Jeudi 26 septembre 2024, SMART BOURSE reçoit Sebastian Paris Horvitz (Directeur de la recherche, LBPAM) , Gustavo Horenstein (Responsable Recherche Macro et Allocation d'Actifs, Dorval AM) et Zakaria Darouich (Responsable des solutions d’investissement Taux/Crédit, CPR AM)
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00:003 invités avec nous chaque soir pour décrypter les mouvements de la planète marché. Sébastien Paris-Sorvides est avec nous ce soir, le directeur de la recherche de LBPAM. Bonsoir Sébastien.
00:18Bonsoir.
00:19Zakaria Darwish nous accompagne également, le responsable des solutions d'investissement taux et crédits chez CPR Asset Management. Bonsoir Zakaria.
00:26Bonsoir Grégoire.
00:27Et Gustavo Ornstein est avec nous également, le responsable de la recherche macro et de l'allocation d'actifs de Dorval Asset Management. Bonsoir Gustavo.
00:33Bonsoir.
00:34Ravi de vous retrouver, c'est la question que je pose. La Chine relance, est-ce que la Chine stimule ou est-ce que la Chine simule ?
00:43Posé comme ça, elle est pas mal.
00:47Je l'atteste.
00:50Effectivement, il y a un vrai stimulus sur l'économie chinoise. Est-ce que ça sera assez pour modifier complètement la direction de l'économie chinoise dans les prochains trimestres ? C'est difficile à dire.
01:02Mais c'est quelque chose qui est plutôt positif. Et surtout, je crois que l'effet le plus fort, non pas tant sur l'économie réelle, c'est important évidemment, mais c'est vraiment sur le sentiment de marché, sur les émotions du moment.
01:13Parce que beaucoup d'investisseurs avaient complètement abandonné cette idée chinoise, avaient été déçus à plusieurs reprises depuis plusieurs mois d'une relance qui ne venait pas,
01:22n'est pas trop prudent du gouvernement chinois. Et donc, ils ont été pris un peu, par surprise, un peu à rebours sur ces annonces beaucoup plus fortes.
01:30Et donc, ça, évidemment, ça retourne assez violemment le sentiment. Et plein de choses, effectivement, dont on ne voulait plus entendre parler, tout d'un coup, redeviennent intéressantes.
01:39Donc, c'est d'abord le sentiment, c'est d'abord les marchés, je pense, qui font ce mouvement sur l'économie réelle. De toute façon, ça prendra beaucoup de temps et on verra dans les prochains trimestres si ça a un impact réel et concret.
01:49À quelles conditions, effectivement, ce sentiment pourrait être un peu soutenable dans le temps ? L'amélioration de ce sentiment de marché vis-à-vis de la Chine ? Parce qu'il y a quand même quelque chose qui peut perdurer un peu.
02:02Alors, je crois déjà qu'il faut voir ça de point de vue global. Ce qui se passe là en Chine, ça ajoute à toute une série d'éléments qui, ces dernières semaines, forment une sorte d'anticorps à ce sentiment de ralentissement,
02:13cette perte de momentum qu'on ressentait dans l'économie mondiale, même sa croissance restit forte dans l'économie mondiale, ça reste quand même assez fort, mais on sentait cette dérivée seconde qui commençait à tourner, ce manque de dynamisme, de bonnes nouvelles.
02:26Et depuis ces dernières semaines, on commence à voir des choses positives. Les baisses de taux, évidemment, première anticorps, les baisses des matières premières, d'autant plus qui sont liées à l'offre, c'est extrêmement positif pour le pouvoir d'achat, etc.
02:38La désinflation, bien sûr, qui se poursuit. Et puis, en plus, on a le cas chinois. Tout d'un coup, on se dit qu'il y a suffisamment d'anticorps pour contrebalancer les choses négatives qui existent, dont on pourra discuter.
02:51Mais du coup, ça maintient l'équilibre qu'on observe quelque part depuis le début de l'année, un bon équilibre entre les conditions cycliques, la question de la croissance, et puis les conditions financières, les taux d'intérêt.
03:02Et ce bon équilibre, c'est ça qui a porté les marchés financiers et qui, selon nous, continue à les porter et continuera à les porter dans les prochaines semaines.
03:09Les trois anticorps qui permettent au marché de tenir aujourd'hui. Sur la Chine spécifiquement, Sébastien, qu'est-ce que vous comprenez de la stratégie chinoise à ce stade, à quelques mois de la fin de l'année, avec un objectif que tout le monde a en tête qui est celui de 5% de croissance ?
03:23Et en quoi ce package diffère-t-il peut-être des packages qui ont pu être annoncés précédemment ?
03:31Comme l'a dit Gustavo, je pense que le premier, ce qu'on retient tous, c'est que le marché est content et que tout le monde a un espoir que tout ça marche.
03:40Concernant votre question, il se trouve que non, il n'est pas différent des autres. Et là, il y a peut-être un sentiment de panique parce que c'est vrai que les Chinois, les autorités chinoises,
03:51le président pensait que la croissance allait être maintenue à cet objectif de 5%. Et panique, en fait, on voit bien que ce n'est pas le cas et que l'économie est en train de décélérer, la confiance n'est pas là.
04:05Donc on commence par ce qu'on a fait jusqu'à maintenant. Les taux, ce n'est pas la première fois, sauf que là, on les a baissés un peu plus. Il y a plein de mesures, y compris,
04:13on ne l'oublie pas, l'achat d'actions directes. C'est la Banque centrale qui donne presque un peu plus de 70 milliards de dollars pour que les investisseurs institutionnels viennent acheter des actions sur le marché.
04:24Et c'est très bien, ça peut générer un peu de confiance. Mais encore une fois, et puis maintenant, il y a la partie budgétaire. En fait, on ne sait pas, on sait que...
04:33Il y a une promesse.
04:35C'est là où s'arrête la baisse de l'immobilier. On verra si c'est possible. Partons du début, il y a quand même un choc déflationniste énorme que souffre la Chine.
04:45Et ce choc a été induit par le gouvernement. On change de stratégie, plus de bulles, et on a massacré le secteur immobilier qui, jusqu'à un certain moment, représentait 30% du PIB,
04:55la production de valeur dans l'économie financière, 30%, une partie de la richesse des ménages. Donc on est dans une situation déflationniste.
05:04On a poussé la production, on produit trop en Chine, et d'ailleurs ça inonde sur certains secteurs, on le sait, l'automobile, les batteries, etc., le reste du monde.
05:13On est dans une situation déflationniste. Donc, ce qu'on sait, et ce qu'on a appris à nos dépens, on ne peut pas régler ces choses qu'en baissant les taux.
05:22Il faut agir sur les sources. Donc c'est vrai, il faut stabiliser le secteur immobilier, prendre les mauvaises créances, le mettre dans un trou pour que ça reparte, créer de la confiance,
05:31mais surtout, il faut de la demande. Et la demande, c'est vrai, c'est ce que tout le monde attendait, c'est au niveau de la dépense budgétaire qu'il faut le faire.
05:40Est-ce que ces mesures pour les plus pauvres, ces mesures pour aider à nouveau les gens à revenir sur le marché, peut-être qu'il faut plus d'argent de poche ?
05:49Parce que le marché n'a pas attendu. Moi, quand je vois les valeurs du luxe qui bondissent comme ça, je me dis que le marché est très confiant sur l'idée que la demande chinoise,
05:56en tout cas pour certaines catégories de produits vendus par nos groupes français en l'occurrence, le marché est assez convaincu que la demande chinoise va revenir.
06:04Mais parce que le mécanisme un peu, le premier mécanisme, on l'a fait nous quand on est rentré après la crise de 2008, c'est des faits de richesse qui fonctionnent chez certains,
06:13et chez les Chinois les plus fortunés, ça marche. Donc leurs actions vont monter.
06:20Donc il y a un lien quand même assez évident de ce point de vue-là ?
06:24En tout cas, le marché le voit. C'est le premier malaise chinois. Il y a plein d'autres malaises chinois.
06:33Il y a le malaise chinois sur la compétition dans le reste du monde et sa place dans le reste du monde.
06:38Eux, ils regardent le monde différemment que nous, on le sait, et ça va être une bataille pour les décennies à venir, je pense.
06:48Et puis il y a l'autre bataille qui nous concerne aujourd'hui, mais celle du commerce, l'accès au marché.
06:54Et ça, c'est pas dit où on va. Donc structurellement, où va la Chine ? On ne sait pas.
06:58A court terme, cette relance liée à la finance plus, cette relance budgétaire, on va voir les chiffres.
07:06Je pense que c'est positif, comme l'a dit Gustavo, pour la conjoncture mondiale, qu'il y ait plus de demandes chinoises.
07:13Une dose d'anticorps supplémentaire.
07:14Une dose de demandes chinoises supplémentaires, on le voit dans les produits en matière première.
07:18Paradoxalement pas pour l'instant sur le pétrole, alors que la demande chinoise justement manque.
07:22On va y venir.
07:23Mais c'est quelque chose de positif.
07:25Zakaria, comment vous regardez la problématique chinoise ?
07:28J'ai regardé un peu l'obligataire chinois, j'avoue que je ne regarde pas ça tous les jours, mais j'ai vu déjà que le taux à 10 ans est à 2%.
07:34C'est quand même assez bas.
07:35Et qu'il y a quand même un peu de pente sur la courbe.
07:38Mais j'ai cru comprendre qu'une partie de la stratégie de la banque centrale chinoise était d'éviter un aplatissement trop fort de cette courbe.
07:45Ils ne veulent pas voir la courbe s'inverser comme nous on peut le voir, ou l'avoir vu en tout cas dans nos économies.
07:52Il y a l'idée quand même qu'il faut piloter aussi un peu cette courbe de taux en Chine.
07:56Oui, tout à fait.
07:57En fait, il y a un prisme, comme ça a été souligné, un prisme qui est complètement différent du côté chinois.
08:04Et en fait, la Chine, historiquement, par rapport aux investisseurs étrangers, sur la partie obligataire,
08:12il y a toujours eu cette comparaison d'une part entre le taux américain et le taux chinois.
08:16Ça a été favorable pendant un certain temps, ça a drainé énormément de flux.
08:19Ce n'est plus le cas aujourd'hui, ce n'est plus le cas d'ailleurs depuis le sujet de la crise immobilière,
08:24où il y a eu une perte de confiance sur l'économie chinoise.
08:27Et il y a aussi le sujet du change.
08:30Quand on avait une certaine stabilité au fait du taux de change, il y avait des investissements qui arrivaient.
08:36Depuis qu'à tôt ou à raison, la Chine a été pointée du doigt sur la manipulation du taux de change
08:45ou l'influence sur le taux de change, cette confiance a été perdue.
08:49Et on voit, c'est là où il y a un point d'inflexion qui est particulièrement important avec les dernières annonces,
08:54c'est que ce momentum qui était négatif, qui était quelque part leur ennemi, est devenu leur ami, comme dirait Pauline Grattel.
09:00Pourquoi ? Parce qu'on voit qu'avec une série de mesures qui ont été annoncées à très court terme,
09:06sur la partie taux immobilier, sur les annonces d'aujourd'hui,
09:12et puis cette promesse d'annonce lors du congrès à venir de politique fiscale, des mesures beaucoup plus concrètes,
09:20on se dit que finalement, quand on regarde les flux sur les ETF obligataires et actions,
09:27on voit cette inversion, on n'a eu que des sorties, sorties, sorties,
09:31et puis là, sur une période récente, on voit ce changement de point de vue des investisseurs.
09:37Il y a eu un point d'inflexion.
09:38Exactement, il y a eu un gain qui est particulièrement important en termes d'intérêt par les investisseurs.
09:44Et ça aussi, ça peut expliquer des hausses qui sont importantes aujourd'hui.
09:48Quand on regarde, c'est plutôt fait sur les futures et dérivées.
09:52C'est-à-dire qu'en fait, il y a plutôt une couverture aussi d'un consensus de marché qui était plutôt…
09:58Très négatif.
09:59Qui était à la sous-pondération de la Chine.
10:03Et par rapport à la réaction, si on regarde justement la bourse chinoise,
10:08qui monte très fortement dans cet espoir de relance économique, politique, monétaire et fiscale,
10:14on voit que l'onde de choc se propage, mais se perd en fait.
10:17En Europe, on a une hausse qui est très élevée.
10:20Aux Etats-Unis, un peu plus faible.
10:22Mais il y a une logique économique derrière.
10:25C'est que les consommateurs, les Chinois sont les consommateurs de l'Europe.
10:29Les Américains sont les consommateurs des Chinois.
10:32Donc oui, une demande plus élevée du côté de…
10:34Une richesse plus élevée du côté de la Chine, oui, ça a un impact positif.
10:38C'est plus directement bon pour l'Europe que pour les Etats-Unis.
10:41Très clair.
10:42Très clair là-dessus.
10:43Est-ce que ça peut, à un moment, à un certain stade, je ne sais pas,
10:47faire remonter un peu le risque inflationniste ?
10:49J'entends choc déflationniste très puissant en Chine, peut-être structurel,
10:54mais je ne sais pas, dans une logique un peu cyclique, c'est toujours la question.
10:59Et si la Chine relance, qu'est-ce qui se passe du côté des matières premières ?
11:03Aujourd'hui, en fait, là pour le coup, il faut se replacer dans un contexte plus global.
11:09On est plutôt en phase de ralentissement, on va dire.
11:12Si on peut oser dire, en fin de cycle, de l'autre côté du monde,
11:17que ce soit en Europe où on a des économies à plusieurs vitesses,
11:23mais plutôt globalement un ralentissement.
11:24On ne va déjà pas très vite, donc on ralentit pas très vite non plus.
11:27On tombe de moins en plus.
11:29Oui, c'est ça, on tombe de moins, oui.
11:31Et aux U.S. également, il y a ce sujet de l'offre dont on va parler.
11:36Sur le pétrole spécifiquement, il n'y a pas que le pétrole dans les matières premières.
11:40Est-ce que ça peut être, à un moment, dans le sentiment de marché, quelque chose qui revient ?
11:45Parce que là, tout le monde est désinflation.
11:47Il n'y a plus de sujet là-dessus pour l'instant.
11:49En fait, ce qu'on voit aussi, c'est cette désynchronisation entre plusieurs économies.
11:54Typiquement, le Brésil a repris sa phase de hausse des taux d'intérêt.
11:59Deux économies qui sont très proches, l'Australie et la Nouvelle-Zélande.
12:04La Nouvelle-Zélande disait...
12:05Donc il y a d'autres stabilisateurs.
12:07Exactement. Le fait qu'il y a cette désynchronisation fait que la demande en agrégé,
12:12on ne peut pas aujourd'hui avoir une vision très claire sur où on va.
12:20Ça va dépendre, effectivement, quand ça a été souligné sur la Chine,
12:23quel est le paquet fiscal sur lequel on part.
12:25Et du coup, ça a un impact...
12:28Mais sur cette idée qu'une reprise conjoncturelle de la Chine,
12:33telle qu'on l'espère, ou eux l'espèrent en tout cas,
12:37est-ce que ça peut raviver un peu cette question inflationniste ?
12:41Je crois qu'il faut... Ça fait partie des scénarios quand même de risque.
12:43En fait, il y a toujours le scénario central dont je parlais tout à l'heure,
12:47qui est le scénario d'équilibre.
12:48Et pour l'instant, je pense qu'il est maintenu.
12:49Mais il y avait toujours eu deux scénarios de risque.
12:53Le premier, c'est celui du ralentissement et de la récession.
12:55Alors ça, on voit bien ce qui va dans ce sens.
12:57Les chiffres de l'emploi américain qui commencent à faire un peu peur.
13:00Les PMI européens, etc.
13:01Enfin, la partie européenne.
13:03Les questions budgétaires qui vont commencer à nous hanter, évidemment.
13:06Plus on va s'approcher des élections américaines,
13:08on va se poser plein de questions budgétaires.
13:09En France, on se pose aussi des questions budgétaires.
13:11L'Allemagne a déjà répondu.
13:13Donc, il y a quand même toujours ces questions-là.
13:15Donc, tout ça, c'est ce qui va dans le sens du ralentissement.
13:18Et puis, il y a les anticorps dont j'ai parlé.
13:20Et puis, de l'autre côté, il y avait un scénario dont la probabilité,
13:22effectivement, a baissé, mais dont on parlait beaucoup plus en début d'année,
13:24qui était celui, au contraire, d'une résilience de l'économie
13:27avec des risques de résurgence de l'inflation,
13:29de persistance de l'inflation,
13:31avec des idées du style,
13:33qu'est-ce qui se passe maintenant dans cette économie
13:35si elle réaccélère, contrairement à ce qu'on imagine ?
13:37Evidemment, ce n'est pas du tout ce qui semble le plus probable.
13:39Mais bon, c'est pour ça que c'est un risque.
13:41Peut-être qu'à partir d'un certain montant de baisse de taux,
13:44peut-être qu'on recommencera à se dire,
13:46tiens, peut-être qu'ils ne sont pas allés trop vite, trop fort.
13:49En fait, la Fed fait du risk management.
13:51Elle connaît ces deux scénarios, ces deux risques.
13:53Mais bon, c'est ça un peu le...
13:55Et les signes que le risque était...
13:57Envolez la chandelle.
13:59Donc, plus on prend du côté de l'emploi,
14:01on regarde plus. Le risque, évidemment, quand vous faites ça,
14:03c'est que vous tournez votre bouclier vers un sens.
14:05Vous êtes plus fragile de l'autre.
14:07Alors, quand on regarde les marchés financiers,
14:09les endroits les plus fragiles, les plus sensibles
14:11à cette question-là, c'est le marché obligataire.
14:13Éventuellement, s'il devait y avoir...
14:15Imaginons, juste à très courte terme,
14:17imaginons que la semaine prochaine, je crois qu'il y a
14:19les chiffres de l'emploi qui vont épuiser aux Etats-Unis.
14:21Si on avait une bonne surprise, ce qui arrive,
14:23parce qu'il y a une certaine volatilité dans ces chiffres-là.
14:25Oui, c'est des créations d'emplois significatives.
14:27Oui, oui, c'est ça.
14:29Évidemment, il y a un marché
14:31dont l'enthousiasme risque d'être un petit peu
14:33heurté.
14:35Dans cet équilibre-là, encore une fois,
14:37et c'est comme ça que nous avons organisé
14:39nos portefeuilles, c'est quand même plutôt à la fin,
14:41sur les marchés actions, qu'il nous semble,
14:43qu'on trouve le bénéficiaire
14:45de cet équilibre.
14:47Le marché obligataire, aujourd'hui, son problème, c'est qu'il price
14:49déjà, il anticipe déjà beaucoup de choses,
14:51beaucoup de baisses de taux.
14:53Il anticipe pas vraiment une récession,
14:55mais surtout, avec ce qui se passe là,
14:57avec la chaîne, c'est pas le scénario
14:59qui, en tout cas, sa probabilité a forcément plutôt
15:01diminué qu'augmenté.
15:03En fait, le marché obligataire, aujourd'hui,
15:05ne price pas une récession.
15:07Et ça, c'est vraiment quelque chose de très marquant.
15:09Souvent, on dit que le marché obligataire,
15:11les gérants obligataires sont trop pessimistes.
15:13C'est ce que j'ai toujours entendu.
15:15Et là, en fait, quand on regarde
15:17le pricing du marché obligataire,
15:19les banquiers centraux reviennent à leur taux neutre.
15:21Enfin, taux neutre tel qu'on le perçoit aujourd'hui,
15:23parce que c'est un grand sujet.
15:25À quelques baisses de taux près, quoi.
15:27Voilà, effectivement.
15:29Il n'y a pas d'excès de ce point de vue-là.
15:31Mais c'est quand même marquant
15:33qu'en fait, on dise un marché price
15:35une récession, mais en fait, on voit les taux.
15:37Il n'y a pas si longtemps que ça,
15:39on avait des taux négatifs.
15:41Alors qu'aujourd'hui, on est sur des taux terminaux en Europe
15:43un peu au-dessus d'un an et demi,
15:45aux US, autour des 3,275.
15:47Donc, finalement, on est dans un scénario
15:49de soft lending.
15:51Et là, à ce stade, vous dites que les marchés
15:53et ce que signalent les banques centrales,
15:55la Fed, notamment,
15:57avec des outils de projection qui permettent
15:59de lire une médiane, on va dire.
16:01Mais vous dites que les marchés et la Fed,
16:03par exemple, ne sont pas si déconnectés que ça
16:05sur l'idée de la destination finale,
16:07du rythme à laquelle
16:09on peut arriver à cette destination finale.
16:11Oui, ce qu'on peut avoir, et je pense que c'est ça
16:13qui anime les débats en ce moment, typiquement
16:1550 ou 25 qu'on a eu
16:17sur la première baisse,
16:19c'est comment on
16:21ajuste, finalement, ce petit
16:23ce pas d'avancement.
16:25Ce voyage. Oui, ce voyage.
16:27Comment on ajuste le voyage.
16:29Mais finalement, c'est le taux terminal qui va
16:31vraiment compter. C'est-à-dire, est-ce qu'on revient
16:33à une politique monétaire qui, finalement, est neutre
16:35globalement sur l'économie parce qu'on pense que
16:37job is done et, effectivement,
16:39on ne veut pas non plus complètement baisser le bouclier
16:41sur la partie inflation, ou est-ce qu'on se dit
16:43non, en fait, on va dans le mur. Et quand on voit
16:45les projections, justement, sur le chômage
16:47à 4,3% à fin d'année,
16:49aujourd'hui, on s'attend à 4,2%.
16:51Probablement, on arrivera à 4,3%.
16:53Finalement, ça ne semble pas déconnecté.
16:55Le scénario de la fête sur l'emploi n'est pas
16:57si... Enfin, il a été révisé.
16:59Oui, oui, bien sûr. Mais les prochains
17:01scénarios, enfin, le scénario actuel
17:03avec ce chemin, en fait, de baisse des taux
17:05ne semble pas si déconnecté que ça
17:07du pricing de marché. Petit point,
17:09sur l'aspect statistique américain. Oui, les
17:11révisions sur le marché du travail ont été
17:13importantes. J'entends beaucoup de critiques par rapport
17:15à ça. Bon, il y a ceux qui révisent
17:17leurs chiffres à des dates et des périodes
17:19données, qui font un exercice de rigueur
17:21et de sérieux par rapport à ça. Et puis,
17:23il y a, pour les autres, des statistiques chinoises
17:25ou russes qui ne sont jamais révisées et qui ne sont
17:27jamais... Non, mais il faut le dire quand même.
17:29Je veux dire, pour moi, c'est quand même la garantie
17:31du sérieux d'un institut
17:33statistique d'être capable de réviser ses chiffres
17:35et de le faire à des périodes données
17:37et fixées à l'avance.
17:39Sur ces sujets, et puis je veux bien qu'on parle du pétrole
17:41et m'expliquer pourquoi est-ce qu'effectivement
17:43au moment où la Chine relance, on a une réaction
17:45de marché très positive sur plein de classes
17:47d'actifs, mais pas sur le pétrole.
17:49Je veux faire deux remarques juste avant.
17:51Oui, oui, vas-y.
17:53Sur l'étau chinois, il faut dire
17:55que dans cette idée de relancer,
17:57un des problèmes pour les Chinois, c'est que pour
17:59tuer le marché immobilier,
18:01les taux mortgages
18:03des emprunts
18:05immobiliers sont extrêmement élevés
18:07en termes réels, c'est-à-dire qu'on est en déflation.
18:09Oui, bien sûr.
18:11Pour les revenus qui ne progressent pas, c'est très cher.
18:13Ça doit être autour de 5 ou 6%.
18:15Donc c'est très élevé
18:17d'un point de vue réel.
18:19Avec une inflation zéro.
18:21Non, négative.
18:23Donc c'est un des sujets.
18:25Sur les taux,
18:27moi je ne sais pas ce que price le marché
18:29parce qu'on ne sait plus.
18:31Tous les petits
18:33mécanismes, outils, etc.
18:35pour prévoir des récessions, aucun n'a marché
18:37sur les deux dernières années.
18:39Pas de chance. Donc on n'a pas vraiment de boussole.
18:41Il n'empêche que
18:43ce que prévoit le marché,
18:45pendant 5 ou 6 fois, le marché a voulu
18:47que la fête baisse. Là, c'est une nouvelle baisse.
18:49Et donc les taux longs,
18:51c'est notre avis, aux US, en tous les cas,
18:53sont allés un peu trop loin.
18:55Et donc, via le débat merveilleux
18:57sur le taux neutre,
18:59ou la fameuse étoile,
19:01le R étoile,
19:03vous le mettez comme vous voulez,
19:05on a du mal à voir les étoiles, en fait.
19:07On a beaucoup de mal.
19:09Il avait dit qu'on navigue sur un bateau
19:11aux étoiles mais avec un ciel très nuageux.
19:13Très nuageux, on les voit mal
19:15et chacun a son étoile.
19:17Cette convergence,
19:19elle va être lente. La fête,
19:21pour diverses raisons, parce que vous arrivez
19:23à la réunion de la fête et chacun donne un chiffre
19:25sur le PIB, etc.
19:27Y compris sur les taux.
19:29Et quand on vous demande c'est quoi le taux à long terme,
19:31vous donnez un chiffre.
19:33Un chiffre.
19:35C'est de l'écartement 6.
19:37Et vous écartez trop du précédent
19:39parce que ça va faire bouger les marchés.
19:41La vue à long terme, elle ne change pas
19:43non plus toutes les 6 semaines, j'espère.
19:45Quand on est banquier central, en tout cas.
19:47Mais ça peut changer
19:49quand vous venez d'un monde
19:51où vous n'avez pas tout compris.
19:53Je crois qu'il a été un peu réajusté au long terme.
19:55Jérôme Poirier s'interroge
19:57explicitement.
19:59On pense qu'il est plus élevé
20:01et la raison, c'est un peu
20:03tout ce qu'on a discuté sur le long terme,
20:05tous les besoins budgétaires, les problèmes budgétaires,
20:07la transition énergétique
20:09aujourd'hui, les difficultés du monde
20:11d'être dans ce monde, la défense...
20:13Pour vous, il y a une déception
20:15le marché doit
20:17accepter l'idée qu'il sera peut-être
20:19déçu à un moment parce que la fête est capable de délivrer.
20:21Non, parce que la fête va aller
20:23vers ce... Ce qu'on ne sait pas, c'est à quelle vitesse
20:25la fête va aller sur...
20:27Ton autre, que moi-même je ne connais pas, mais que je
20:29pense, est plus haut que Deneuve.
20:31Et donc, le marché
20:33est déjà même très en dessous de Deneuve.
20:35Pour le taux terminal.
20:37Très en dessous. Donc, à un moment donné, ça va
20:39corriger. Est-ce que ça aura un
20:41très gros impact sur l'économie ? Moi, je
20:43ne pense pas. Aujourd'hui, tout le monde
20:45est sur l'atterrissage en douceur et le
20:47premier d'entre nous, c'est la fête.
20:49La fête veut l'atterrissage.
20:51Donc, tout ça, c'est le contexte.
20:53Je reviens au prix du pétrole. Le prix du pétrole,
20:55on a aujourd'hui
20:57cette annonce comme quoi, là,
20:59la revue Saudite, ça y est, elle en a marre.
21:01On lui prend des parts de marché.
21:03Elle capitule. Moi, j'ai coupé de 2 millions
21:05de barils. Moi, je pourrais produire 11 millions.
21:07Même, je suis à 9 et
21:09quelques. Ce n'est pas possible.
21:11Moi, j'arrête. Je me fais enfler.
21:13J'ai accepté que certains d'entre nous
21:15puissent truander.
21:17Le premier, c'est... Irak.
21:19Irak, bien sûr. Surtout, c'est
21:21les Émirats. C'est les Émirats.
21:23Le Kazakhstan, on dit aussi.
21:25Ils sont plusieurs. Vivement,
21:27à ne pas respecter les quotas. Le gros truand, mais pour des raisons
21:29de relations, etc.,
21:31ce sont les Émirats.
21:33Le deuxième truand, c'est
21:35la Russie. Il ne faut pas l'oublier.
21:37Oui, plus.
21:39Là, il en a marre. Evidemment,
21:41les Américains, entre-temps... Donc, il y a un problème
21:43au sein de l'OPEP+. D'accord.
21:45Et ceux qui en profitent, c'est les Américains.
21:47Les Américains en profitent. Alors, il y a eu
21:49ces problèmes de réserve stratégique, etc.
21:51Bref, au niveau de l'offre,
21:53on a toujours... Ce qu'on sait, c'est que
21:55la Russie saoudite peut piloter un peu ce marché.
21:57Elle a coupé 2 millions. Le prix a monté.
21:59Là, le marché spécule
22:01qu'ils vont revenir. Donc, forcément, plus
22:03d'offres. Parce qu'on a un problème de demande.
22:05C'est vrai que la demande, elle est beaucoup plus lente.
22:07Elle progresse. Oui, mais elle progresse toujours.
22:09Elle progresse toujours. Oui, elle progresse toujours.
22:11On est à 100 millions.
22:13L'offre et la demande sont à peu près...
22:15Oui, à quelques millions. A 104 millions
22:17de barils par jour.
22:19Donc, on est à peu près équilibrés.
22:21Il n'empêche que si la Russie saoudite met
22:231 million, 2 millions, on est
22:25en déséquilibre. Le prix doit baisser.
22:27Donc, nous, on pense que
22:29la Russie saoudite ne le fera pas.
22:31Ça va monter. Et d'autant plus
22:33si, et c'était votre question,
22:35est-ce que la Chine change l'équation
22:37de la demande mondiale
22:39et aide la relance un peu partout
22:41pour que le soft landing se fasse,
22:43il y aura plus de demandes de personnes. Donc, l'Arabie saoudite
22:45a tout intérêt à attendre le plan
22:47de relance chinois, d'une certaine manière.
22:49C'est pas maintenant que la Chine relance qu'il faudrait que l'Arabie saoudite
22:51capitule sur l'idée de refaire
22:53monter les prix. Quel que soit le marché,
22:55vous pouvez tuer vos adversaires
22:57en baissant le prix très bas.
22:59Le break-even, c'est-à-dire le niveau de prix du pétrole
23:01qui équilibre le budget saoudien,
23:03il n'est pas à 70 dollars.
23:05Il est plutôt à 80, 90.
23:07Donc, vous pouvez aller à 60, à 50.
23:09On va tuer quelques
23:11producteurs, mais je pense
23:13que personne ne va faire ça, y compris
23:15l'Arabie saoudite. Donc, je pense que
23:17à ce moment-là, les choses vont repartir
23:19où on aura, encore une fois, une autre
23:21bataille dans le monde sur le prix du pétrole
23:23qui contrôle l'offre de pétrole dans le monde.
23:25La guerre des pains de marché. Vous disiez
23:27tout à l'heure, Gustavo, si
23:29c'est un sujet d'offre, c'est une bonne nouvelle
23:31macro. Oui, bien sûr.
23:33En fait, quand l'économie ralentit, le prix du pétrole
23:35baisse. Alors, c'est une sorte
23:37d'anticorps aussi, le fait que le prix du pétrole baisse.
23:39C'est un stabilisateur. C'est un stabilisateur.
23:41Parce que le prix du pétrole baisse précisément
23:43parce que la demande baisse.
23:45Ça l'équilibre simplement sur un marché.
23:47Mais là, c'est différent. Là, c'est
23:49plus d'offres. Ça fait partie des chocs d'offres
23:51positifs. Donc, ça,
23:53c'est net positif pour l'ensemble des
23:55consommateurs. Alors, pas spécialement pour les producteurs
23:57évidemment, ou les pays producteurs. Mais bon,
23:59pour l'Europe, pour une grande partie des
24:01Etats-Unis, pas la partie productrice évidemment,
24:03c'est quelque chose de positif. Mais pour l'Europe, notamment,
24:05c'est positif. C'est positif pour
24:07les consommateurs.
24:09C'est une question de pouvoir d'achat. On sait bien que
24:11c'est bien quelque chose qu'on aime. C'est quand le
24:13prix de l'essence baisse, c'est très visible. Et ça aussi
24:15aux Etats-Unis, ça va être quelque chose de très positif.
24:17Et puis, c'est bon pour les marchés.
24:19Un certain nombre d'entreprises qui vont également
24:21en profiter. Donc,
24:23ça se rajoute à tout le reste. Après, effectivement,
24:25est-ce que ça va vraiment... Je n'ai pas l'impression qu'on
24:27soit revenu en 2014. Je crois que c'est en 2014.
24:29Vous avez déjà eu ce genre de mouvement. Vraiment, le pétrole,
24:31ça avait beaucoup... – Guerre des parts de marché.
24:33– Est-ce qu'on revient comme en 2014 ?
24:35Est-ce que c'est du bluff ? Je n'en sais rien.
24:37Je ne suis pas dans les petits papiers
24:39de l'OPEP. Mais
24:41en tout cas, là, instantanément,
24:43le message est positif.
24:45Et c'est ça, vraiment, la réponse.
24:47C'est vraiment une réponse de sentiment. Je pense que la réalité
24:49des choses, on verra dans les prochains mois.
24:51– Oui, c'est ça. – En attendant, on débloque quelque chose.
24:53En plus, sur tout un segment
24:55qui était extrêmement...
24:57où le sentiment était très négatif. Le luxe,
24:59les matières premières, la Chine elle-même, évidemment.
25:01Donc là, on
25:03vraiment libère un peu
25:05les prêts animaux.
25:07– Techniquement, il y a des phénomènes de rachat
25:09de la position vendeuse sur ces actifs-là
25:11qui s'étaient accumulés. C'est ça qu'il faut comprendre aussi.
25:13– Les rachats de la position vendeuse, évidemment,
25:15de gérants sous-pondérés sur le luxe.
25:17– Oui, c'est ça, qui sont obligés de remettre un peu.
25:19– Et en plus, probablement que le luxe aussi avait été trop loin.
25:21– Oui, oui.
25:23– Donc ça débloque quelque chose.
25:25Les marchés financiers suivent
25:27plus ou moins le reste du...
25:29– Il y a le jeu de l'anticipation des marchés. Et comme vous dites,
25:31il y aura un moment de confirmation
25:33ou d'infirmation de ce qui a été anticipé
25:35par le marché de ce point de vue-là.
25:37– Eh !
25:39– On n'a pas fait beaucoup progresser les choses, mais bon.
25:41– 2014, c'était l'excès d'offres américaines.
25:43C'était l'arrivée du pétrole de schiste.
25:45– Du schiste, oui.
25:47– Mais ce n'était pas fait exprès, en fait.
25:49Et de fait, l'industrie du pétrole américain,
25:51rappelez-vous, a plongé.
25:53Cette fois-ci, je ne sais pas ce qu'en feront les Saoudiens.
25:55Je pense que c'est quand même risqué comme stratégie.
25:57– Mais le point, j'entends,
25:59le point sur se dire qu'on va se priver
26:01des quotas de production et de l'idée
26:03de faire remonter les prix, alors qu'on a un effet
26:05de demande chinoise devant nous demain.
26:07J'en sais rien, on verra.
26:09Sachant qu'ils ont quand même déjà des...
26:11Enfin, je veux dire, il y a le tissu industriel chinois.
26:13Il ne faut pas se méprendre.
26:15Tourne quand même à plein régime.
26:17Enfin, je veux dire, il n'y a pas la consommation domestique
26:19pour absorber, mais c'est quand même
26:21les usines chinoises, elles produisent, quoi.
26:23Donc, est-ce qu'ils pourront produire
26:25encore plus demain ? J'en sais rien.
26:27– Si le prix du pétrole reste là où il est,
26:29il baisse davantage, ça, c'est sûr,
26:31ça serait un élément de relance pour
26:33nous tous qui sommes des consommateurs
26:35de pétrole et d'énergie.
26:37– Un mot quand même
26:39de ce qui se passe en Europe.
26:41Partant des marchés obligataires, Zakaria,
26:43ça ne l'a échappé à personne désormais.
26:45Donc, la France,
26:47si on prend l'OAT, le benchmark
26:49de référence, le rendement de la dette française
26:51à 10 ans. Donc, on était déjà
26:53passé au-dessus du Portugal, ça fait déjà
26:55quelques temps, je crois.
26:57Là, désormais, on est en train de faire
26:59jeu égal avec l'Espagne.
27:01Je crois que le spread entre la France
27:03et l'Italie a dû être divisé
27:05par deux en quelques mois.
27:07On doit être à peut-être 60 points de base de spread
27:09aujourd'hui. France et Italie, on était
27:11beaucoup plus, j'imagine,
27:13encore il y a quelques mois.
27:15Et puis, la tension
27:17entre la France et l'Allemagne,
27:19restant évidemment le benchmark ultime
27:21pour la zone européenne.
27:23Qu'est-ce que ça nous dit de l'attitude
27:25du marché vis-à-vis de la question
27:27budgétaire et fiscale française ?
27:29Je pense que
27:31les mouvements
27:33traduisent souvent des choses
27:35d'anticipation. Je reviens aussi toujours
27:37au sujet de la tendance. C'est-à-dire qu'au final,
27:39aujourd'hui, on parle beaucoup
27:41de la France parce que le spread s'est
27:43écarté par rapport à cette moyenne
27:45qu'on a connue quelques années.
27:47Mais ça ne remet pas du tout
27:49en question, en cause
27:51l'équilibre
27:53ou le niveau de la signature
27:55française. On compare
27:57par exemple, par rapport à l'Espagne
27:59aujourd'hui, un plan de la France,
28:01elle est dans le groupe des double A,
28:03et l'Espagne, c'est le singulier.
28:05Je pense que, fondamentalement, le marché pose une question
28:07sur la tendance, sur quel
28:09signal on envoie à long terme sur
28:11la sustainabilité de la dette,
28:13comment on utilise la dette.
28:15Et ce n'est pas qu'un sujet France, en fait. C'est vraiment
28:17un sujet, on va dire, des différents pays.
28:19Typiquement, la Grèce, qui aujourd'hui
28:21est encore arrêtée à Yild,
28:23avec un niveau de dette sur PIB qui
28:25reste très élevé,
28:27elle vient d'un niveau
28:29d'endettement très élevé.
28:31Elle marque une trajectoire
28:33de désendettement
28:35qui est très élevé. Et du coup, c'est ça
28:37finalement auquel le marché est quelque part
28:39sensible. Je reviens sur le point de la France,
28:41puisque le poids de...
28:43Enfin, la maturité moyenne de la dette
28:45française, c'est de 8 ans.
28:47Aujourd'hui, s'il y a de la volatilité
28:49sur le taux français,
28:51ça n'a pas d'impact
28:53à court ni...
28:55Il y a de l'inertie
28:57avant que les taux actuels du marché
28:59se transmettent, évidemment, au
29:01nouveau flux. C'est intéressant parce que, typiquement,
29:03l'exemple italien, quand il y a eu
29:05un changement de gouvernement et qu'il y a eu
29:07de la pression sur les spreads,
29:09pareil, en fait, on avait eu beaucoup d'inquiétudes
29:11et pareil, en fait, comme on avait
29:13une dette moyenne à 5 ans et demi,
29:15au final, l'impact...
29:17L'épisode a été suffisamment bref
29:19pour qu'il n'y ait pas d'impact sur
29:21le coût de la dette pour l'Italie.
29:23Mais du coup, ça pose des questions à long terme.
29:25C'est-à-dire qu'on voit aujourd'hui que les pays du Sud,
29:27type Espagne, type Grèce, type
29:29Portugal, ils ont une
29:31trajectoire de dette, ils ont une trajectoire
29:33d'investissement aussi, de productivité.
29:35Et quand on compare par différents
29:37pays, il y a la France, mais il y a aussi...
29:39On a parlé aussi de l'exemple de l'Allemagne, où finalement
29:41en fait, l'appareil productif est à l'arrêt.
29:43Et du coup,
29:45à un moment ou à un autre, en fait, l'investisseur
29:47va se dire, ok, l'Allemagne, c'est triple A,
29:49la rigueur budgétaire, mais est-ce que
29:51sur un horizon, l'Allemagne vient s'endetter
29:53sur des horizons de temps qui sont très élevés,
29:55est-ce que je suis
29:57confiant, est-ce que je suis
29:59rémunéré pour ce risque-là ?
30:01Et donc, je pense, quelque part, c'est ça
30:03la question qu'il pose, c'est une question de tendance de fond.
30:05Et c'est là où
30:07le marché questionne toujours, en fait, les gouvernements
30:09pour voir, en fait,
30:11cet équilibre entre...
30:13Est-ce que j'emprunte fort pour
30:15investir, pour créer de la valeur,
30:17de la richesse, ou est-ce que je
30:19déleverage, en gros,
30:21je réduis ma
30:23charge de dette parce que je veux
30:25retourner à une situation
30:27qui est plus équilibre ?
30:28Oui, c'est ça.
30:29C'est austérité ou investissement, quoi.
30:31C'est un peu le...
30:32C'est un équilibre toujours.
30:33C'est un équilibre entre ces deux
30:35parties du spectre.
30:37Tout n'est pas noir et tout n'est pas blanc,
30:39bien sûr.
30:40Zakaria a dit, il n'y a pas
30:42de changement de statut, mais quand même,
30:44au fur et à mesure, on voit quand même
30:46à la fois des pays de la périphérie
30:48qui ont fait des efforts importants
30:50depuis dix ans et qui,
30:52eh bien, envoient les bénéfices
30:54aujourd'hui sur leur signature,
30:56avec quand même un upgrade de rating
30:58qui est spectaculaire. Vous disiez, la Grèce est encore yielde,
31:00mais ils doivent passer une investment grade, la Grèce, non ?
31:02Ils sont en split rating, c'est-à-dire qu'il y a deux agences
31:04à yield.
31:06Mais S&P les a mis investment grade,
31:08je crois, donc il y a quand même une agence déjà.
31:10Il y a quand même ce mouvement.
31:12Et donc, dans ce mouvement-là,
31:14est-ce que la France ne bouge pas ?
31:16Est-ce que ça bouge autour ou est-ce qu'elle
31:18perd un peu, quand même, de son statut ?
31:20Alors, de cœur ou de semi-cœur,
31:22je ne sais plus où est la France entre les deux,
31:24mais... Et après, c'est la périphérie, quoi.
31:26Alors, en fait, c'est très complexe,
31:28en réalité, parce que moi, ce qui me fascine depuis très longtemps,
31:30maintenant que je suis marché,
31:32c'est, dans le fond, pourquoi y a-t-il
31:34des différents taux d'intérêt au sein d'une zone monétaire
31:36unique, entre les souverains ?
31:38Évidemment,
31:40le cas de la Grèce a tellement impacté
31:42qu'effectivement, on a l'impression de prendre plus de risques,
31:44mais quand même, dans le fond, c'est quand même
31:46assez étonnant. C'est difficile de trouver un modèle
31:48très clair. Si on utilisait un modèle,
31:50je ne sais pas, qu'on utilise pour les pays émergents,
31:52pour essayer de mettre des spread souverains
31:54en Europe, on n'y arriverait pas. C'est très différent.
31:56Ce qui se passe en Europe, c'est vraiment
31:58très particulier. J'en ai lu
32:00des papiers de la BCE, on a fait...
32:02Tous les chercheurs essaient de comprendre,
32:04mais fondamentalement, le spread
32:06devrait être nul pour tous les pays, grosso modo.
32:08Ce qui a d'ailleurs été une grande partie de l'histoire
32:10de la convergence. Même avec les imperfections
32:12de la zone monétaire
32:14actuelle. Si vous me dites,
32:16dans un monde idéal, une zone monétaire parfaite,
32:18j'entends, mais on sait que ce n'est pas
32:20la réalité immédiate. C'est très difficile.
32:22Le risque de faillite de la France, de défaut
32:24français est quand même...
32:26Si c'est ça qui explique le spread, c'est extrêmement
32:28difficile de lui donner un prix.
32:30Pour moi, c'est très proche de zéro,
32:32même probablement.
32:34C'est vraiment...
32:36Mais il y a une vie
32:38de ce spread dans la tête des investisseurs,
32:40chez les investisseurs étrangers
32:42peut-être, qui crée un peu...
32:44Mais c'est très difficile de lui donner
32:46des justifications très précises,
32:48de trouver des metrics, de vous dire
32:50s'il se passe ceci, alors les taux vont faire cela.
32:52J'en sais rien, il suffit juste que les gens pensent
32:54autre chose. C'est un équilibre multiple total.
32:56D'ailleurs, ce qui s'est passé avec le fameux
32:58whatever it takes de Draghi le monde, c'est un équilibre multiple
33:00total. Du moment qu'on pense qu'il n'y a pas
33:02de risque, il n'y a pas de risque.
33:04C'est fascinant, honnêtement.
33:06Oui, j'entends, j'entends.
33:08C'est vraiment fascinant.
33:10Ça reste un cas d'école historique.
33:12Comment expliquer les spreads intra-européens,
33:14alors qu'on a une seule banque centrale,
33:16une seule monnaie. C'est fascinant.
33:18Il y a une explication qui
33:20nous a été donnée par la BCE un jour.
33:22Quelqu'un a décidé,
33:24pression des Allemands, etc.,
33:26qu'en fait la BCE
33:28pouvait avoir un traitement différent des dettes
33:30au sein d'une union monétaire.
33:32Et à partir de là, ça posait
33:34problème. C'est-à-dire que quand
33:36on dit que je ne peux pas accepter
33:38comme collatéral n'importe qui
33:40qui ne fait pas tel ou tel effort,
33:42je change le statut dans,
33:44comme dit Gustavo,
33:46ce qui ne devrait pas arriver, c'est-à-dire
33:48qu'il y a toujours le prêteur en dernier ressort,
33:50qui est la banque centrale, qui devrait
33:52annuler tout spread. Toutes les dettes
33:54au sein de la zone euro valent la même chose.
33:56Quel que soit le rating du pays, quoi.
33:58Oui, et en tous les cas, ce qui est sûr,
34:00votre question,
34:02c'est que le statut de la France est en train de changer.
34:04Et c'est vrai qu'on ne s'y attendait pas.
34:06On ne s'y attendait pas que ça change.
34:08Malgré la surprise, on devrait tous, théoriquement,
34:10à des spread zéro
34:12vis-à-vis de l'Allemagne, mais il se trouve qu'il y a
34:14quelques papiers dans le monde et personne n'arrive
34:16à l'expliquer parce que les Américains
34:18ont 7% de déficit public,
34:20voire davantage. Et leur trajectoire,
34:22elle est beaucoup plus mauvaise que la nôtre.
34:24Il n'empêche que, eux,
34:26leur taux, ce n'est pas le sujet.
34:28Le marché est très content, voire les taux ont
34:30baissé. Nous, on souffre
34:32aujourd'hui. Mais notre statut a baissé.
34:34Et il va falloir que notre nouveau
34:36gouvernement trouve une stratégie de sortie
34:38pour rassurer.
34:40Comment on parle aux créanciers de la France, là ?
34:42Parce qu'on sait bien qu'on ne va pas faire 100 milliards d'économies
34:44là, sur les cinquantiennes.
34:46Comment on parle aux créanciers de la France ?
34:48Moi, j'ai l'impression qu'il y a un sujet
34:50de communication, même.
34:52Donc, il y a ceux qui disent, ben, on s'en fout.
34:54Et donc, ça, on sait que ça ne va pas marcher.
34:56Et il y a ceux qui disent...
34:58C'est-à-dire que la France est détenue par des non-résidents ?
35:00Alors, ça, c'est l'autre sujet.
35:02Ils s'en foutent, quoi.
35:04On parle à 50% ? D'accord.
35:06Notre tête, et celle des Allemands, est détenue
35:08par les étrangers,
35:10en tous les cas, en grande partie,
35:12par rapport à tous les autres.
35:14Beaucoup plus.
35:16Et les Italiens, maintenant, ils ont à nouveau
35:18le soutien, d'ailleurs, de leurs propres
35:20citoyens qui détiennent
35:22une partie de l'Etat.
35:24Il faut communiquer.
35:26Il ne faut pas des efforts.
35:28Le problème de la France, ce n'est pas tellement
35:30parce que la dette est élevée, mais elle est gérable.
35:32Je pense que, évidemment,
35:34on peut demander encore plus
35:36d'efforts aux Français, de payer plus
35:38d'impôts, mais c'est sa soutenabilité.
35:40On a un problème, on ne sait plus.
35:42Et là, on voit bien l'impasse.
35:44On ne sait pas où aller chercher l'argent.
35:46On coupe la dépense,
35:48on monte encore les impôts.
35:50Il n'y a pas de stratégie, de consensus stratégique.
35:52Comment on le trouve ?
35:54Vous allez avoir une semaine bien remplie,
35:58Grégoire, parce que
36:00là, on va être compliqué
36:02de commenter
36:04de comment
36:06on fait.
36:08Et c'est un vrai sujet.
36:10Et ça va intéresser beaucoup de gens.
36:12Et notamment les investisseurs.
36:14En tout cas, pour nous,
36:16on continue à jouer. On pense qu'il y a des choses à faire
36:18sur l'obligataire.
36:20On est très exploités.
36:22Même sur l'étau,
36:24il y a non seulement
36:26la direction.
36:28On ne pense pas que l'étau continue à baisser.
36:30Au contraire, on pense qu'il va y avoir
36:32un petit coup d'appel. Ils ont beaucoup baissé.
36:34Mais sur la courbe,
36:36on pense qu'elle peut continuer à se redresser.
36:38Et donc, on joue là-dessus.
36:40Nous, on est très actifs là-dessus.
36:42Et sur le crédit, on pense qu'il y a encore
36:44des choses à faire. Il faut être beaucoup plus
36:46intelligent aujourd'hui, en tous les cas.
36:48Pour certains, avoir plus de chance
36:50pour aller collecter là où
36:52on met dans ses portefeuilles
36:54des valeurs qui sont intéressantes,
36:56même si les spreads sont extrêmement serrés.
36:58Stratégie sur les marchés taux-crédit
37:00dans cette phase
37:02de baisse de taux qui arrive ?
37:04Sur la partie
37:06purement taux,
37:08c'est la partie courte qui est intéressante
37:10parce qu'on est rentré dans un cycle
37:12de baisse des taux.
37:14Le pricing est parfait pour un
37:16soft landing.
37:18Mais ça reste intéressant
37:20d'être sur le court, là, aujourd'hui ?
37:22Oui, clairement.
37:24Justement, avec une couverture sur la partie longue.
37:26Les deux gros sujets qu'on a aujourd'hui,
37:28c'est est-ce que l'économie ralentit
37:30plus que les signes avant-coureurs
37:32ou un peu plus qu'avant-coureurs
37:34que ce qu'on voit en Europe ?
37:36Et auquel cas, le taux à
37:38lequel doit atterrir... Il y a de la valeur encore ?
37:40Oui. Ce n'est pas le taux neutre
37:42où il faut atterrir. Il faut atterrir en
37:44accommodation.
37:46Le deuxième sujet, c'est le sujet global
37:48de la soutenabilité de la dette.
37:50Et là, sur la partie longue, on devrait avoir
37:52une repontification de la courbe qui est plus élevée.
37:54Sur la partie crédit,
37:56proprement parlé, les spread de crédit sont
37:58beaucoup resserrés. Et là, pareil, ça price
38:00à un choc modéré,
38:02on va dire. Il y a
38:04un coussin sur certains segments
38:06plutôt que sur d'autres. Typiquement, l'immobilier,
38:08aujourd'hui, le coussin est bien...
38:10C'est un matelas, on va dire.
38:12Il est encore large.
38:14En fait, ce que l'on voit, c'est que les investisseurs,
38:16avec ce mindset,
38:18avec cette idée comme quoi on rentre dans la phase de baisse
38:20des taux, ils sont...
38:22On voit une activité sur le marché d'émission
38:24qui est énorme.
38:26Et donc, en fait,
38:28qu'est-ce qu'on voit aujourd'hui ? C'est qu'en gros,
38:30on a du déploiement du cash qui était sur les
38:32taux monétaires. Maintenant qu'on se rend compte
38:34que les taux monétaires commencent à baisser, ça ne va pas rester
38:36de façon éternelle là-dessus,
38:38il y a ce déploiement sur le crédit.
38:40Et ça a cette vertu positive de
38:42refinancer les échéances les plus
38:44courtes. Et du coup, on se retrouve avec des émetteurs
38:46qui, certes, s'il y a un ralentissement
38:48économique, vont se retrouver dans une situation
38:50plus compliquée d'un point de vue financier,
38:52mais ils n'ont pas besoin de refinancer.
38:54Et c'est ces émetteurs-là, effectivement,
38:56c'est là où il faut aller travailler ce segment-là,
38:58où il y a encore
39:00beaucoup d'investissements à faire.
39:02Gustavo, pour conclure avec vous,
39:04je veux bien dire un mot sur la partie action, notamment,
39:06parce que vous dites que c'est là où le
39:08risk-reward vous paraît le plus intéressant dans une gestion globale.
39:10Oui, aujourd'hui, effectivement,
39:12dans une gestion où il y a diversifié,
39:14où il y aurait des actions et des
39:16taux, on serait, effectivement,
39:18plutôt surpondérés sur les actions. On pense que
39:20c'est une classe d'actifs, au niveau international,
39:22où il y a beaucoup encore de
39:24valeurs. Évidemment, il y a des différences et il faut
39:26aller regarder les thèmes.
39:28Vous savez que nous, on fait des thèmes plutôt
39:30macro sur cette partie action,
39:32mais il y a des thèmes qui continuent à être
39:34intéressants sur l'investissement des entreprises,
39:36toujours des entreprises de qualité,
39:38des financières, toujours en Europe,
39:40également au Japon, qui nous semblent
39:42intéressantes.
39:44Également sur la partie industrielle,
39:46aussi, qui a beaucoup souffert.
39:48Évidemment, ça a été accéléré par l'histoire
39:50chinoise, donc ça reste des thèmes
39:52qui nous intéressent. Et sur la
39:54partie obligataire, on reste absent de la duration.
39:56Je comprends, évidemment, et j'entends souvent,
39:58on me dit, on discute avec les gérants,
40:00on me dit, non mais Gustavo, tu comprends, les obligations,
40:02c'est face, tu gagnes et puis tu
40:04ne perds pas. Oui, mais
40:06ce n'est pas évident non plus, les taux
40:08longs pricent beaucoup,
40:10sont relativement chers, et je ne suis pas
40:12si pessimiste que ça sur cet ensemble-là.
40:14Il y a un bon équilibre
40:16entre croissance et taux aujourd'hui,
40:18et c'est plutôt favorable aux actions, quelque part
40:20qu'aux taux longs. Sur la partie
40:22taux court, c'est un peu différent, parce que dans le fond,
40:24faire du monétaire, ou faire du...
40:26Je ne sais pas jusqu'où ça va les taux courts,
40:28mais... Taux court, c'est deux ans.
40:30Voilà, sur du deux ans, bon.
40:32Le deux ans aussi, ils pricent beaucoup de choses,
40:34bon, il y a une certaine équivalence, plus ou moins,
40:36à l'horizon visible,
40:38entre les deux, peut-être un peu, effectivement,
40:40quelques surprises de baisse de taux, mais c'est vrai que
40:42ce n'est pas évident de surprendre à ce stade
40:44les anticipations. Mais le marché
40:46actions, lui, nous semble
40:48avoir plus de valeurs, et notamment l'Europe,
40:50évidemment, qui a beaucoup souffert.
40:52Je retiens les doses
40:54d'anticorps, voilà, qui sont en train d'arriver
40:56en ce moment. Merci à vous trois d'avoir été
40:58les invités de Manette Marché, Gustavo Reinstein,
41:00Dorval Asset Management, Zakaria Darwish,
41:02CPR Asset Management et Sébastien Paris-Sorvitz,
41:04LBP AM.