dont on sait que la trajectoire
13:44est plutôt celle d'un affaiblissement.
13:46Et si l'idée reste de poursuivre la chimère du soft lending, on sait que le timing est
13:52important dans cette affaire et qu'il y a aussi des délais de transmission de politique
13:56monétaire qu'on a vécu dans le sens de la montée mais qu'on vit aussi dans le sens
14:00de la descente.
14:01Et je me dis qu'argumenter que 50 BP, ça permet d'assurer au maximum et de garantir
14:09l'état de l'économie américaine aujourd'hui, c'est-à-dire très bon 4,2 taux de chômage,
14:14un consommateur qui continue de consommer, etc.
14:18Je me dis que c'est peut-être pas un mauvais message que la Fed enverrait mercredi soir
14:22au marché.
14:23J'ai du mal à imaginer que ça ne puisse être qu'un mauvais message.
14:25C'est la fameuse fonction de réaction des banques centrales.
14:27Et c'est vrai que quand on parle de fonction de réaction des banques centrales, on sait
14:30que la Réserve fédérale est toujours plus réactive, plus dynamique que les autres
14:34banques et notamment que la Banque Centrale Européenne.
14:36Donc on se dit que la Banque Centrale Européenne...
14:38Quand j'entends les critiques qu'ont fait la BCE, je me dis, une Fed qui ferait 50 BP,
14:41en quoi ce serait mal ?
14:43Par rapport à ça, finalement, la Réserve fédérale peut surprendre davantage que la
14:48BCE.
14:49Si la BCE faisait 50 BP le mois prochain, ça serait assez surprenant.
14:53La Réserve fédérale américaine, ce qui est un petit peu plus embêtant, c'est sur
14:58le message qui n'a pas été clarifié jusqu'à présent et qu'on est toujours sur cette
15:02incertitude-là.
15:03Et c'est vrai qu'on se dit, pourquoi aller trop vite alors que l'inflation reste élevée,
15:08la croissance reste plutôt correcte, pourquoi pas faire un premier pas de 25, voir ce qui
15:12se passe.
15:13Je rappelle que la prochaine réunion sera à deux jours d'intervalle avec les élections
15:16américaines, qui pourront également faire encore 25 ou 50.
15:19Il y aura encore peut-être une incertitude à ce niveau-là.
15:22Et puis encore une réunion au mois de décembre.
15:25C'est vrai que sur la fin d'année, le calendrier, avec les échéances, les réunions des banques
15:29centrales, il y a une incertitude qui se crée là.
15:31Maintenant, c'est vrai que notre vision chez Ofi Invest, c'est de se dire, pourquoi pas
15:35qu'il y ait une accélération, mais pourquoi, en fait, commencer rapidement tout de suite.
15:39J'entends, j'entends.
15:40On est plutôt partisans du 25 points de base.
15:42Même à deux jours, on assume cette vue.
15:45Beaucoup réfléchissent aussi avec le schéma qui a été appliqué dans les hausses de
15:49taux.
15:50Je rappelle, on commence en mars 2022 à 25.
15:52Ensuite, on va assez vite sur 50.
15:53Je crois que la hausse de taux suivante, c'est 50.
15:56Et puis arrive le mois de juin 2022 où Jérôme Powell, à une semaine ou dix jours du meeting,
16:03je crois, signale le rythme de 50 comme étant le bon.
16:06Et entre temps, l'article du Wall Street Journal, le journaliste du Wall Street Journal
16:11qui suit la Fed, Nick Timiraos, etc., nous dit, ce ne sera pas 50.
16:15Après discussion avec les membres informés de la réserve fédérale américaine, ça
16:18penche plutôt pour 75.
16:20Et la Fed fait 75.
16:21Tout le monde a cette mécanique en tête qui date d'il y a deux ans, en l'occurrence.
16:25C'est sûr.
16:26Le rôle de Timiraos, c'est vraiment d'être le journaliste, banque centrale, Fed du Wall
16:31Street Journal.
16:32Voilà.
16:33Et porte-parole officieux, officiel quasiment.
16:36Il a un accès privilégié et il en fait profiter tout le monde.
16:43C'est le lecteur.
16:44Non, je dirais qu'il y a deux choses.
16:47Je suis d'accord sur ce qui a été dit sur l'économie et que la Fed, probablement,
16:53ne doit pas faire 25.
16:54Après, il y a quand même un loup dans la bergerie.
16:56Il y a deux remarques.
16:57Un, la Fed se trompe régulièrement.
16:59Elle s'est trompée en 2008.
17:01Dans ces périodes-là, elle a tendance à se tromper.
17:03Elle le sait aussi.
17:04Deux, il y a quand même un loup dans la bergerie qui est le marché de l'immobilier américain
17:09qui est en train de très sérieusement se retourner en termes de prix du fait de la
17:12baisse des taux paradoxalement.
17:13Les prix remontent ?
17:14Non, les prix baissent.
17:15Ah, les prix baissent.
17:16Pourquoi ? Parce que les volumes arrivent.
17:17Les taux baissent.
17:18Les mortgages sont à nouveau disponibles.
17:19Les volumes arrivent et les actes baissent les prix.
17:22Et il y a quand même, pour citer Sherlock Holmes, il y a un chien qui n'a pas aboyé
17:26durant les deux années qui viennent, c'est l'immobilier américain.
17:29Avec des taux à 7 %, il aurait dû être envoyé dans le décor et ça n'a pas été
17:33le cas.
17:34L'emploi est resté.
17:35Et là, la crainte à mon avis sous-jacente de la Fed, c'est qu'on a un dérapage très
17:40fort sur l'emploi immobilier américain.
17:42Dans la construction ?
17:43Dans la construction qui fasse un peu s'effondrer un char de fer.
17:46L'effet domino.
17:47L'effet domino sur le chômage et sur la consommation.
17:49L'autre effet domino, c'est l'effet de richesse.
17:51On voit bien que l'effet de richesse tient et à travers les prix de l'immobilier, c'est
17:54un élément important de l'effet de richesse.
17:56Moi, je pense que ce qui inquiète la Fed, très fortement, et qui l'incite à faire
18:02quelque chose qui n'a pas vraiment de sens, on est d'accord, au vu de...
18:05Non, oui, vu comme ça, effectivement, on est encore à 3 % de croissance au D2.
18:09C'est vrai que c'est...
18:10On a vu aussi les motifs.
18:11Les taux réels sont à quoi ? 1,60 encore aujourd'hui ?
18:14L'Amérique américaine n'est pas faite pour des taux réels aussi élevés, ça c'est
18:17clair.
18:18Mais on a vu qu'en 0,50, ça a toujours...
18:22C'est quand même pas des choses très favorables en termes d'historique.
18:27Mais si elle fait ça, je pense que ce qui l'inquiète, c'est ce qui se passe dans l'immobilier.
18:31On voit sur les codes de l'Arizona, du Florida, on voit des baisses de 10, 15, 20 % sur l'immobilier
18:39parce que les taux qui étaient à 7 %, on devait bloquer le marché.
18:43Le marché se débloque et là, il y a des vendeurs énormes.
18:47Et j'ajouterais effectivement que l'autre point, c'est l'effet de richesse qui est lié
18:52à ça et qui aussi, je pense, inquiète la Fed et donc qu'elle ne veut pas prendre
18:55de risques, qu'il y ait un déconflage de la consommation et essayer de tenir au moins
19:00jusqu'en plus novembre.
19:01En plus, il y a le Trésor derrière qui a quand même un billet assez fort par rapport
19:05au mois de novembre et qui aimerait que tout ça tienne.
19:08Oui, oui, puis il va falloir rallonger un peu la maturité des émissions du Trésor,
19:13etc.
19:14Il y a plein d'enjeux lourds qui arrivent aussi.
19:16Du point de vue du marché des trésoristes américains.
19:18Dernier point, la Fed a perdu son combat contre le Sénat, contre le Congrès.
19:21Je veux dire, le déficit américain est hors de contrôle.
19:23Personne n'a envie de le contrôler et quelque part, la Fed ne peut pas soit monter vraiment
19:27ses taux pour arrêter de faire autant de déficit, soit aujourd'hui, elle l'accommode
19:30et elle a choisi d'accommoder, pour moi.
19:33Philippe, c'est un point parce que pour moi, ça fait la transition avec la question des élections.
19:40Si vous avez, dans deux mois on va dire, et je pense que c'est un scénario qui est
19:46tout à fait possible, Trump à la Maison-Blanche et le Congrès qui reste à majorité républicaine
19:51comme il l'est aujourd'hui.
19:52Aujourd'hui, il est démocrate républicain.
19:55En tout cas, c'est moitié-moitié au Sénat et c'est une majorité...
20:01Le Sénat ne tient que grâce à la voix de la vice-présidente.
20:04Tout à fait.
20:05Mais donc, si le vice-président est républicain, ça bascule.
20:08Et il y a beaucoup plus de sièges de sénateurs démocrates.
20:11Oui, à renouveler.
20:12En gros, les républicains, ils sont déjà...
20:14Il y a plus de risques pour les démocrates au Sénat que les républicains.
20:17Voilà.
20:18Donc, dans ce cas-là, c'est quoi les deux grandes mesures de l'agenda politique du Parti républicain aujourd'hui ?
20:25C'est des baisses d'impôts, de nouvelles baisses de taxes sur les entreprises,
20:31une prolongation des baisses d'impôts qui, vous savez, vont arriver à échéance en 2025.
20:35Donc là, il faudra forcément faire quelque chose, d'un côté.
20:38Et de l'autre côté...
20:39Les tarifs.
20:40Alors, même sans les tarifs, c'est une politique beaucoup plus dure sur l'immigration.
20:44Oui.
20:45D'accord ?
20:46Donc, normalement, c'est, on va dire, positive croissance et pas très positive sur l'inflation par le côté emploi,
20:55alors qu'on me dit déjà que le problème, c'est plus l'offre que la demande.
20:59Est-ce que dans cet environnement-là...
21:01Alors, encore une fois, rien n'est certain.
21:03On saura à la prochaine réunion politique monétaire.
21:06Mais est-ce que c'est dans cet environnement-là que vous avez envie de démarrer un cycle d'assouplissement monétaire pied au plancher ?
21:12L'argument est, j'allais dire, renversé par certains dans le marché qui disent
21:17que, vu cette incertitude à l'issue du résultat de l'élection de novembre,
21:22autant préempter et autant couvrir le risque Trump avec peut-être un premier pas qui enverrait un message fort sur ce sujet-là.
21:32C'est vrai qu'à la Chambre des représentants, les démocrates, depuis deux ans, depuis l'avortement,
21:38les républicains sous-performent systématiquement localement.
21:41Et on pourrait avoir une Chambre des représentants qui repasse ce démocrate
21:45parce que tous les banlieues, enfin, le vote féminin en particulier, est passé côté démocrate.
21:50Et ce qui explique, déjà, ils n'ont gagné que de cinq sièges, alors que c'est traditionnellement favorable aux républicains.
21:55Donc, sur une élection où Trump va probablement perdre au nombre de voix, globalement, je veux dire...
22:00— Le vote populaire. Oui, sur les grands électeurs. Oui.
22:03— Donc je pense qu'on est juste sur le Sénat. Mais on pourrait avoir une Chambre des représentants qui passe démocrate.
22:08— Et donc un congrès, quand même, qui resterait partagé, de ce point de vue-là.
22:10— Qui resterait partagé, même si le Sénat... Parce que depuis 3 ans, depuis l'arrêt d'Overswell,
22:17les républicains sous-performent systématiquement localement dans toutes les élections qu'ils ont eues.
22:22— Il y a un certain nombre de mesures que le président peut prendre directement par décret.
22:27— Mais pas sur l'immigration et pas sur la fiscalité. — Et pas sur la fiscalité. Ouais.
22:31— Les tarifs. — Oui, oui. Sur les tarifs, en l'occurrence.
22:34Geoffroy, alors au-delà du 25-50 de la Fed cette semaine, qu'est-ce que l'entrée en jeu de la Réserve fédérale américaine
22:41amène dans le cycle de baisse globale des taux déjà entamé, comme on le rappelait aussi avec Philippe ?
22:49Est-ce que le risque est plutôt de voir ce cycle de baisse de taux s'accélérer ?
22:53Est-ce qu'on imagine rester sur quelque chose, alors de coordonner, je ne sais pas, mais d'assez synchrone
23:00dans le timing, dans la taille, dans les pas qui seront faits par les banques centrales ?
23:04Ou est-ce que, assez vite, ça peut, j'allais dire, partir un peu dans tous les sens en fonction des situations économiques
23:11relatives à chaque banque centrale ?
23:14— Oui. Alors par rapport à ça, c'est vrai qu'on peut essayer de prendre un peu de recul par rapport aux prévisions économiques
23:19qu'on peut avoir côté États-Unis et côté zone euro. C'est vrai qu'on reste assez convaincus que le fameux soft lending,
23:26c'est toujours d'actualité. Donc en fait, quelle que soit un petit peu la manière dont on réduit les taux,
23:30on devrait rester dans ce scénario-là. C'est vrai que le côté vraiment très récessif... Aujourd'hui, on n'a pas d'indicateur,
23:37de signaux avancés qui nous dit que l'économie américaine doit rentrer en récession. Donc on est plutôt sur une phase à se dire
23:43« Là, le marché anticipe peut-être un petit peu beaucoup à court terme. Et il y aura sans doute un petit peu moins de baisse de taux
23:49délivrées par la Réserve fédérale que ce qui est anticipé par le marché ». Par contre, que l'année prochaine, la Réserve fédérale accélère,
23:55baisse ses taux, arrive sur le taux neutre autour des 3 %, dans le contexte actuel, avec les chiffres qu'on a, les indicateurs avancés qu'on a,
24:03ça nous paraît tout à fait réaliste. Et ça colle parfaitement avec un scénario un peu idéal, un peu avec les lunettes roses, sans doute.
24:10— Mais la destination que le marché entrevoit, alors elle vient peut-être un peu vite dans le calendrier, mais la destination que le marché voit,
24:16250 points de base de baisse de taux, ça paraît légitime et cohérent. En théorie, sur le papier, en tout cas.
24:22— Ça paraît tout à fait légitime. Qu'on arrive, encore une fois, le taux neutre, on peut le recalculer de toute façon.
24:26Et si on arrive autour des 3 %, à 25 BP près, ça changera pas forcément grand-chose. Mais en tout cas, ça nous paraît être le scénario le plus probable
24:33à date sur la Réserve fédérale. — Comment ça se translate pour la BCE, du coup ?
24:37— Alors pour la BCE, c'est vrai qu'on est dans un schéma qui est assez différent. On a vu qu'elle a commencé à baisser ses taux avant la Réserve fédérale.
24:42Elle pourra nous le redire quand ça l'arrangera. Ça sera plutôt – on va dire – peut-être un fait marquant. Ce qu'on peut estimer,
24:48c'est que la BCE est dans un cas complètement différent, où il y a des vraies raisons de baisser. Et il y a des vraies raisons de baisser peut-être même
24:55plus rapidement que pour la Réserve fédérale américaine, puisque la croissance, on n'est pas du tout sur le même niveau.
25:00On est sur une croissance qui est en dessous des 1% en zone euro. Même si on est dans un schéma où on est censés repartir un peu plus fort
25:07l'année prochaine sur la croissance, on a une croissance faible. On a une inflation qui est déjà – on va dire – quasiment sur la cible
25:15de la Banque centrale européenne. — Parfois en dessous. — Même parfois en dessous. Ça se voit en France, dans d'autres pays.
25:20Il n'y a pas de raison de maintenir les taux sur ces niveaux-là pendant très longtemps. Donc c'est vrai qu'on peut se questionner sur le fait
25:26d'être aussi prudent côté Banque centrale européenne. — Pour vous, cette prudence de la BCE, à un moment, elle sera confrontée à une réalité
25:32qui poussera la BCE à accélérer ou à en faire plus, plus vite, ou procéder à des tailles de baisse de taux plus importantes ?
25:39— Oui, je pense qu'elle devrait accélérer en début d'année aussi. Là, on est plutôt sur un calendrier où elle va baisser ses taux
25:45une prochaine fois en décembre. Elle va sans doute sauter le prochain meeting, comme c'est largement attendu. Donc une baisse en décembre,
25:52ça peut... — On verra. On verra. — Si les anticipations reviennent un petit peu moins fortes sur la Fed, ça paraît très étonnant qu'elles reviennent
26:00sur la BCE de façon un peu opposée. Donc par contre, qu'elle accélère en début d'année avec des nouveaux chiffres de croissance
26:07et d'inflation à la prochaine révision qu'elle nous donnera, ça me semble assez cohérent. Elle va atterrir vers les 2%.
26:15— Vers les 2%. Bon. Vous attendez Georges Schema aussi, Philippe ? — La BCE, elle serait sans doute ravie d'une trajectoire rapide de la Fed,
26:22parce que même si elle a eu l'audace de baisser deux fois les taux avant la Fed, ce qu'elle n'avait jamais fait, je pense qu'effectivement,
26:27si elle pouvait derrière se remettre comme elle a l'habitude de le faire dans la trajectoire... — Dans le flot de la Fed, ouais.
26:33— Là, peut-être qu'effectivement, elle validerait une accélération de la baisse. Je suis bien d'accord avec vous. Du point de vue économique,
26:43elle me semble bien plus justifiée. — Oui, mais avec quel argument ? — Elle part de moins en haut, aussi. Donc c'est vrai qu'elle a moins de munitions.
26:49— Oui, elle part de moins en haut. Et avec quel argument ? Moi, quand j'entends encore Isabelle Schnabel... Et je cite pas Isabelle Schnabel parce que c'est...
26:56Enfin si, je la cite parce que c'est quand même elle qui a le lead intellectuel aujourd'hui au sein du board, en tout cas du directeur de la BCE.
27:03J'ai bien conscience, j'imagine bien qu'elle a conscience des risques dans les deux sens. Mais le seul risque qu'elle évoque, c'est celui de la persistance
27:11de l'inflation, dans les services, du risque encore sur les salaires, etc. C'est la seule partie du risque sur laquelle elle se focalise aujourd'hui.
27:18— Oui, mais elle a pris un lead intellectuel à juste titre dans une période où, effectivement, le combat, c'était l'inflation.
27:26Si le principal risque, ça devient la croissance, est-ce que le lead peut pas bouger ? — L'équilibre change, peut changer au sein de la BCE.
27:33— Oui. Et puis il y a un écart de perception sur l'Europe, quand même. On a quand même un paradoxe en 2023. C'est qu'on a le cœur en 2023 en panne,
27:40France et Allemagne, et la périphérie, qui fonctionne bien, Espagne, Italie, même la... Voilà. Donc on a quand même une perception un peu biaisée
27:47de la croissance européenne ou de la zone euro, plus exactement, parce qu'on a quand même quelque chose dans le cas qu'on n'avait jamais connu
27:54depuis le début de la construction européenne, où le cœur, les deux économies majeures sont en panne pour des raisons un peu différentes,
28:00même franchement différentes. Et tout le reste fonctionne quand même plutôt bien. Et ça, c'est aussi... Je pense que ça perturbe un peu
28:06les habitudes de raisonnement, et à la BCE, et dans le commentariat de la BCE, parce que c'est un cas de figure qu'on n'a pas l'habitude de connaître.
28:15— Non, je vous confirme. Et c'est un schéma qui est amené à se prolonger. Est-ce que ça se traduit même dans des stratégies d'investissement,
28:22de se dire « Tiens, sur des classes d'actifs, alors je sais pas, obligataires, actions, je vais privilégier peut-être un peu plus que d'habitude
28:28la périphérie de la zone euro, pour être un peu moins présent peut-être sur le cœur de la zone euro, Allemagne-France ? »
28:34— Les boucs du Sud ont bien marché. — Oui. Mais le DAX est aussi au sommet.
28:38— Le BTP italien a remplacé un peu la loi T. — Mais ça, ça continue. Ça se transcrit dans vos stratégies aussi, Gilles ?
28:43— C'est ce qu'on a fait, nous. On a parlé en juillet, au moment de l'élection. On a dit qu'il ne peut pas y avoir de problème dans la zone euro.
28:47S'il n'y a pas de problème, l'Italie en profite, et vice-versa. Et donc... — Pourtant, Dieu sait s'il peut y en avoir plus que deux.
28:52— Non, non, non, parce que la zone euro est une zone en excédent d'épargne. Donc si on a un problème, c'est un problème localisé
28:59avec globalement un système qui est en excédent. Donc s'il y a un problème... Si personne ne veut de BTP, on va prendre de T plus que d'AT.
29:05Si on veut moins d'OAT, il faut prendre plus de BTP. C'est... Je veux dire, ça, c'est minaire. Donc on a eu ce phénomène.
29:12On a les bourses italiennes, les bourses du Sud... — Et ça continue. Enfin c'est des positions qu'on a envie de garder,
29:16y compris dans ce schéma d'accommodation, de réglage de la politique monétaire.
29:20— Elles viennent de loin. Je veux dire, elles viennent aussi de pays qui, l'économie, ont quand même beaucoup souffert.
29:24Et à contrario, à France, le luxe, ça, on voit bien que c'est des choses qui souffrent un peu de...
29:29— Qui ont pris un peu de retard, disons. — Après, il y a aussi l'enjeu chinois. On n'en a pas parlé, parce qu'en fait,
29:34les économies qui souffrent le plus, même si Italie est liée, ce sont des économies qui sont quand même très liées à la Chine
29:40directement, indirectement, et qui donc, que ce soit industriellement ou le luxe... Voilà. Aujourd'hui, on a aussi une problématique chinoise
29:46qui touche plus le centre de l'Europe que la périphérie. Mais pour revenir sur la fête, je veux dire quand même une chose.
29:52La semaine dernière, on a mis fin à la plus longue inversion de courbe d'autos.
29:57— Ah ! La courbe. — Et c'est quand même quelque chose qui arrive systématiquement avant les récessions.
30:01Et on dit que les obligataires sont plus intelligents que les autres. Enfin ils sont mieux macroéconomistes que les autres.
30:06Je veux dire, c'est quand même quelque chose qui est marquant d'avoir le fait que la plus longue inversion d'autos
30:11de l'histoire de 2 ans 10 ans américain vient s'inverser. — Généralement, ça se repentifie même très violemment au moment de la récession.
30:18— Oui. C'est ce qui... — Donc ça veut dire quoi ? Le mouvement de pentification, il est...
30:23— Pour nous, il va s'accentuer. La question, c'est le rythme. Mais la question, ça veut dire que c'est quand même...
30:28Entre la repentification, la règle de Sam, on a quand même pas mal d'indicateurs économiques, même si on voit pas...
30:33Je suis d'accord avec ça. On voit pas une économie américaine. On a des salaires. On a des choses qui progressent.
30:37Mais on sent qu'il y a une fragilité sous assante. Et en tout cas, il y a des indicateurs non directs qui nous donnent,
30:42qui se mettent au rouge, qui généralement se mettent au rouge avant des récessions. — Je sais pas.
30:46— Et l'ISM manufacturier est resté sous les 50 pendant combien de mois et de trimestre ?
30:50— Oui, oui. Les choses pourraient marcher. Les immobiliers... Voilà. Mais en fait... — La courbe est restée inversée pendant combien de temps ?
30:54— Ce que nous, on pense, c'est que ça peut basculer très vite. Ça peut basculer très vite de l'un à l'autre.
31:00— Un côté non linéaire. — Il y a un côté non linéaire de rupture dans le système sur l'immobilier, sur l'effet de richesse,
31:05tout ça, qui fait qu'on voit rien. On voit rien jusqu'au moment où... C'est un peu comme sur le subprime.
31:11Si vous écoutez le subprime, il y a des gens qui, 2 ans avant, disent que ça va éclater. Et puis du jour au lendemain,
31:15tout le monde a vu le problème. Et on a eu une accélération. Et nous, le risque non linéaire, clairement, c'est ce qu'on voit
31:22à travers ces indicateurs-là, le risque non linéaire. — Bon. Sur la pente de la courbe des taux,
31:27qu'est-ce que vous dites, Geoffroy ? Vous venez du monde obligataire.
31:31— J'ai été obligataire. — Pardon ? — Oui, j'ai été obligataire.
31:35— Et on le reste toute sa vie, je crois. Non mais c'est quoi, une bonne pente ? Est-ce que forcément, d'avoir eu ce mouvement
31:41d'inversion et de repentification aujourd'hui, est-ce que c'est toujours un signal négatif à la fin de la journée
31:48pour des actifs risqués ou pas forcément ? — En fait, il y a plusieurs lectures. Il y a ce qui anticipe les marchés d'action d'un côté.
31:55Il y a ce qui anticipe les taux. On pourra en reparler. Mais c'est vrai qu'aujourd'hui, il y a un peu cette dichotomie en termes de pricing
32:01des risques sur les différentes classes d'actifs. Si on regarde la partie taux, j'adhère totalement à ce qui a été dit.
32:06On sort d'une période d'inversion de courbe. On a toujours dit que l'inversion de courbe, c'était un signal avancé d'une récession. Voilà.
32:12Aujourd'hui, il y a quelques exemples historiques qui nous montrent que c'est pas toujours le cas. Et on est peut-être dans ce cas-là.
32:19On a tout l'air. Aujourd'hui, cet indicateur-là, en tout cas, n'est plus inversé. Le 2 ans, le 10 ans américain n'est plus inversé.
32:27Il y a cette UBP. — Oui, c'est ça. Je veux dire c'est zéro, quoi. C'est l'épaisseur du trait. — On n'est plus très loin.
32:33— Après 2 ans, voilà. — Et côté Europe aussi, c'est un peu le même schéma. Si on regarde la Cour française, c'est peut-être un cas à part.
32:41Mais dans l'ensemble, c'est vrai que la courbe qui se repentifie, ça peut être interprété comme un bon signal.
32:46Ou alors on se dit qu'il y a un retard au niveau du signal sur la récession, ce qui n'est pas notre scénario, encore une fois.
32:53C'est vrai qu'on reste sur des anticipations de croissance qui se tiennent. Alors côté taux, c'est vrai que ce qui peut aujourd'hui être
33:01intéressant à suivre, et puis aussi par rapport à la BCE, on se dit finalement les taux, ils sont à peu près au niveau auquel ils devraient être.
33:09Donc si la BCE baisse ses taux plus ou moins vite, c'est pas pour ça qu'il y aura forcément beaucoup de variations.
33:14Il y aura peut-être un peu de pontification. Mais le 10 ans allemand, qui est autour des 2,10, 2,15, il peut peut-être même remonter un petit peu,
33:20retourner vers la zone des 2,30, 2,40. C'est vrai que pour nous, c'est un peu le point où il faut être longue duration.
33:25— OK. OK. Très intéressant. — Même s'il y a une asymétrie. On le voit bien, les risques d'avoir un événement exogène qui fasse un peu
33:32casser la machine, il augmente forcément plus le temps passe. Mais là, aujourd'hui, le pivot, c'est toujours pour nous autour des 2,30, 2,40.
33:40Et s'il y a une pontification, il viendra peut-être plus par une baisse... — Par le bas, par la partie courte de la...
33:45— C'est un peu le même raisonnement qu'on a. Et c'est vrai qu'on voit bien que quand les cycles changent, ça peut se pontifier très vite.
33:51Et on peut avoir des pentes, historiquement, à 200 points de base de pente. C'était pas aberrant. Là, aujourd'hui, bon, on a 8 BP aux U.S.
33:58Sur la France, je sais plus, autour des 50 BP, peut-être. Ça peut se pontifier assez rapidement. Donc c'est plutôt sur la pente qu'on va regarder
34:06ce qu'il y a à faire que sur la duration. La duration, ça peut être aussi une façon de se protéger aussi. C'est le fameux trappe à liquidité ou safe haven.
34:19On pourrait se dire que l'étau serait cette classe d'actifs sur laquelle il faudra se repositionner si on imagine un risque plus fort.
34:26— Il y a les matières premières, bien évidemment. Il y a l'or qui... — Oui, oui, oui. Ça reste des actifs de couverture, également, dans le cadre
34:32de scénarios adverses sur le plan économique. — Pour aller plus loin sur l'obligataire, ce qui est assez troublant, c'est qu'en fait, l'obligataire européen
34:37se porte très très bien. Vous voyez les émissions sur le secteur privé cet été. Il y a eu plus de 45 milliards d'émissions. C'est des records.
34:46Donc les entreprises se refinancent assez largement sur des taux qui semblent corrects pour elles et donc pour les investisseurs également.
34:53Et ça montre qu'il y a une solidité. Et ça, c'est vrai que c'est plutôt rassurant. C'est vrai que si on regarde plutôt d'un point de vue micro que macro,
34:59finalement, en Europe, les émetteurs du secteur privé se portent bien. — En face de ça, on a toujours – ça veut dire – des investisseurs qui sont
35:05à la recherche de rendements, qui ont compris que les rendements très courts monétaires allaient devenir moins intéressants. C'est aussi
35:11des moments d'opportunité, là, pour les investisseurs. C'est comme ça qu'il faut le comprendre, je crois. — Oui, aussi. Et je sais pas si ça a été noté aussi,
35:17mais il y a eu une émission d'Italie qui est passée récemment. — J'ai pas vu. Le dernier, ouais. — 8 milliards émises, mais avec une demande énorme.
35:24— Quoi ? 30 ? Oui. Enfin... — Non, plus de 100. — Plus de 100 milliards. D'accord. — Donc on est vraiment sur des chiffres assez incroyables.
35:29Le spread contre Allemagne qui s'est resserré à 135 points de base. Donc finalement, l'Italie se porte bien. On le dit.
35:35— Nous, on était ravis, hein. — La France, l'Italie, il y a peut-être un effet vaste communiquant. Mais c'est vrai que finalement,
35:42sur les fondamentaux, sur le côté technique, il n'y a pas d'alerte sur les marchés obligataires aujourd'hui.
35:47— Philippe. — Après, moi, je mettrais juste un petit moment. Je suis d'accord avec la plupart des choses qui ont été dites.
35:53Mais si on regarde l'obligataire américain, le mouvement de rallye par rapport au point haut... Donc on a dû atteindre 4,75 au milieu du deuxième trimestre.
36:03On a déjà baissé de plus de 100 points de base. Rappelez-vous ce qui s'était passé au quatrième trimestre de l'année dernière,
36:10quand le marché déjà était parti sur un scénario de baisse des taux assez rapide sur lequel il a dû rétro-pédaler.
36:17Quand il y a un cycle d'assouplissement monétaire, je suis tout à fait d'accord. La courbe, elle se repentifie.
36:23Si les taux courts vont à 3, c'est pas énorme comme pente pour, on va dire, le bas de cycle, si on est...
36:30— 70 BP de pente de taux, c'est pas... Oui. C'est le début de la normalité, quoi.
36:35— C'est vrai que je pense que pour la première fois depuis 3 ans, au mois d'août, on a eu cette configuration dans laquelle on a eu
36:40une baisse des marchés actions et une baisse du taux disant aux États-Unis. Donc le fameux 60-40, voilà, qui ne marchait plus, en tout cas, à la baisse.
36:50Mais c'est un point. Et encore une fois, je trouve qu'il y a le réflexe un peu habituel de dire que si l'économie ralentit,
37:00il faut allonger la duration. Moi, ce qui me frappe, c'est que depuis 2 ans, les mouvements de duration ont été extrêmement rapides, extrêmement violents.
37:08C'est de plus en plus tactique, de plus en plus rapide. Et donc les exemples historiques me semblent manipuler avec beaucoup de précautions.
37:21À l'inverse... — Donc sur la partie longue, vous dites « attention à la duration », parce qu'on peut prendre de la duration sur différentes parties de la courbe.
37:28— Oui, mais en général, quand on dit « prendre de la durée », on veut « allonger ».
37:32— J'entends bien. Mais vous dites sur la partie longue « attention à trop de durations ».
37:36— Le segment disant... — Le potentiel de baisse supplémentaire... — J'entends.
37:40— Voilà. Enfin je me concentre là encore. — Dans un soft lending. Oui.
37:44— Dans un soft lending, dans un scénario où l'endettement reste...
37:47— Oui, oui. À 360, c'est pas donné, quoi. Le disant américain n'est pas donné à 365. Non.
37:51— Les risques me paraissent à moyen terme asymétriques, avec des anticipations d'inflation qui sont quand même très conservatrices, on va dire,
37:59et des taux réels qui sont... Certes, ils sont plus... Enfin évidemment, ils sont positifs, ce qui n'était pas...
38:06— Très conservatrices pour l'inflation, ça veut dire que l'inflation n'est pas chère dans le marché aujourd'hui. C'est ça.
38:10— 2%, oui. Enfin c'est possible. Mais bon.
38:14— Pour la partie actions, qu'est-ce que ça change, tout ça ? Bon, on a parlé de la courbe de taux. Qu'est-ce qui se passe aujourd'hui sur les marchés actions ?
38:22Est-ce que... Bon, il y a eu l'épisode de l'été qui nous amène jusqu'à aujourd'hui. On a vu des changements de régime, des changements de leadership.
38:30Qu'est-ce qui est du domaine un peu du bruit de marché habituel ? Et qu'est-ce qui est du domaine de nouvelles tendances, peut-être, qui sont en train d'apparaître ?
38:38— Si vous me permettez de faire la transition entre les taux et les actions, moi, je serais passé par le crédit. Justement, c'est ce que disait Philippe.
38:46On est quand même sur des taux de défaut qui restent faibles. Alors certes, on est sur des spreads plutôt bas. Mais par rapport,
38:56on va dire, à la qualité de gestion des entreprises, leur capacité à se refinancer, je trouve que ça reste une prime de risque décente.
39:06On va dire qu'on a une rémunération faible, mais pour un risque qui reste plutôt faible. Et donc dans un contexte où, vous le disiez,
39:15il y a de la recherche de rendement, que la composante taux d'intérêt devient difficile, on n'est pas rémunéré pour la prime de terme.
39:24La prime de terme reste extrêmement basse. C'était négatif. Maintenant, c'est plein. Donc ça reste quelque chose à privilégier.
39:33Nous, on a vraiment tendance à construire des portefeuilles conservateurs en disant qu'on préfère être sur du 2-5 de duration et avec, on va dire,
39:43un risque de crédit moyen low investment grade. Ça, ça permet quand même d'avoir...
39:47— Ça, c'est un cœur de portefeuille, un cœur de stratégie pour vous. C'est clair ?
39:50— C'est robuste avec, effectivement, même si on n'exclut pas un petit peu de fluctuations autour des spreads, des taux qui, eux, finalement, vont être...
39:57Enfin la composante crédit va s'équilibrer un peu avec la composante taux. Ensuite, sur les actions, encore, si je fais le lien, il y a des attentes de croissance,
40:09de bénéfices, le consensus des analystes. Il est très loin de la situation de profit qu'on pourrait avoir s'il y avait un ralentissement marqué de l'économie.
40:19On est encore dans du, on va dire... — Double-digit ?
40:22— Double-digit, oui, absolument. Donc aux États-Unis, en Europe, c'est un peu plus... Et sur des niveaux de valorisation qui laissent pas forcément la place
40:29à beaucoup d'améliorations de ce point de vue-là. Donc moi, vous l'avez compris, le scénario de soft lending, j'ai toute raison d'y croire.
40:41Il se trouve que je reviens de 10 jours aux États-Unis. Donc là aussi, je peux mélanger à la fois ce que j'ai entendu et ce que j'ai vu.
40:46— Oui, très intéressant. — Donc moi, j'y suis allé en 2001, j'y suis allé en 2008. Je veux dire que quand l'économie américaine souffre...
40:52Enfin en 5 minutes, vous le voyez. — Vous êtes au courant. — Voilà. Alors je suis tout à fait d'accord. — J'entends.
40:56— On n'y est pas. Et c'est pas pour ça qu'on peut pas y être dans 3 mois. Donc j'y retournerai régulièrement. Je vous dirai.
41:01Mais en tout cas, aujourd'hui, on n'a aucun... Enfin j'ai aucun signal faible. Et effectivement, les gérants avec qui j'ai parlé sur place vous disent
41:10« Oui à un ralentissement », qui effectivement affecte les secteurs les plus faibles. Il y a dans un certain nombre de secteurs effectivement des changements
41:20de parts de marché qui vont très vite. Et donc des entreprises qui souffrent sur leur marge... Ça ne met pas vraiment en question leur bilan,
41:27mais qui souffrent sur leur marge, et d'autres qui sont en train de gagner des parts de marge de façon très rapide.
41:32Mais l'immense majorité, on va dire, des secteurs se porte... — Encore bien. — Ouais.
41:41— Gilles, sur la partie un peu stratégie d'investissement et puis le marché actions, ce qui a changé, ce qui est une tendance peut-être nouvelle aujourd'hui.
41:49— La tendance nouvelle, c'est le décrochage de l'AI pendant l'été, avec les autres secteurs qui font des plus hauts pendant que l'AI décroche.
41:55— On a marqué un pic. Le pic de la hype, là, est un peu passé derrière nous. Là, il s'est fini. — Là, il s'est fini, comme dirait...
42:00— Ouais. C'est ceux qui y croient et ceux qui y croient moins, vous voyez. Voilà.
42:06— En tout cas, en tant que valorisation... — Mais il y a un pic de quelque chose qui est derrière nous. OK.
42:10— On voit de plus en plus les gens dire « Où est-ce qu'ils vont gagner de l'argent ? », ce qui est quand même le taux fondamental.
42:14— Oui, ce qui est une bonne question. — 200 milliards de dollars, où est-ce qu'on va gagner ? — C'est une bonne question, oui.
42:17Je crois que, bon, il y a eu une contre-attaque. L'AI a contre-attaqué la semaine dernière avec la valorisation de chats d'OpenAI et de chats de GPT à 150 milliards de dollars.
42:24Mais c'est quand même en un sens effectif pour essayer de maintenir l'histoire, parce que si l'histoire disparaît, les hyperscaleurs, comme on les appelle, ne peuvent plus faire...
42:32n'ont plus de croissance. Et s'ils n'ont plus de croissance, ils n'ont pas 40 ou 30...
42:36— Comme vous dites, si l'histoire disparaît, oui. — L'histoire de la vie générative... — Oui, oui, oui. J'ai bien compris.
42:41— Voilà. Comme je l'ai dit plusieurs fois, pour moi, la vie générative n'existe pas. Il n'y a pas de...
42:44— Donc qu'est-ce qu'il y a mieux à faire qu'il y a, alors ?
42:46— Aujourd'hui, c'est des secteurs très défensifs. On a Uttiti. On a même les actifs britanniques, avec le Brexit, qui vont mieux.
42:53— Positif Sterling, toujours. Le Sterling peut continuer de s'apprécier.
42:56— Oui. Parce qu'il vient de très bas, le post-Brexit. Les adultes... — Oui, oui, oui.
42:59— Quand nous, on avait nos élections... — Là, 40, hein. — Voilà. Dans nos élections, en élection anglaise, les adultes sont revenus au pouvoir.
43:04Donc c'est quand même intéressant. Il y a les foncières, foncières européennes. Les foncières mondiales ont eu un très bon été.
43:11Les taux de baisse, elles viennent de très bas. Donc voilà, des choses comme ça.
43:15Les émergents, on a chez le Mexique. On a été un peu sur le Japon post-crise. On en est sortis, parce que... Voilà.
43:23Donc il y a des choses à faire, mais plutôt sur le défensif. De toute façon, les sous-ponderaient.
43:26Nous, on est longue duration. État, parce qu'on pense que les spread ne reflètent pas un risque asymétrique. Voilà.
43:32Les spread correspondent à la vision du monde actuel. Mais notre vision du monde ne prend pas le consensus.
43:39Sauf l'Indie ne prend pas en compte un risque de dégradation asymétrique, ni spread, ni choses comme ça.
43:43Donc nous, on essaie de trouver des actifs asymétriques. Donc l'obligation d'État, ça marche bien. Et puis d'autres choses.
43:49L'or, mine d'or. Voilà. — Ouais. C'est le meilleur actif depuis le début de l'année.
43:54— L'or. Les mines d'or, malheureusement... — Les mines d'or, moins. Ça suit moins.
43:57— Ça suit moins. Et là, c'est ce qu'on peut faire. Mais on aimerait bien. Mais la législation européenne...
44:02— Et sur le Japon, le long Yen... Enfin, les longs Yen remplacent les short Yen. Enfin, comment ça se passe, là ? Parce que...
44:11— Le Japon, oui. Clairement. Bon, les Japonais... — Ça a été un élément de perturbation, quand même.
44:15— Oui. On voulait faire comme les Chinois en 2015. Ils se pensaient que passer le 1er août, ça passerait tout le monde.
44:20Tout le monde était obligé. Voilà. Personne ne verrait. Voilà. Manque de pot, ça a pas marché.
44:25Oui. Bon. Il y a quand même un décalage très fort entre le Yen qui s'apprécie et le Nasdaq, qui est d'Oxfix, qui continue à monter.
44:31À mon avis, ça, c'est quelque chose qui peut pas durer. Surtout sur les actions japonaises, où il y avait quand même une corrélation inverse.
44:36Yen forte. Et là, il y a un mystère. Le mystère devrait se résoudre dans les semaines qui viennent. Je dis pas comment.
44:41— Geoffroy, oui, madame. Vous reviendrez. Geoffroy, qu'est-ce qui vous intéresse dans la logique d'investissement du moment, effectivement,
44:48chez Offi Invest AM, là ? — Oui. Il y a pas mal de choses, vu l'actualité qui se passe. En termes d'allocation, on va dire qu'on va regarder
44:56les actions d'un point de vue plus macro. Et on dit que vraiment à court terme, il y a cet effet saisonnalité qui est jamais très favorable aux actions
45:03au mois de septembre. Là, on a vu qu'on a eu une baisse de 4, 5% qui est repartie tout de suite. Au mois d'août, on a eu le même phénomène,
45:10une baisse assez violente qui est repartie tout de suite. On sent que dès qu'il y a des creux, c'est souvent une opportunité.
45:15— Il y a encore des acheteurs. — Voilà. Il y a pas mal d'acheteurs. Et c'est vrai qu'on a un message de neutralité sur les actions.
45:20Et toujours... C'est peut-être un message un peu classique. Essayez d'attraper ces baisses qui sont à chaque fois assez rapides, assez marquées.
45:27— Mais ça reste une stratégie valable. Le « buy the deep », comme on dit, ça reste pour vous... On reste dans un schéma de marché où on peut profiter
45:34de ces petits trous d'herbe, ces accidents pour... — Voilà. Ça reste notre vision. Après, c'est vrai que la trajectoire des banques centrales...
45:42Et encore une fois, si ce côté un peu plus récessif devait se matérialiser, on n'aurait plus le même message. Là, aujourd'hui, on se dit que les entreprises
45:49ont besoin d'avoir de la clarté. Elles ont besoin d'avoir des taux qui soient plus bas et de voir cette direction qui soit réaffirmée par les banques centrales.
45:57Il faut redonner de la confiance aux investisseurs. Et si on a ça qui se met en place, on va dire que les profits des entreprises pourront peut-être
46:04être comme attendus ou pas trop loin. Si on a un message qui déçoit, c'est vrai qu'on a du mal à voir les résultats des marchés actions
46:13vraiment très en hausse d'ici la fin de l'année ou d'ici 12 mois. Donc on a une certaine prudence par rapport à ça et vraiment essayer de capter des baisses.
46:21Le secteur de la technologie reste pour nous assez essentiel à surveiller. Peut-être un peu moins qu'avant, même si on a peut-être touché des plus hauts,
46:29mais peut-être un peu moins qu'avant. Mais on voit que dès qu'il y a des messages comme NVIDIA qui rassurent, ça repart. — Bien sûr. On a une séance à arracher.
46:35Donc ça reste essentiel pour nous à surveiller dans les prochains mois et les prochains trimestres.
46:40— Bon. La séquence de la semaine, Fed, Banque d'Angleterre, Banque du Japon pour les décisions de politique monétaire.
46:46Merci beaucoup, messieurs, d'avoir été les invités de Planète Marché ce soir. Geoffroy Lenoir, Offi-Invest Asset Management,
46:51Philippe Huzon, IM Global Partner et Gilles Etcheberry-Garaï, Elcano Asset Management.
46:56(*Générique de fin*)
47:06— Le dernier quart d'heure de Smart Bourse chaque soir, c'est le quart d'heure thématique. On parle justement d'investissement thématique ce soir
47:12comme on le fait régulièrement avec Ronny Michaly, président de Galilée Asset Management, qui est à mes côtés ce soir. Bonsoir, Ronny.
47:17— Bonsoir. — Merci d'être là. Ravi de vous retrouver. C'est la rentrée pour nous et pour Galilée Asset Management, dans Smart Bourse en tout cas.
47:24Ronny, je le rappelle, la règle, on passe au crible, une thématique à peu près chaque mois avec vous. Vous avez un modèle de recherche propriétaire,
47:33le codex des thématiques, à travers lequel vous décryptez 25 grandes thématiques d'investissement. Et donc nous analysons ce mois-ci le thème du...
47:44Alors vous dites « animal well-being ». — Exactement. — Je les traduis, puisque j'ai trouvé quand même qu'il y avait une traduction en français
47:49qui est le « bien-être animal ». C'est ça, Ronny ? — C'est ça, c'est ça. — Je me suis pas trompé dans la traduction ? — Vous êtes parfaitement bilingue, Grégoire.
47:56— Qu'est-ce qu'on peut dire de cette thématique, de ses fondamentaux ? Et pourquoi est-ce qu'on en parle aussi aujourd'hui avec vous ?
48:02— Alors c'est une thématique qui est chez nous dans le codex des thématiques parce que non seulement elle a des perspectives économiques,
48:09mais également en ce moment du potentiel boursier. C'est pour ça que je viens vous la présenter.
48:13— D'accord. Il y a une opportunité de rentrer peut-être sur cette thématique du bien-être animal.
48:17Alors qu'elle a pas mal souffert quand même pendant plusieurs années. Mais avant de regarder le potentiel boursier,
48:24il faut s'assurer que la thématique est structurelle, internationale et transversale, comme d'habitude.
48:29Et on peut dire qu'elle est structurelle non seulement parce qu'elle est portée par plusieurs méga-tendances,
48:35mais aussi parce qu'elle a beaucoup de perspectives économiques dans les années futures.
48:39Alors les méga-tendances qui la portent, c'est bien sûr les évolutions démographiques.
48:44Et dans les évolutions démographiques, il y a deux drivers principaux. Il y a bien sûr la maternité-paternité qui est plus tard avec les générations,
48:53notamment Y, qui vont se doter d'un animal de compagnie pendant plus longtemps. Et il y a aussi...
49:00— Avant de faire un enfant, on prend un chien ou un chat, quoi. C'est un peu l'idée. D'accord.
49:03— On peut aussi même le garder après. Mais... — Par conséquence, oui.
49:07— Exactement. Mais il y a également le vieillissement de la population. Et ça, c'est encore plus important, je dirais,
49:13parce que l'espérance de vie est plus longue. Et ce sont les seniors qui ont le plus d'animaux de compagnie.
49:17Et en plus, ils ont plus de pouvoir d'achat. Donc potentiellement, ils peuvent en avoir un, deux, et bien s'en occuper également.
49:25Donc ça, c'est première chose. Évolution démographique. Deuxième chose, c'est l'émergence des classes moyennes.
49:32Et notamment, en Chine, on a une forte croissance de l'industrie des animaux de compagnie. 27% par an, quand même.
49:39— Dingue. — Donc voilà. — Portée de zéro, j'imagine, là-bas.
49:42— Oui, oui, oui. — Oui, c'est ça. Non, mais c'est... Faut montrer la croissance.
49:45— Tout à fait. Tout à fait. Donc voilà. Thématique structurelle. International. Je viens d'aborder quand même déjà la Chine.
49:53Maintenant, ce qu'il faut savoir, c'est que c'est un marché de niche, si j'ose dire. Et on a 280 milliards de dollars, aujourd'hui,
50:02le chiffre d'affaires de cette thématique. Donc c'est pas du tout la plus grande thématique.
50:05— Non. C'est l'une des plus petites, peut-être, même de ce point de vue-là. C'est ça, quand on regarde le chiffre d'affaires
50:09de la thématique réalisé sur ce thème-là, aujourd'hui, dans le monde. D'accord.
50:12— Exactement. Et on verra même qu'au niveau du gisement de fonds qui traite cette thématique, c'est le plus petit gisement qu'on a.
50:17— C'est étroit, bien sûr. — Tout à fait. Donc c'est quand même un taux de croissance de 5% par an du chiffre d'affaires.
50:24Donc c'est deux fois plus que le PIB mondial. Mais malgré tout, c'est pas les croissances qu'on a sur la tech, etc.
50:30Donc c'est une thématique plus calme, on va dire, en termes d'investissement boursier. Ensuite, bon, il faut savoir quand même que
50:37le cycle de vie d'un animal est quand même assez important. Et en Allemagne, par exemple, ils ont fait une étude qui dit qu'au cours
50:45de toute la durée de vie d'un labrador, on va quand même dépenser à peu près 40 000 €. Alors c'est pas l'achat qui coûte le plus cher,
50:501 600 €, mais c'est plutôt la nourriture, l'assurance, qui vont être des postes importants de dépense.
50:56— Ça fait une bonne dizaine d'années, c'est ça, grosso modo ? Un labrador, je pense, 3 mois après, 40 000 €, d'accord.
51:01— Voilà, exactement. Et puis en France, il faut savoir aussi que plus d'un foyer sur deux à un animal de compagnie.
51:06Et dépense à peu près de 1 000 € par an pour cet animal. Donc voilà. — D'accord.
51:10— Et enfin, transversal. Alors ça, c'est très intéressant, parce que c'est une thématique très large, pour le coup, et très multisectorielle.
51:17On a dedans la santé, avec les labos, les biothèques, les soins vétérinaires, etc. On a les ventes au détail, l'industrie alimentaire
51:25avec les fabricants de nourriture. On a le secteur des assurances, bien sûr. On a le secteur de la mode.
51:30Et maintenant, le secteur de la tech avec les objets connectés. Je sais pas si vous avez vu ce qui sort un petit peu pour les animaux de compagnie.
51:39— Mais j'imagine. Non, mais j'imagine, bien sûr, Ronny. — Vous avez ce qu'on appelle les « smart feeders ».
51:43On peut planifier, distribuer jusqu'à 6 repas par jour à son animal de compagnie. Vous pouvez même enregistrer une voix pour dire
51:50à votre chien ou votre chat de passer à table. Donc maintenant, il y a des choses exceptionnelles.
51:53— Le champ des possibles est infini, de ce point de vue-là. Oui, oui.
51:56— Il y a même des lanceurs de balles automatiques jusqu'à 280 €, j'ai vu, sur Amazon. Donc voilà.
52:01— Pour ne pas avoir à lancer la balle 10 fois à son endroit dehors.
52:05— Ça travaille. Mettons que vous êtes en plateau, vous pouvez faire lancer la balle directement.
52:08— Comment tout ça se retrouve dans, j'allais dire, la quantification boursière de la thématique en termes de chiffres, justement, Ronny ?
52:17— Absolument. Alors c'est une thématique plus « growth » que « value », avec une corrélation MSCI Growth qui est plus importante.
52:25Et donc sur les performances qu'on peut voir ici, on a principalement 3 choses à retenir.
52:32En 2020, excellente performance. Confinement, Covid, recherche d'animaux de compagnie pour passer le confinement, etc. Donc belle hausse.
52:39— C'était un thème Covid. — Ouais. 45 % de hausse en 2020, alors que les marchés sont quand même un peu perturbés cette année-là.
52:46En 2022, par contre, on a presque moins 30, avec la hausse des taux d'intérêt. Et comme c'est une thématique très croissance, du coup,
52:55on fatigue la hausse des taux d'intérêt. Et puis year-to-date, après une année 2023 où finalement, on n'a repris que 13 %,
53:01year-to-date, ça commence à reprendre avec plus 10 % depuis le début de l'année. Donc c'est une thématique qui a du potentiel,
53:14qui a une croissance des BPA estimées à 3 ans quand même à 15 %, et qui est revenue avec un PI assez attractif. On peut le voir
53:23sur ce deuxième graphe. On était autour de 38 % de PI. On n'est plus qu'à 17. Donc on est passé en dessous du MSCI Award.
53:34Maintenant, ça se paye moins cher que le MSCI Award. Donc voilà. C'est une thématique pour information où il y a beaucoup de boîtes américaines.
53:41Donc pour la construction de portefeuilles, c'est important de le savoir. Et c'est une thématique qui a beaucoup de santé,
53:47énormément de santé, biotech, pharma, labo, et beaucoup de consommation de base.
53:52Vous parliez de Virbac tout à l'heure, valeur star française qui pliait ses résultats, spécialiste de la santé animale.
53:59Purplayer, voilà. Et puis Zoetis, par exemple.
54:01Américains, effectivement. Qu'est-ce qu'on peut dire rapidement des grands points forts, des grands points faibles de la thématique aujourd'hui ?
54:10Alors les points forts, sans aucune hésitation, on a le pricing power car on a une faible élasticité de la demande.
54:17Il y a même des études qui ont été faites où on demande aux gens maintenant, en période d'inflation, quelles sont les dépenses que vous allez finalement renier.
54:26On a les restaurants, les cinémas qui arrivent à 75 % des répondants, 70 % pour les voyages.
54:33Et les animaux très loin derrière, loin derrière l'habillement, etc. à 7 %.
54:38C'est le même niveau que les enfants, quoi.
54:40Oui, mais oui, c'est logique.
54:42Donc malgré la baisse du pouvoir d'achat, des dépenses pour le bien-être animal qui ne diminuent pas, et voire même parfois une hausse de marge.
54:49Ensuite, on a bien sûr la baisse attendue des taux de la fête, vous en avez parlé tout à l'heure.
54:54Évidemment, sur ces valeurs de croissance.
54:57Mais surtout sur les biotech, etc. sur la pharma, le retour à l'investissement et à l'innovation qui est possible
55:03et qui va enfin pouvoir catalyser un point d'entrée sur cette thématique.
55:07Et enfin, on a aussi la prémiumisation avec la nourriture de plus en plus de qualité,
55:13les accessoires de plus en plus sophistiqués, on en a parlé.
55:16Donc ça ouvre le champ des possibles.
55:18Voilà, ça c'est au niveau des points forts.
55:20Au niveau des points faibles, on a bien sûr la réglementation qui devient de plus en plus importante.
55:25Et aussi lorsqu'on a, pour certaines valeurs, les biotech par exemple, la FDA ou une autre entité qui refuse le développement d'un médicament.
55:35C'est un peu craché sur le cours de bourse.
55:37On a les controverses qui sont de plus en plus importantes parce que le statut de l'animal est quand même de plus en plus important.
55:43Et il y a des sociétés qui ont pu avoir de la volatilité à cause de ça.
55:50Une société aussi grosse que Nestlé, quand elle a eu des controverses sur sa gamme Purina-Petcare,
55:55elle a connu un peu de volatilité, même si ça reste un département assez petit au sein de Nestlé.
56:02Donc il y a une forte disparité des notes ESG.
56:04Ça, dans les points faibles, c'est important quand même pour les investisseurs qui sont intéressés par l'ESG.
56:11Et elle a une notation ESG en général plus faible que le MSI.
56:15D'accord.
56:16Une fois qu'on a dit ça, et vous le disiez d'un mot en introduction,
56:19Ronnie, effectivement, c'est une petite thématique en termes de chiffre d'affaires de 180 milliards de dollars
56:25par rapport à d'autres grandes thématiques bien sûr.
56:28Et donc le gisement de fonds n'est pas infini de ce point de vue-là.
56:32Qu'est-ce qui a retenu votre attention, justement ?
56:35Alors, gisement de fonds très restreint, c'est presque pas un gisement tant il y en a peu,
56:41et très récent aussi.
56:43C'est Allianz, clairement, qui a lancé cette thématique, qui l'a popularisé avec Allianz Global Investors,
56:50Allianz Pet & Animal Wellbeing, plus de 500 millions d'euros d'encours sur ce fonds.
56:55C'est un pur player avec un biais US, évidemment la thématique a un biais US, donc ça paraît cohérent.
57:00Des performances assez proches de celles de l'indicateur qu'on a créé d'ailleurs.
57:04Il a 38 valeurs et il va aller chercher dans toutes les tailles de capi,
57:09mais il faut savoir qu'il y a beaucoup de mid-cap à l'échelle mondiale sur cette thématique.
57:14Donc fonds assez intéressants qui existent depuis longtemps.
57:17Il a un concurrent ETF, pour ceux qui sont adeptes de la gestion passive, avec 28 valeurs.
57:23L'ETF en encours de 70 millions, c'est à peine assez.
57:27C'est très faible.
57:29On dit que c'est souvent à partir de 50 millions qu'on commence à avoir un ETF pré-liquide.
57:34Donc voilà, c'est vraiment très restreint.
57:37Et cet ETF, il a par contre des grosses convictions, si je puis dire, des grosses pondérations.
57:41Par exemple, Chewy, qui représente 12% de l'ETF, plus concentré, que 28 valeurs.
57:48Il peut quand même convenir, pour les comptes-titres par exemple,
57:51aux investisseurs qui souhaitent aller sur l'asset thématique Animal Wellbeing.
57:55De toute façon, il n'y a pas énormément le choix.
57:57Merci beaucoup d'être venu nous présenter effectivement cette thématique.
58:01Il y a des tailles de thématiques différentes, mais celle-là est particulièrement intéressante,
58:05vous l'avez dit, dans le contexte actuel.
58:07Merci beaucoup Ronny.
58:08Ronny Michali, président de Galilée Asset Management, qui vient nous voir régulièrement.
58:12Vous l'avez compris pour parler d'investissement thématique dans Smartboard sur Bsmart4Change.