SMART BOURSE - Spread : un écart justifié ?
Mercredi 26 juin 2024, SMART BOURSE reçoit David Belloc (Gérant-Stratégiste, Mirova) , Valérie Gastaldy (Stratégiste, DaybyDay) et Gilles Guibout (Responsable des actions européennes, AXA IM)
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00:003 invités chaque soir pour décrypter avec nous les mouvements de la planète marché.
00:14Ce soir, j'ai le plaisir d'accueillir en plateau Gilles Guibourg, responsable des actions européennes chez AXIOM.
00:19Bonsoir Gilles, merci d'être là. Merci également à Valérie Gasteldi, stratégiste d'Aye by Day. Bonsoir Valérie.
00:26Et enfin, merci à David Bellocq, stratégiste et gérant chez Mirova. Bonsoir David. Bonsoir.
00:31Alors on va commencer par le spread, le fameux spread. La France a la deuxième économie de la zone euro, mais aussi le quatrième marché obligataire mondial.
00:38C'est un des pays dont la dette est le plus détenue à l'étranger, donc les conséquences de la dissolution ont eu un impact immédiat sur l'OAT français et surtout sur le spread avec le boune d'Allemands.
00:46Il reste aux alentours de 73 points de base environ depuis une semaine, mais on emprunte maintenant plus proche du Portugal ou de l'Espagne que de l'Allemagne,
00:54soit un niveau d'insigne que l'a y a à peu près alors qu'on est encore, pour l'instant en tout cas, A à moins.
00:59Alors, trois questions pour vous. Cet écartement, est-ce qu'il est justifié ? Est-ce qu'il va évoluer dans les prochains jours ?
01:06Et à quel niveau vous fixeriez le niveau d'alerte ? Vous voulez commencer Gilles ?
01:10Alors, est-ce que la réaction est normale ? La réponse est oui, sans doute. On avait déjà eu un premier dengrède récent de la part d'agents de notation sur la dette française.
01:24C'est clair que cette situation d'incertitude, elle pose des questions sur la capacité du gouvernement ou du prochain gouvernement à contenir les déficits.
01:34Et donc, très nécessairement, ça pose des questions sur l'évolution à venir de la dette.
01:39Donc, est-ce que la réaction est normale ? Oui. Où est-ce qu'on peut aller ? Là, je ne suis plus sur mon terrain, on va dire,
01:46mais ce que j'en comprends, c'est qu'il y a un niveau de 80 BP qui s'entame à un niveau charnière.
01:52Jusqu'à maintenant, on ne l'a pas franchi ou franchi très subjectivement, et chaque fois qu'on s'en approche, on voit qu'on vient taper dessus.
01:58Pour le franchir de manière plus durable, j'ai l'impression qu'il faudrait une accumulation de mauvaises nouvelles ou vraiment avoir des résultats d'élection
02:10qui clairement envoient un signal que non seulement on va avoir, pas un maintien des déficits, mais une aggravation importante.
02:18Et la question, c'est dans quelles mesures ? Ce qu'on est en train de voir, c'est qu'à l'approche de l'élection,
02:24toutes les mesures qui étaient très coûteuses, elles sont en train d'être démontées ou en tout cas amendées assez largement.
02:30Donc aujourd'hui, je pense qu'il est trop tôt pour faire un pari là-dessus, et sachant qu'en plus, notre métier, ce n'est pas de faire des paris.
02:40Donc voilà, il faut sans doute reconnaître qu'on va avoir encore un peu de volatilité à gérer, et que de ce fait-là, dans les portefeuilles,
02:50il convient justement de se mettre en situation de pouvoir absorber cet excès de volatilité, ou cette volatilité à venir,
02:58qui va durer en réalité sans doute quelques semaines, voire quelques mois, en tout cas durant l'été, pour laisser au futur prochain gouvernement de tracer une feuille de route.
03:10— D'accord. Valérie, votre avis, vous, sur la question du spread, l'écart est justifié. La dernière adjudication s'est plutôt bien passée.
03:17La prochaine, elle sera entre les deux tours. Le marché a répondu présent. Est-ce que...
03:23— Alors moi, je porte pas de jugement sur ce qui est justifié ou pas sur les marchés financiers. Tout est dans l'instant.
03:28Il n'y a pas de vérité. C'est un prix aujourd'hui. Demain, il sera différent. Mais alors effectivement, il y a un niveau clair à 80 points de base
03:37qu'il faudrait faire attention de ne pas dépasser. Il y a quand même de fortes chances pour que... On peut pas dire vraiment une victoire,
03:50mais enfin des votes un peu au-delà de 30% pour le RN, ça soit quelque chose qui soit maintenant déjà dans le marché.
03:59C'est ce qui est attendu. Et le marché s'est adapté à ça. Si le RN a plus que ça, ça va pas changer énormément les choses.
04:10Donc au lendemain de ce premier tour, normalement, il va pas se passer grand-chose. On peut aller pousser... Donc vous disiez que ce soir,
04:20on était à 75. On peut aller pousser justement à 78, 80 à vendredi soir. Ça me paraîtrait assez logique. Mais au-delà de ça, c'est bien.
04:28En revanche, c'est à l'issue du second tour que potentiellement, les gens peuvent prendre peur et anticiper un second tour qui soit un petit peu inquiétant
04:35parce que les triangulaires entre l'extrême droite et l'extrême gauche, c'est très difficile de prévoir comment elles vont se dénouer.
04:41Qu'on ait le droit ou pas le droit d'utiliser extrême, en tout cas, dans ces triangulaires-là ou même dans les face-à-face, pardon.
04:49Au deuxième tour, ça va être très difficile de prévoir le comportement des gens qui votent.
04:55Et là, bien entendu, ce que le marché n'a pas encore pris en compte, c'est potentiellement un programme à gauche qui arrive à faire passer des mesures
05:04parce que leur programme est quand même assez dispendieux. Donc ça pourrait faire bouger. Je dis « ça pourrait ». Voilà.
05:13C'est pas pour ça que ça va se passer maintenant. Il faut quand même... Sur les marchés financiers, quand on a l'impression que tout part à la catastrophe,
05:22c'est rarement à ce moment-là que la catastrophe survient. Voilà. Or là, quand même, le niveau d'inquiétude est élevé.
05:30Et il y a plutôt une forte chance pour que, si ça doit aller mal sur la France, comme suggérait Gilles, ça soit plutôt une accumulation de nouvelles
05:41et que ça soit quelque chose qui prenne du temps que quelque chose qui surgisse tout d'un coup pendant l'été.
05:47Donc en fait, la période de risque, c'est jusqu'au second tour. Et après, ça devrait se calmer. Pour un temps.
05:53— Pour un temps. David, votre avis sur... — Je pense que le niveau actuel à 75 BP, il acte de fait le fait qu'on a plus d'instabilité politique.
06:02Ça, c'est une certitude. On était donc notés double à moins, peut-être un peu surnotés par rapport à nos fondamentaux,
06:09justement parce qu'on avait cette stabilité politique en France. Et là, on voit qu'a priori, pour les prochains mois, voire prochaines années,
06:15on a un risque. On a effectivement un premier, un deuxième et un troisième tour. C'est-à-dire que dès le deuxième tour, on a une majorité absolue
06:27soit RN, soit Front de gauche. Effectivement, on peut avoir un spike qui peut aller assez rapidement monter à plus de 80.
06:35Peut-être même atteindre 100, compte tenu du fait que le marché s'attend à ce que la France fasse des économies.
06:41On avait 10 milliards d'économies a priori pour le budget fin d'année. Et là, difficile dans le cadre d'une majorité absolue soit RN, soit Front de gauche
06:51d'imaginer qu'on n'aura pas au contraire des dépenses supplémentaires assez substantielles, même s'ils sont revenus en partie sur la promesse de campagne
07:00ces derniers jours. Et une instabilité politique par rapport à une potentielle démission de Macron, c'est pas à exclure complètement, soit dans le cadre
07:10d'une majorité absolue RN et Front de gauche, soit même dans le cadre d'un gouvernement de coalition. Mais on a vu que ces trois blocs allaient du mal
07:19quand même à se mettre d'accord. Et donc il pourrait y avoir ce risque, même si ça a été effectivement affirmé par le président.
07:28On a pour l'instant je pense des investisseurs étrangers qui regardent ça d'assez loin, qui ont des exemples passés qui sont plutôt pas trop mal déroulés
07:37à commencer par Mélanie. Je pense pas qu'ils anticipent un éventuel départ de Macron. Et je pense qu'ils ont en tête une coalition ou un gouvernement technique
07:45qui peut fonctionner. Compte tenu des trois blocs en présence, je me permets d'avoir des doutes, ou en tout cas une forte incertitude dans les prochains mois
07:54pour qu'on ait cette coalition qui fonctionne et qui arrive à voter un budget acceptable pour les marchés. Donc je dirais qu'il y a une dissymétrie haussière,
08:03finalement assez peu de potentiel de baisse, peut-être 5-10 quand même en fonction des scénarios. Et par contre il y a clairement une symétrie à l'écartement,
08:11mais quitte à ce qu'elle se manifeste et se réalise dans les prochains mois.
08:18Si je peux ajouter quelque chose, ce qui est intéressant c'est que quand Liz Truss a été élue, qu'elle a présenté son mini-budget, etc.,
08:26l'écart de taux entre l'Angleterre et l'Allemagne a explosé dans des proportions bien plus importantes que ce que l'on a vu pour la France.
08:33Et on est à nouveau au même niveau. Sauf qu'on n'a plus la même Première Ministre et on n'a plus le même type de discours, etc.
08:40Et le footy a beaucoup monté. C'est juste pour rappeler qu'il y a une combinaison de possibilités qui est extrêmement large
08:54et qu'aujourd'hui un écart de taux au-dessus de 80 bips, c'est un risque majeur. Pour la France, ça déclenche quand même une grosse surprise, un gros choc.
09:03Si ça se produit plus tard, si on y va lentement, etc., ça peut avoir des conséquences un petit peu différentes, notamment sur les marchés actions.
09:11D'accord. Ce qui fait peur, effectivement, c'est l'accroissement du déficit public quand on voit les mesures qui sont proposées par surtout les deux parties extrêmes.
09:22Ceci dit, il y a quand même des garde-fous. Déjà, il y a le principe de réalité. On a eu des précédents. On a eu Trump, on a eu Melanie, etc.
09:30Donc on voit que quand on gouverne, c'est un peu différent. Il y a aussi la BCE qui est là. Il y a quand même des institutions.
09:38Alors on a la procédure pour déficit excessif. Pour l'instant, il n'y a jamais aucune sanction qui a été appliquée. Mais enfin, est-ce que c'est possible ?
09:46L'outil fragmentation. Alors pour l'instant, la BCE a dit qu'on ne s'en servira pas. Et puis il y a aussi évidemment les marchés.
09:52Alors les marchés, il y a la bourse qui peut sanctionner effectivement l'indice français. Il y a l'étau. Si l'OAT explose, est-ce que tous ces garde-fous,
10:02les marchés, ne peuvent pas s'imposer comme garde-fous vis-à-vis de politiques dispendieuses ?
10:08Ce qu'on a pu voir dans le passé, c'est qu'on parle de Mélanie. Mais quand on retourne un peu plus en arrière et qu'on revient en 2018,
10:18c'est-à-dire que le mouvement 5 étoiles est arrivé en Italie. Et ça ressemble plus à l'arrivée du mouvement 5 étoiles que l'arrivée de Mélanie.
10:26Parce qu'en réalité, Mélanie, avant d'arriver au pouvoir, avait déjà été faire acte d'allégeance chez Draghi.
10:32Et donc elle avait déjà bien préparé les marchés sur le fait qu'elle allait rester disciplinée.
10:36Donc là, on est plus, pour l'instant en tout cas, face à une inconnue, de savoir quelles vont être les réactions.
10:43Ce qu'on a vu, c'est que le mouvement 5 étoiles, finalement, quand il est arrivé, le principe de réalité s'est imposé.
10:48Et on l'a vu avec la Grèce, et on l'a vu avec l'Espagne.
10:52Oui, avec Tsipras, etc.
10:54Je pense qu'effectivement, il est légitime de s'inquiéter sur la volatilité qu'on risque d'avoir et qu'on aura très certainement.
11:04Et donc la question, c'est qu'est-ce qu'on fait ? Quel est notre horizon d'investissement ? Et quels sont les différents scénarii ?
11:12Et si on prend un pas en arrière, on se dit qu'aujourd'hui dans les portefeuilles, il faut sans doute s'apprêter à encaisser un surplus de volatilité.
11:20Donc comment on fait pour gérer cette volatilité et donc éventuellement réduire quelques expositions ici ou là à ce qui peut être le plus réactif, on va dire.
11:32Mais je pense qu'il faut aussi utiliser cette volatilité pour éventuellement construire des positions sur le moyen terme.
11:40Parce qu'on a quand même des points d'entrée. Parce qu'on a des entreprises françaises qui sont quand même très largement globales.
11:48Et en réalité, qui ne dépendent pas complètement de ce qui se passe en France.
11:55Alors il y a un scénario qui serait très négatif ou plus négatif pour les entreprises françaises.
12:00Et si effectivement demain on annonçait une hausse généralisée des salaires, puisque là on aurait effectivement une atteinte à la compétitivité des entreprises.
12:10Ce scénario, il existe. Ce que nous disent les sondages aujourd'hui, c'est que ce n'est pas le plus probable.
12:16Donc ça, il faut quand même l'avoir en tête. Mais donc si on met de côté ce scénario-là, on se dit qu'aujourd'hui, finalement, on a des entreprises qui restent quand même solides.
12:25Et on préfère se concentrer sur l'état du monde et l'état de l'économie et de savoir comment on va se développer l'économie.
12:33Parce qu'on a quand même, au-delà de l'élection française, un certain nombre d'incertitudes qui peuvent être liées à l'élection américaine.
12:39Qui peuvent avoir des impacts encore plus importants en cas de mise en place de droite douane.
12:43Et qui pourraient, pour le coup, éventuellement faire dérailler la croissance mondiale de manière un peu plus importante.
12:49On est sans doute dans un moment où il ne convient surtout pas de jouer les mats à mort.
12:55De replier un peu les voiles et de se mettre dans une position, on va dire, d'attente pour traverser ce qui risque d'être une période de gros temps ou de volatilité.
13:07En revenant sur des sociétés solides ou sur des fondamentaux solides.
13:12C'est-à-dire éviter les excès de dettes dans les bilans.
13:17C'est un moment où je pense qu'il ne faut pas hésiter à être un peu timide.
13:24Et surtout, ne pas essayer de jouer les mats à mort.
13:28Parce qu'on ne sait pas exactement comment ça peut se terminer.
13:31Valérie, votre point de vue. Est-ce que les marchés peuvent servir de garde-fou ?
13:36Je ne suis pas sûre de bien comprendre la question.
13:41Si c'est de faire pression sur la BCE, aucune chance.
13:45Non, non, bien sûr. Pas du tout faire pression sur la BCE.
13:48Sur les gouvernements ?
13:49Oui.
13:50Le problème, c'est que c'est l'Europe.
13:52Donc, c'est vachement plus compliqué.
13:54Parce que l'Istrus, la pression, elle est venue de la livre Starlin.
13:57Parce que la livre Starlin s'est effondrée à la peur du 15% en deux semaines.
14:00Nous, l'euro, il va baisser, bien entendu.
14:03Si on a une élection très surprenante et qui est jugée très défavorable.
14:07Mais il y a très peu de chances pour qu'il baisse de 15%.
14:11Vraiment très peu.
14:12Qu'il en repère de deux, oui, c'est possible.
14:14Mais donc la pression, elle ne va pas être portée directement sur la France.
14:17Pour porter la pression sur la France, il va falloir du temps.
14:20Et justement, là où on n'a pas du tout le garde-fou qu'on a connu dans les années précédentes.
14:27Et ce qui est un petit peu embêtant, c'est que les procédures pour déficit excessif,
14:32elles ont été revues.
14:33Et elles ont été revues dans l'optique de pouvoir les appliquer.
14:36Oui.
14:37Et que la France pourrait bien servir d'exemple.
14:40Oui, c'est une nouvelle mouture, là.
14:43Donc il ne faut pas s'attendre à ce que la BCE soit tendre dans les mois qui viennent.
14:48À la fin, un de ses rôles majeurs, c'est de défendre l'euro.
14:53Donc si l'euro est attaqué, bien sûr qu'il va falloir qu'elle remette en place des mécanismes
15:00qui lui permettent de défendre l'euro.
15:02Je ne sais pas ce qu'ils seront, si on reprendra les anciens, les nouveaux, peu importe.
15:06Mais dans un premier temps, je doute qu'elle soit tendre à l'égard de la France
15:11et qu'on ait un traitement qui nous favorise.
15:14Donc les marchés obligataires français sont quand même plutôt à éviter
15:18parce que toutes les tensions vont se reporter sur les marchés obligataires français.
15:21Et après, comme disait Gilles, cela dit, les marchés actions, c'est beaucoup plus difficile à évaluer.
15:26Le fait qu'on soit en Europe, que le CAC 40, ce soit quand même beaucoup d'entreprises qui exportent...
15:34Oui, bien sûr, et qu'il ne faut pas faire ce marché, il ne faut pas le faire en France, loin de là.
15:37Ce n'est pas facile, et que potentiellement la vitesse de tous ces événements va être ralentie
15:44par le fait qu'on est en Europe et qu'il y a beaucoup de mécanismes d'ajustement de marché
15:48qui sont contraints par l'euro, ça veut dire que potentiellement,
15:53on peut avoir des trajectoires relativement différentes entre les obligations françaises
15:57et les actions françaises, peut-être, parce que celles qui ont une activité en France importante
16:02ou celles qui pourraient être taxées, etc., ça peut être un petit peu plus compliqué encore.
16:06En tout cas, ça peut rester lourd. Moi, je ne me précipiterai pas pour acheter de l'ADP ou du Vinci tout de suite.
16:11J'attendrai un peu. Mais après, quand je vois Schneider, je ne vois pas pourquoi on ne pourrait pas continuer à en acheter.
16:21C'est très cher. Peut-être qu'il faut attendre qu'elle baisse de 5%, mais c'est ce type de pourcentage qu'il faut surveiller.
16:27Elle ne va pas nous donner grand-chose. Schneider, c'est notre Nvidia.
16:31C'est ce qu'on fait de mieux dans la tendance haussière en France.
16:34C'est très modeste, mais voilà, c'est ce qu'on a.
16:37C'est pour dire que de la même façon que sur Nvidia, quand elle baisse de 10%,
16:41mais c'est après en avoir pris 100 en quelques semaines, c'est peut-être tout ce qu'elle va faire comme baisse.
16:48Schneider, quand elle perd 5%, c'est peut-être une opportunité super.
16:51Pour le moment, en tout cas, je ne peux pas dire autre chose.
16:54Je pense vraiment que là, on ne peut pas avoir de raisonnement à l'emporte-pièce.
16:59Ce qu'on voit sur la dette française par rapport aux autres dettes, c'est tellement différent qu'il faut tout traiter au cas par cas.
17:12Et donc les choses vont prendre du temps à s'organiser en Europe, mais avec une pression sans doute qui va monter sur la France.
17:20— D'accord. David, vous pensez qu'il y a des garde-fous sur la dette française ?
17:24— Il y a. Donc il y a les marchés taux, les marchés actions. Au sein des marchés actions, effectivement, les valeurs internationales de qualité,
17:29les valeurs domestiques, celles les plus touchées explicitement par les programmes.
17:34Donc pour ce qui est du marché de la dette française, l'activation du mécanisme, ce qu'on appelle TPI, en fait, de la BCE
17:41pourrait effectivement clairement jouer son rôle de garde-fou. Mais il faudrait que ça soit un écartement des spreads injustifiés.
17:48C'est-à-dire qu'il faudrait que ça soit une spéculation des investisseurs internationaux sur la dette française.
17:52— C'est pas le cas aujourd'hui. — Ce qui, pour l'instant, on ne sait pas. Pour l'instant, on ne sait pas.
17:56Et on attend que le budget soit voté. On attend de voir quelle coalition ou quel gouvernement, son attitude vis-à-vis des Allemands, vis-à-vis de l'Europe.
18:06Est-ce qu'en Mélanie-Lac, ce gouvernement serait prêt à rentrer dans les clous par rapport aux exigences de l'UE et des partenaires ?
18:15Il y a énormément d'incertitudes. Mais si, effectivement, le spread doit ou devait s'écarter suite à un bras de fer musclé entre le nouveau gouvernement et l'UE
18:25face à des dépenses non financées et une trajectoire de dette insoutenable, on peut comprendre que nos partenaires européens ne nous suivent pas.
18:33Et on peut comprendre que la BCE utiliserait cette hausse de spread et les marchés pour faire pression sur l'État français.
18:40Donc ce que je veux dire par là, c'est que ce n'est pas un scénario central. Et on a le temps, effectivement, d'ajuster.
18:47Mais le mécanisme de TPI ne serait pas tout de suite appliqué en cas de stress.
18:54Un scénario un peu plus probable, effectivement, c'est des dépenses révisées à la baisse.
19:00Donc peut-être pas les économies voulues, mais enfin en tout cas quelque chose d'acceptable qui justifie un spread aux alentours de 80.
19:06Donc un coût de la dette peut-être par rapport aux Allemands supérieurs, mais compte tenu de la baisse des taux, finalement, ça ne va pas impacter vraiment les finances publiques.
19:13D'autant plus qu'on a 100 milliards à refinancer sur 285 cette année.
19:17Ça représente 10% de notre dette totale à des niveaux de taux qui, finalement, sont inférieurs à ce qu'on avait les dernières.
19:23Donc le coût vraiment sur les finances publiques à ce stade, c'est gérable.
19:27On a donc effectivement des parties qui sont peut-être à cœur de montrer leur respectabilité des milieux d'affaires et des marchés.
19:35Donc on a aussi ce scénario central qui peut se mettre en place.
19:38Alors après, pour ce qui est des actions, on a des actions internationales de très bonne qualité.
19:42Il a été cité Schneider, on en a un certain nombre qui, là, je pense, effectivement, ont très peu de chiffre d'affaires en France.
19:48Le CAC 40, c'est 15% de chiffre d'affaires en France.
19:50Donc on a une croissance mondiale qui est très solide encore, malgré le soft lending aux États-Unis.
19:56On a quelque chose de très solide.
19:58On a des baisses de banques centrales à attendre, un mouvement des inflations, un mix croissance-inflation qui est favorable au marché actions.
20:05Et donc ça, ça peut être effectivement des très bons supports en achetant un peu plus bas ces actions dans le cas d'un repli post-élection.
20:12D'accord. Du coup, il y a des opportunités d'investissement à faire.
20:14Pour ce qui est des titres vraiment domestiques liés à la hausse des taux, typiquement ceux qu'ont souffert en bourse, banques, assurances, utilities, immobiliers.
20:21Là, effectivement, oui, de l'OAT et du coût de financement. Mais pour l'instant, la baisse est justifiée.
20:27Et pour ce qui est des secteurs comme les médias qui sont directement impactés par d'éventuelles réformes,
20:33donc en l'occurrence l'ERN et la privatisation des secteurs publics, là, effectivement, je pense qu'il faut se tenir à l'écart dans un premier temps.
20:39D'accord. OK.
20:41Donc voilà. Le maître mot, c'est incertitude, prudence. Les choses peuvent se faire en plusieurs temps.
20:48Mais si, effectivement, il y a des opportunités sur les valeurs de croissance, qualité, faible exposition en France, c'est évident qu'il faut y aller.
20:56Et le pire n'est jamais certain. Et donc on a aussi un scénario où on stabilise à 75, 80 bips sur le spread qui peut être gérable à terme.
21:05Gilles, vous voyez des opportunités, vous, en Europe en ce moment, du coup ? Parce que les multiples sont moins élevés qu'aux États-Unis.
21:12Aujourd'hui, quand on regarde le marché européen, il est revenu sur des multiples qui sont proches des multiples de long terme.
21:17Donc de manière agrégée, il n'y a pas d'opportunité évidente.
21:22En réalité, quand on regarde un peu plus en profondeur, on s'aperçoit qu'il y a une partie de la cote qui sont ces valeurs de qualité internationales
21:29qui traitent avec une prime qui est quand même assez marquée pour des bonnes raisons.
21:34Parce qu'en fait, ce sont des sociétés qui, depuis plusieurs années, ont accumulé une surcroissance par rapport à tout le reste.
21:39Et donc la seule chose sur laquelle il faut être attentif, c'est de s'assurer qu'il y ait une continuité de cette croissance.
21:47Et c'est pour ça que, je le disais précédemment, ce qu'on va regarder, c'est plutôt ce qui va se passer à l'issue des élections américaines
21:52pour s'assurer que cette croissance, elle est toujours là. Parce qu'en réalité, ces primes accumulées,
21:58elles sont le reflet aussi d'un positionnement d'investisseurs qui est très consensuel.
22:02Ce qui fait que si on devait avoir une déception sur ces valeurs-là, il y aurait sans doute un potentiel de baisse qui serait important.
22:09Parce qu'on est assez loin des moyennes de long terme. Donc ça peut être entre 10 et 20%.
22:15Mais c'est vrai, sur un horizon court terme, mais c'est vrai qu'au-delà de ça, c'est des valeurs qui peuvent rester intéressantes
22:21pour des investisseurs qui réfléchissent plutôt à 5 ou 10 ans.
22:24A côté de ça, il y a tout un pan de la cote dans lequel on va retrouver des défensives qui traitent plutôt en dessous des valeurs de long terme.
22:32On regardait récemment, on a eu un certain nombre de valeurs de la santé.
22:38Alors si on exclut Novo Nordisk, quand on regarde les Sanofis, dans les biens de consommation durable,
22:43on prend un Unilever, un Danone, on est revenu sous les moyennes de long terme,
22:48alors même que c'est des sociétés qui certes ont revu leur niveau de rentabilité,
22:55elles ont rebasé un peu les attentes, mais on est plutôt maintenant qu'elles ont rebasé les attentes dans un scénario
23:04où elles sont en train de retravailler leur algorithme de croissance et elles retrouvent un peu de croissance.
23:09Et donc on a eu l'occasion de rencontrer ces dernières semaines plusieurs de ces sociétés-là.
23:14Il y avait Danone qui faisait son capital market dès la semaine dernière.
23:18Ce n'est pas des messages qui sont, il n'y a pas de quoi s'enthousiasmer,
23:23parce que c'est des croissances à 3-5%, mais une croissance à 3-5% en chiffre d'affaires
23:29qui conduit à avoir des croissances de rentabilité, de profitabilité,
23:34on va dire plutôt entre 7 et 10% avec un dividende à 3,5%.
23:39Vous traitez sous les moyennes de long terme, c'est exactement ce que j'exprimais précédemment,
23:45c'est-à-dire que compte tenu de la nature de ces business qui sont en réalité assez peu volatiles,
23:49je trouve que c'est des bonnes positions d'attente et où on a plutôt une asymétrie à la hausse qu'à la baisse.
23:57On a moyen de se cacher, si on regarde les réseaux électriques, ça n'a pas fait grand-chose cette année,
24:03alors qu'aujourd'hui on parle tous de transition énergétique et on n'aura pas le choix,
24:07parce qu'à mesure qu'on rajoute de l'intermittence dans les réseaux, il faut renforcer les réseaux électriques.
24:12Les réseaux électriques, vous avez des actifs qui sont régulés,
24:15qui intègrent dans leur modèle de rémunération, que ce soit l'inflation, que ce soit le coût de la dette,
24:20et on a des actifs là encore qui se traitent en dessous des valorisations de long terme.
24:24C'est des valeurs et qui vont payer des dividendes à 5%.
24:27Donc encore une fois, ce n'est pas forcément aller chercher le rendement le plus élevé,
24:33mais le rendement, on va dire, le plus probable, le plus stable et le plus sûr, surtout en ce moment.
24:40Valérie, vous voulez revenir sur des secteurs, des valeurs qui présentent une opportunité ?
24:49Je trouve que, moi je préfère pour choisir les valeurs, attendre la fin de ces élections.
24:57D'accord, ok.
24:58Parce que les ajustements sectoriels, je trouve qu'ils ne sont pas clairs du tout.
25:04Je suis tout à fait d'accord, il y a des choses qui s'améliorent unilever, c'est beaucoup mieux.
25:09Danone, elle surprend.
25:12Non, ça ne fait pas forcément rêver.
25:15En fait, quand on se porte, si le marché se porte vers des trucs qui font du plus 3, plus 5 de croissance,
25:21c'est qu'ailleurs il n'y a plus d'opportunité.
25:23Donc ça veut dire qu'on est dans un environnement global qui est quand même extrêmement détérioré.
25:27Et ça veut dire que la construction totale du portefeuille, il faut la revoir, pour moi.
25:32Pour que l'alimentation se repasse.
25:35Elle est toujours en sous-performance, le secteur alimentaire.
25:37Ce n'est pas les biens de consommation non cycliques, pareil, ce n'est pas super sexy.
25:43Si on les regarde en agrégat par rapport aux indices.
25:46Ça peut être une position d'attente du fait de l'incertitude.
25:49Et pour protéger la baisse, en fait.
25:51Pendant quelques semaines.
25:53Quelques semaines ou quelques mois.
25:55Parce que l'incertitude, elle ne va pas s'arrêter l'été.
25:58Elle ne va pas s'arrêter au soir du deuxième tour.
26:00C'est vrai que si c'est le RN, on a déjà prévu le deuxième temps.
26:04En fait, quel que soit finalement le parti au pouvoir, c'est quand même le budget 2025 qui va être le juge de paix, non ?
26:11Eh bien, justement, ça va prendre plus de temps.
26:13Moi, je pense qu'en termes de rythme, début juillet, on aura anticipé le pire.
26:20Et on aura soit le pire qu'on a anticipé, soit peut-être un peu mieux.
26:26Ou en tout cas, une incertitude positive.
26:29En tout cas, un soulagement.
26:32Et que c'est uniquement après la rentrée parlementaire.
26:36Et après un certain nombre de tentatives de négociations, etc.
26:40Il va falloir former le gouvernement.
26:42Rien que ça, on ne sait pas quand est-ce qu'il va arriver ce gouvernement.
26:45Donc, pendant tout ce temps-là, comme il y a plein de choses qui ont été massacrées,
26:52comme pour le moment, le marché américain ne nous met pas particulièrement de pression à la baisse,
26:57ça monte et voilà, je ne suis pas sûre pour moi que les risques y soient pendant l'été.
27:02Moi, je verrais plutôt...
27:04Non, je pense qu'ils sont bien au-delà de l'été.
27:06Mais c'est pour ça qu'on est dans une période d'incertitude qui va durer.
27:09Et comme on ne sait pas forcément la timer,
27:12c'est-à-dire que là, on va rentrer dans une eau de turbulence qui va durer.
27:16Et donc, on se met dans une position de pouvoir passer ces quelques mois
27:20où on va se protéger contre une baisse extrême qui n'est pas certaine.
27:28Mais il n'y a pas de raison non plus de s'envoler.
27:30C'est que compte tenu de l'incertitude,
27:32on peut avoir un rebond ponctuel, mais il n'y a pas de raison de s'envoler.
27:35Parce qu'on a encore des incertitudes sur la croissance
27:37et qu'on va avoir des incertitudes dès la rentrée avec les élections américaines.
27:40Et donc, pour moi, il est très peu voulable d'imaginer le marché qui puisse s'envoler fortement.
27:46Je n'aurais pas forcément la même approche sectorielle entre l'Europe et les Etats-Unis.
27:49Oui, on va parler de l'US.
27:51L'Europe, on est en phase d'incertitude.
27:53La France, c'est 20% de la croissance européenne.
27:55Il y a un effet contagion dont on a parlé.
27:57On a une surperformance des cycliques très nette depuis le début de l'année en Europe.
28:02On valorise les cycliques comme les défensives en agrégé,
28:06alors qu'historiquement, les défensives ont une prime par rapport au marché, par rapport aux cycliques.
28:11Donc, on peut effectuer ça du sens.
28:13Alors, on a cité effectivement le secteur pharma qui, en plus de ça, a exposé dollars
28:18et un parfait edge contre les risques politiques, géopolitiques.
28:22On a en plus quelques histoires, effectivement,
28:24avec davantage de croissance anticipée ou un pipeline intéressant.
28:28Donc, il y a un argumentaire pour aller vers plus de défensives au sein des marchés européens,
28:34aller peut-être un peu moins de France et un peu plus de UK, par exemple, dans les élections le 4 juillet.
28:39Je pense que les élections peuvent constituer un catalyseur positif pour le marché UK
28:44et particulièrement peut-être pour les petites capitalisations anglaises.
28:47On a une situation en croissance qui s'améliore.
28:50On a une désinflation.
28:52Une banque centrale qui va bientôt baisser ses taux.
28:54Plus de visibilité.
28:55Et contrairement, là, pour le coup, aux propositions françaises,
28:58que ce soit travaillistes ou conservateurs,
29:03la même idée de vouloir financer la croissance long terme et le potentiel de croissance
29:09avec des dépenses d'infrastructures,
29:11chose quand même qui nous manque cruellement en France, en tout cas au vu des propositions.
29:15Donc, je pense qu'il y a un call UK, particulièrement petites capitalisations,
29:19mais je ne serai plus méfiant sur les cycliques classiques.
29:24Après, tout dépend de la violence du mouvement de baisse potentielle, post-élection,
29:29sur ces secteurs cycliques et sur ces bancaires.
29:31On a des bancaires qui ont un très fort dividende, des valeaux quand même attractifs.
29:35Elles ont corrigé par rapport à leurs plus hauts.
29:37Ça peut à nouveau constituer un point d'entrée si on a 5, 10 % de baisse supplémentaire.
29:43Aux Etats-Unis...
29:44Oui, on y va ou pas ?
29:45Le marché est très différent, on a des synchronisations complètes.
29:48Moi, ce que j'apprécie avec les Etats-Unis,
29:50c'est que je pense que le mouvement de désinflation va perdurer.
29:54Je pense qu'on va rentrer dans les clous à 2 % d'inflation les prochaines.
29:57On a une banque centrale qui a maintenant la possibilité de baisser ses taux de manière plus sereine,
30:04dans le cas d'un ralentissement du marché du travail, ce qu'on commence à percevoir.
30:08Même si le marché du travail reste équilibré, on a autant de demandeurs d'emploi que d'offres vacantes.
30:14On a globalement, je trouve, un marché américain qui croit à son potentiel.
30:19Et on peut avoir un élargissement du leadership, on reste long technologie,
30:23on reste long, bien évidemment, thématique intelligence artificielle,
30:26mais je pense qu'il y a un rattrapage possible aux Etats-Unis via des secteurs cycliques,
30:31via éventuellement des petites capitulations, là aussi, en cas de victoire Trump,
30:35qui seraient moins impactées par les tarifs.
30:40Donc on a encore des opportunités sous la surface aux Etats-Unis,
30:44avec un potentiel de croissance de bénéfices et de marges non exploités, je pense,
30:50et non réalisés sur une partie de la cote aux Etats-Unis.
30:53D'accord, même si les PER sont très élevés, on peut quand même aller voir ?
30:55Les PER sont élevés pour la techno, 28, 7 points d'expansion de multiples,
31:00mais une très forte croissance, très forte marge, donc justifié à ce stade.
31:04Bon, il faut continuer à leur délivrer.
31:06Sur le reste de la cote, on a une valorisation qui est à peu près en ligne avec historique,
31:10sur une situation macro ou croissance mixte d'inflation qui est quand même très solide.
31:14D'accord.
31:15Et un marché qui est immunisé contre les risques européens,
31:18contre même pas mal de risques géopolitiques, qui est surdétenu par des ménages,
31:24c'est quand même quelque chose de très, très solide.
31:26Donc à ce stade, ça ne me semble pas irrationnel d'aller constituer une poche,
31:33effectivement, encore malgré les niveaux de valorisation sur les Etats-Unis.
31:36D'accord.
31:37Valérie, qu'est-ce que vous en pensez ?
31:39Le marché US, c'est une opportunité d'investissement en ce moment ?
31:43Oui, ce n'est pas possible de ne pas y être.
31:47Je suis tout à fait d'accord.
31:50Après, ce qui est toujours compliqué pour les gens,
31:55c'est quand ils n'ont pas encore acheté et qu'ils doivent acheter des valeurs
32:01qui ont déjà beaucoup monté.
32:02C'est ça.
32:03Et là, bien entendu, ça exige quand même un petit peu de professionnalisme
32:07parce qu'il faut savoir gérer un risque.
32:09Il ne faut pas acheter et puis attendre pendant six mois parce qu'il faut gérer le risque.
32:15Donc, il faut acheter la bonne quantité et il faut acheter avec un stop.
32:18Il faut réessayer si ça ne marche pas.
32:20Enfin, il faut vraiment être tactique dans ce type de situation
32:23sur les valeurs qui ont beaucoup monté.
32:24Mais on entend beaucoup dire que le marché américain ne monte que
32:29parce qu'il y a quatre valeurs – je l'exagère un peu – qui montent.
32:33Avant de venir, j'ai regardé le Dow Jones.
32:36Bon, OK, il ne fait rien, il ne monte pas.
32:38Oui.
32:39Mais ce ne sont pas du tout les mêmes pondérations.
32:42Mais dans le Dow Jones, ce qui a 30 valeurs,
32:44c'est facile de vite comprendre le Dow Jones dans ses dynamiques individuelles.
32:49En fait, il y a 14 valeurs qui sont en gros au plus haut historique.
32:53D'accord.
32:54Quand je dis au plus haut historique, ce n'est pas ce soir,
32:57mais au cours des quatre dernières semaines,
32:59elles ont fait un nouveau plus haut et la consolidation depuis,
33:03elle est vraiment mineure.
33:05D'accord.
33:06Donc, cette hausse…
33:08Après, il y a plein de valeurs qui se sont carrément effondrées.
33:12Mais cette hausse, on ne peut pas dire qu'elle soit complètement malsaine.
33:19Le problème, c'est sur certains indices, des concentrations de pondérations.
33:25Oui.
33:26Mais après, ça justement, dans la gestion, en fait,
33:29personne n'a le portefeuille indiciel.
33:32Normalement, un gérant ne refait pas le portefeuille indiciel.
33:35Si on veut avoir le portefeuille indiciel, on prend un ETF.
33:37Bien sûr.
33:38Et là, il faut avoir une gestion à nouveau beaucoup plus tactique.
33:40Mais si on gère un peu plus correctement son choix de valeur,
33:48je ne pense pas que ce marché, pour le moment, soit particulièrement dangereux.
33:52D'accord.
33:53Je pense qu'il faut en avoir.
33:54Gilles, votre avis sur le marché US ?
33:57Je regarde ça d'un peu plus loin.
33:59D'un peu plus loin.
34:00Je regarde ça d'un peu plus loin.
34:01Maintenant, ce que je note, c'est qu'il y a une valeur dont tout le monde parle.
34:07Oui, bien sûr.
34:08C'est Nvidia.
34:10Et quand je regarde les oscillations qu'on a maintenant de manière quotidienne,
34:14avec des variations qui sont assez fortes,
34:16et que je vois effectivement cette dimension retail qui est aussi importante,
34:23y compris sur la participation à la hausse,
34:29ça m'inspire quand même un peu de prudence.
34:31Oui.
34:32Moi, j'ai commencé à travailler en 97-98 sur les marchés actions.
34:37Je me souviens bien de la partie 2000.
34:39Et quand on voit ces mouvements,
34:41quand je regarde les variations quotidiennes de Nvidia,
34:44j'ai quand même l'impression qu'on est plus proche de la fin que du début.
34:47D'accord.
34:48Après, une fois qu'on a dit ça, il faut être très prudent
34:51parce que ça peut durer longtemps la fin.
34:54C'est ça, exactement.
34:55Et donc, vouloir être dehors avant tout le monde, c'est se tromper.
35:00Mais néanmoins, à minima, pour moi, encore une fois, ça incite un peu de prudence.
35:04Oui.
35:05Ça incite un peu de prudence.
35:06Et on voit que, même si ce n'est pas complètement parfait,
35:10quand on regarde ce qu'a fait le succès d'Nvidia,
35:12oui, ils ont monté les volumes, mais ils ont surtout monté les prix.
35:14On regarde l'évolution de la marge brute d'Nvidia.
35:16C'est phénoménal.
35:17Aujourd'hui, ils ont des marges brutes qui sont supérieures à celles qu'on peut avoir dans le luxe.
35:20Oui, mais bien sûr.
35:21Ils sont en situation quasi-monopole.
35:22Mais on voit que derrière, c'est en train de s'organiser.
35:25Alors, on n'y est pas encore.
35:27Oui.
35:28Mais des AMD, des Microns qui essayent d'apporter des solutions.
35:32Donc, je ne sais pas combien de temps ça peut durer.
35:37On va dire que, pour l'instant,
35:39je suis assez content de ne pas être confronté à ça au quotidien.
35:42Parce qu'effectivement, pour un gérant américain,
35:45ça ne doit pas être facile de gérer ça en portefeuille comme position.
35:48D'accord.
35:49Parce que si on n'en a pas, on a tout perdu.
35:52Et en même temps, ça peut se retourner assez vite.
35:56Voilà, oui.
35:57C'est toujours une question assez difficile à gérer.
36:01Alors, on va passer à notre dernière question.
36:04Qu'attendre cet été sur les marchés ?
36:06On en a un peu parlé.
36:07Mais alors, à quels indicateurs vous allez être attentif
36:11pour surveiller le marché dans les prochains mois ?
36:13Si on met de côté les deux prochaines semaines,
36:16ensuite, on aura le résultat.
36:18Qu'est-ce que vous allez regarder et surveiller de près ?
36:25Nous, au sein de l'équipe, on gère surtout des fonds actions
36:28où on fait de la sélection de titres.
36:30Et donc, on va arriver en période de résultats.
36:32Donc, ce qu'on va regarder, c'est les résultats d'entreprise.
36:33Et c'est ça qu'on va scruter à la loupe.
36:35Parce qu'on avait quand même des attentes de rebond de l'économie.
36:40On avait eu des bonnes surprises à l'issue des premiers trimestres.
36:44On avait eu une infliction positive sur les perspectives de résultats sur l'année.
36:49On avait eu une révision à la hausse
36:51qui nous a ramené peu ou prou sur les niveaux de début d'année.
36:54On avait commencé par avoir des baisses.
36:56Et on avait un message des entreprises qui était plutôt constructif
36:58sur la deuxième partie d'année en disant
37:00on a un rebond qui se profile pour la deuxième partie d'année.
37:03Depuis, on a eu la baisse des taux de la BCE.
37:05Normalement, hors ce risque politique, il y avait un boulevard pour que tout se passe bien.
37:10Mais donc, il va être important de voir si ce rebond se confirme.
37:15Est-ce que cette reprise, cette embellie qu'on a vue,
37:17c'était lié à des effets de restockage ?
37:19Parce qu'on avait tellement baissé les stocks
37:22qu'il a fallu à un moment donné réaligner les stocks avec la production.
37:27Est-ce qu'on a eu un effet one-off à l'issue du premier trimestre ?
37:36Est-ce que c'est quelque chose qui se perdure ?
37:38On va regarder les messages sur le deuxième trimestre.
37:42D'autant que, si on veut être un peu prudent,
37:49on voit que la consommation américaine,
37:51qui est un moteur essentiel, un élément essentiel de la croissance américaine,
37:54c'est 66% du PIB américain qui vient de la consommation,
37:57on voit que la consommation américaine,
37:59alors on se rassure en disant, les très riches continuent à consommer,
38:02oui, très bien, ils continuent, mais les plus pauvres...
38:04Les plus pauvres, il y a un effet de masse quand même qu'il faut...
38:06Et en fait, cet effet de masse s'élargit.
38:08C'est-à-dire qu'avant, on parlait effectivement des premiers prix.
38:10Maintenant, on s'aperçoit qu'y compris Starbuck a fait des annonces
38:16que ça commence à ralentir.
38:18Donc en fait, la partie la plus basse, ça a tendance à percoler vers le haut.
38:22D'accord.
38:23Donc, je pense que ça va être intéressant de regarder les dynamiques de consommation,
38:28surtout sur la consommation discrétionnaire aux États-Unis,
38:31parce que c'est un élément essentiel de la croissance américaine.
38:34Ok, très bien.
38:35Valérie, est-ce que vous allez surveiller, vous, sur les marchés dans les mois à venir ?
38:40Bon, moi, je surveille avant tout les prix pour avoir des signaux,
38:43parce que le reste, je trouve que c'est pas un élément
38:46qui permet de solutionner une équation...
38:48Oui, non, mais bien sûr, oui.
38:49...avec des tonnes d'inconnus.
38:51Sur les prix, y'a un seul truc à surveiller.
38:53Mais si on fait abstraction de ça, pour moi,
38:56une fois évacué le risque immédiat des élections françaises,
39:00et avant d'envisager les élections anglaises,
39:03qui peut-être ne nous concernent pas trop,
39:06je pense qu'on va se remettre à penser à l'inflation américaine,
39:11parce que c'est quand même le gros point d'interrogation,
39:14c'est est-ce que vraiment la Fed va baisser ses taux en 2025 ?
39:19Est-ce que cette inflation reprend le rythme ?
39:22Parce que sinon, les marchés vont se mettre à anticiper,
39:25à repousser à nouveau ces baisses de taux.
39:28Donc ça, c'est le premier truc,
39:29et puis ça, c'est ce qui va peut-être nous faire passer l'été,
39:31et puis après, on va penser uniquement aux élections américaines.
39:35Alors, est-ce qu'il va y avoir des promesses
39:37qui vont avoir des influences économiques majeures ou pas ?
39:40C'est pas sûr.
39:43Mais enfin, pour moi, on va surtout rester centrés, je pense...
39:46Pour moi, le vrai risque, il est sur l'économie américaine
39:49et l'évolution de l'inflation.
39:50D'accord, l'inflation américaine.
39:52David, qu'est-ce que vous allez surveiller dans les mois à venir ?
39:54Alors, on a un premier débat le 27 juin entre Trump et Biden.
39:57Oui, bien sûr.
39:58On a une potentielle incarcération de Trump mi-juillet.
40:02Oui, c'est vrai.
40:03Non, mais ça peut créer des troubles sociaux,
40:05je pense que c'est quand même à avoir en tête.
40:06Oui, c'est vrai.
40:07On va avoir la désignation des candidats.
40:09Je pense que l'élection américaine et l'économie américaine,
40:11effectivement, passer les troubles d'élection française
40:15va peut-être à nouveau concentrer les regards.
40:21On a bien évidemment la saison de résultat qui est clé,
40:23qui devrait être bonne au vu de la macro
40:25et de ce que les boîtes sont capables de délivrer.
40:28Mais par rapport à cette élection américaine,
40:31il y a à nouveau un risque qui est donc les fameux tarifs
40:34que proposent les candidats,
40:36et l'impact que ça peut avoir sur le commerce mondial,
40:38sur les actions et sur les entreprises européennes.
40:41Oui, bien sûr.
40:42Les tensions que ça peut avoir vis-à-vis des Chinois.
40:44Et je pense qu'il faut voir jusqu'où,
40:47dans le cadre des débats et des propositions,
40:49ils sont prêts à aller,
40:50mais ça peut créer là aussi des remous.
40:52Parce qu'indépendamment de ce risque d'inflation
40:55lié à ces tarifs ou aux propositions de la campagne,
40:57je pense que la trajectoire d'inflation américaine
41:00est plutôt favorable et plutôt en ligne
41:02avec des baisses de taux de la Fed d'ici la fin de l'année.
41:06C'est l'Asie générale.
41:07C'est pour ça que, pour moi, il faut surveiller.
41:09Oui, mais c'est exactement ce que les chiffres nous racontent,
41:13pour l'instant.
41:14Oui.
41:15On suivra ça de très près.
41:16Alors, merci beaucoup.
41:17Merci d'avoir été les invités de Planète Marché aujourd'hui.
41:20Merci à Gilles Guybaud,
41:21responsable des actions européennes chez AXA-IM.
41:23Merci, bonne soirée.
41:24Merci Valérie Gasteldi, stratégiste Day by Day.
41:26Merci David Belloc, stratégiste et géant chez Mirova.